上周家电板块行情回顾

　　上周大盘整体高开低走，在此背景下三大白电龙头均有小幅回调，而兆驰股份(黑电转型预期)、爱仕达(互联网+金融)及圣莱达(转型环保)等转型个股则表现良好，综合影响下上周家电指数下跌2.33% ，跑赢沪深300 指数0.31 个百分点但仍跑输上证综指0.24 个百分点：具体到个股来看，上周板块涨幅前三的个股为兆驰股份(14.00%)、爱仕达(10.00%)及圣莱达(9.00% )，跌幅前三的个股为顺威股份(-10.96% )、美的集团(-6.48%)及青岛海尔(-5.28%).

　　行业重点数据跟踪及点评

　　产业在线披露15年1 月冰洗彩产销数据，简评如下：当月冰箱仍有所下滑，而洗衣机及彩电则小幅增长，而考虑到14年年初地产下滑滞后影响，预计短期内主要大家电内销仍将持续承压；而长期来看，考虑到内销成长空间及基数效应，预计未来冰箱将延续负增长而洗衣机将恢复小幅正增长，同时彩电在农村更新需求释放背景下仍有足够成长空间；此外当月冰箱出口维持正增长而洗衣机则略有下滑，考虑到海外经济持续复苏，预计后续行业出口或将企稳回升；竞争格局层面，家电各子行业洗牌持续推进，份额向龙头集中趋势进一步凸显。

　　上周行业重要新闻精选及点评

　　1、3 月上旬TV面板报价走软，IT 用面板续跌：尽管 15年全年面板产能预计将持续扩张，但考虑到在需求稳健、大尺寸趋势延续带动下，未来面板行业需求仍有望保持较好态势，同时新开三条8.5 代线中仅有两条用于电视面板切割，故全年面板行业供需格局仍有望趋于稳定，面板价格大幅下行可能性依旧较低；

　　2、2015液晶电视销量预计达4710万台：去年年初地产下滑对彩电内销影响仍将持续发酵，但在去年上半年整体低基数背景下内销增速或难言下滑；而长期来看，考虑到行业性降价趋势下农村更新需求释放，未来或将重回增长通道。

　　本周核心观点及投资建议

　　尽管第二轮降息后市场反应平平，但是我们依旧强调行业长期投资逻辑：即在宏观经济增长中枢下行背景下，央行降息、降准及地产托市政策将贯穿全年，一方面降息后资金成本降低或进一步带动增量资金入市，而家电龙头高增速、高分红及低估值属性将吸引资金关注；同时随着地产市场在降息及放松政策作用下预计或将逐步回暖，中长期带动家电行业基本面好转的同时短期来看也对地产及家电板块估值有提振作用；综上，维持推荐三大白电龙头及TCL集团，以及厨电龙头老板电器及华帝股份，同时基于转型兑现看好拓邦股份及蒙发利。

　　相关个股研究

　　TCL集团：14年业绩增51%，智能电视生态布局领先

　　营收突破千亿，净利润增长 51%，华星光电和通讯是主要增长动力，金融和创投业务收益贡献较大。 2014 年，公司营业收入 1013 亿元，同比增长 18.47%，其中 Q4 受益智能手机和液晶面板销量增长，营收同比大幅增长 31.44%； 2014 年归属母公司股东净利润 31.83 亿元，同比增长 50.93%，其中 Q4 同比增长 14.20%。 14 年业绩较快增长主要由于： 1 )华星光电盈利增长和集团持股比例提升，通讯、多媒体业务盈利大幅增长，以及金融事业部和创投业务贡献收益较大。

　　为加速推进“智能+互联网”转型战略和建立“产品+服务”新商业模式，有效发挥产业协同效应，集团调整和重组了“7+3+1 ”的产业及业务架构：“7”个产品业务： TCL 多媒体电子、 TCL 通讯科技、华星光电、家电产业集团、通力电子 5 家产业集团，新组建了商用系统业务群和部品及材料业务群；“3”个服务业务：新组建互联网应用及服务业务群，销售及物流服务业务群，以及金融事业本部；“1 ”个创投及投资业务。

　　TCL 多媒体电子：净利润 1.9 亿，智能电视平台推动价值重估。 2014 年 TCL 多媒体电子收入 266 亿，同比下降 15.55%，净利润 1.9 亿，同比改善 2.82 亿，但经营业务未达预算目标。受国内市场需求疲软和自身销售能力不强的影响，国内收入下滑 23.61%，而海外收入增长 5.91%。公司从 2014 年 11 月对战略和组织架构进行了重大调整，以改善运营效率、提升盈利能力。

　　预计 2017 年智能电视平台增值服务业务市场规模 400-500 亿元。 随着智能电视用户数量和活跃度的提升，智能电视平台价值有望在 2015 年开始进入爆发增长阶段，黑电企业依靠终端销量获得入口，建立平台优势，分享智能电视端增值服务业务巨大价值。预计 2017 年，我国智能电视累计激活用户数将达近 1 亿，活跃用户数达 4500 万。经测算，预计智能电视平台广告(含开机广告、主界面广告、电子节目菜单、视频贴片等)市场规模可达 125 亿元，视频点播(在线视频付费、家庭电影院线)市场规模达 50 亿，电视游戏市场规模达 70 亿，电视购物市场规模 110 亿，教育及其他增值服务业务市场规模 80-100 亿，则预计 2017 年智能电视平台增值服务业务市场规模达 400-500 亿元，终端企业分成约 90-100亿元，假设利润率 60%，则增值业务贡献收益 54-60 亿元，由于届时智能电视平台价值仍处于高速增长期，按 40-50 倍估值，则市场价值约 2000-3000 亿元。

　　公司自 14 年启动战略转型以来，已经在智能电视平台生态布局中取得优势，包括网络视频合作、全球播平台、电视游戏、教育资源等主要增值业务方面均实现领先布局，而且公司也积极推动与腾讯、百度等互联网巨头深度合作，实现强强联合。截止 2014 年底，公司智能电视激活用户数达 675 万，日活跃用户 227 万，互联网业务的商业运营已具备基础和条件。目前，公司智能电视激活用户数份额约 20%，未来每年 600-800 万智能电视销量实现用户快速积累。假设公司未来获得智能电视平台价值分成的 20%份额，则增值服务业务贡献收益 11-12 亿，市场价值 400-600 亿元。

　　华星光电： 14 年净利润 24.34 亿元，同比增长 8%，预计 15 年平稳增长。 2014 年华星光电营业收入 180 亿，同比增长16%。受益于 32 英寸液晶面板价格上涨，实现净利润 24.34 亿元，同比增长 7.60%。

　　2015-16 年，预计全球大尺寸液晶面板产能供给分别同比增长 5%、 7%，需求同比增长 8%、 7%，供需状态比较稳定。由于上游元器件成本下降等，预计面板价格整体呈平稳下降趋势，但稳定的供需环境有助于面板厂商维持较高的利润率水平。我们预计 15 年华星光电一期盈利保持稳定，增量主要来自 T2。综合预计 15 年华星光电的净利润 26 亿元，同比增长约 8%。

　　TCL 通讯： 14 年净利润 8.64 亿元，预计 15 年较快增长。 2014 年 TCL 通讯实现营业收入 245 亿元，同比增长 60%，净利润 8.64 亿，同比增加 2.41 倍。智能手机销量达到 4150 万台，同比增长 136%，带动通讯业务营收和利润快速增长。2015 年，公司预计销售额同比增长 30%，预计盈利亦保持较快增长。随着海外市场进一步开拓以及 4G 等新品陆续推出等，预计 TCL 通讯在海外仍将实现较快增长。国内是公司 15 年重点开拓市场，预计智能手机销量将大幅增长，但激烈竞争将导致利润压力较大。

　　TCL 通讯科技成立移动互联网新兴业务中心，重点发展增值服务、用户运营、智能云平台、可穿戴设备及创新应用等移动互联和智能家庭业务，至 2014 年底，移动互联网应用平台累计用户达 669 万。预计 2015 年公司增值服务业务收益规模达 8000 万元。

　　家电产业集团：受新基地成本摊销影响，净利润 5657 万，下滑 52%。 2014 年家电产业集团销售收入 100 亿元，同比增长 8%，受合肥新冰洗产业基地建设及投产前期成本摊销影响，净利润 5657 万元，同比下降 52%。 2014 年 TCL 空调、冰箱和洗衣机销量分别同比增长 12.2%、 0.5%和 13.2%。作为集团“智能家庭战略”的组成部分，家电产业集团确定了高效节能、健康环保和智能化的技术发展方向，积极推进“双+”转型战略。

　　商用系统业务群： 商用系统业务群是集团新组建、负责 B2B 领域的业务组织，包括商用显示、科天智慧云、军工电子、医疗电子、照明和华瑞光电等企业。 2014 年，商用系统业务的销售收入 27.31 亿元，净利润 3873 万元。商用系统业务群将依托集团在显示、通讯、云服务及商用解决方案等领域的技术及资源优势，实现较快成长。

　　部品及材料业务群： 包括泰科立集团以及环保业务， 2014 年实现销售收入 52.89 亿元，实现净利润 1.37 万元。

　　互联网应用及服务业务群： 包括 TCL 教育网及其投资的项目、欢网科技、全球播、 IMAX 家庭影院、智能家庭项目公司和 TCL 文化传媒公司等企业；以及云服务平台、互联网应用平台和移动互联网应用平台等业务。

　　1 )全球播： 家庭电影院线平台，主推院线同步播出的电影或者首轮电影，采用票房分账模式，与电影制片方、发行方及终端厂商分成。在中国区，上游已与中影达成战略合作，下游已使用全球播品牌与多家主流智能电视品牌厂商签约。院线服务已首先在 TCL TV+智能电视平台上线，并首创了广告积分换观影券的商业模式。自 12 月 10 日上线至年末，已上线影片 12 部，累计激活用户 7162 位。预期该业务今年将能够快速增长。我们预计 2020 年，我国智能电视激活用户将达2.14 亿户，届时若类似全球播的家庭电影院线平台渗透率 50%，即约 1.07 亿家庭用户，若每户每年观看 5 部影片，每部影片 10 元，则市场规模达 54 亿，平台分成 30%，即 16 亿元。若全球播的市场份额 30%，即可实现约 5 亿收入规模。

　　2)欢网科技： 重点发展电视应用商店、智能 EPG 和教育综合性门户业务，三大核心业务的综合装机量(含 OTT)已超过 1500 万台。截至 2014 年末，预装欢网增值服务的智能电视的激活总数已达到 1156 万，安卓机型激活率提升至 71%，日均活跃用户数 397 万，应用商店累计下载量达到 4666 万次。随着欢网科技运营的智能电视用户数快速增长，预计 2015年增值服务收入规模将显着提升。

　　3)教育网业务： TCL 教育网是中国最大的大学网络学历教育服务运营机构， 2014 年学习人数达到 75.88 万人。 TCL 教育网职业教育业务取得实质进展，已开展教师培训、民政培训项目、心理健康辅导员培训以及创就业培训业务，注册学习3.3 万人。慕课网、同学、奥鹏学吧等互联网和移动互联网项目取得阶段性成果。其中，慕课网 APP 累计注册用户已超过 110 万人，慕课大学项目已进入认证阶段。

　　盈利预测与投资建议。 公司 14 年营收和业绩均实现较快增长，符合预期。 2015 年公司已经确立了“7+3+1 ”的产业发展战略，产业布局将持续推进。智能电视平台价值将迎来爆发，公司在智能电视生态布局领先，与腾讯等互联网巨头合作不断深入，将充分受益于智能电视平台价值爆发，迎来估值重估。我们预计公司 2015-16 年 EPS 分别为 0.29 元、 0.36 元，分别同比增长 12.20%和 23.77%。假设 2015 年公司传统业务净利润约 35.6 亿元，按 14 倍估值，即 498 亿市值。预计2017 年智能电视平台增值服务业务的市场价值 400-600 亿元， 15-16 年增值服务业务规模处于爆发初期，给予 15 年估值为 17 年市值一半，即 250 亿，则公司总市值 748 亿元，目标价 6.13 元，维持“买入”评级。

　　风险与不确定性： 面板价格不及预期，智能电视用户数量及活跃度不及预期。(海通证券)

　　老板电器：主营延续高光表现 盈利能力再创新高

　　主营延续高增长渠道下沉保未来

　　尽管受前期地产下滑影响厨电行业整体表现较为一般，但四季度公司主营增速依旧延续高光表现，其主要表现在“双十一”销售较好带动下公司电商渠道收入实现持续高增长，同时，2014 年下半年以来公司积极通过经销商分拆推进渠道向三四级市场下沉，三线城市专卖店数量也在持续扩张当中，这也部分推动公司主营增速表现较好，除此之外，公司 KA 卖场等实体渠道市占率也保持提升趋势；而随着公司渠道下沉战略的持续推进，15 年公司主营收入有望维持高增长势头。

　　受益电商及成本端盈利能力创新高

　　四季度公司盈利能力创历史新高达到 20.9%，较上年同期提升 2.8 个百分点，我们认为其主要得益于盈利能力较强的电商渠道收入占比持续提升所致，此外，前期公司产品主要原材料冷轧板、不锈钢板及铜价格下行较为明显，这也在一定程度上推动公司当期盈利能力大幅提升；整体来看， 14年全年公司盈利能力达到 16.0%，同比提升 1.5 个百分点，我们认为受益于电商渠道维持高增长、产品持续升级以及近期原材料价格进一步下行，15 年公司盈利能力仍有望迎来持续提升。

　　看好长期成长性，维持“推荐”评级

　　去年以来公司逐步推进渠道下沉，通过将部分市场切割引入新经销商以及经销商改制等方式增加一级经销商数量，公司最终目标是将此前的 62 个一级经销商分拆为约 300 个，此举有望使得三四级市场逐步成为公司新的增长点，我们认为具备高端品牌属性同时渠道持续扩张背景下公司将穿越行业周期实现持续增长；长期来看，目前厨电行业格局极度分散，而在公司产能逐步到位、渠道持续扩张、多品牌并行战略驱动下，行业有望迎来加速整合，看好公司长期成长性，预计公司 15、 16 年 EPS 分别为 2.43、3.20 元，对应目前股价 PE 分别为 16.38、12.45 倍，维持“推荐”评级。

　　关键风险提示

　　地产销售大幅下滑、原材料价格反弹(方正证券)