地产+国际工程承包：中国武夷是以房地产业为基础的国有控股企业，由福建建工集团独家募集设立，1997 年上市，主要经营国内外房地产开发、国内外工程承包及境内外投资业务。国内地产业务主要布局北京、南京与福建，土地储备近300万平米(通州109 万平方米，南京、福建、重庆等地近200 万平方米)。国际业务以肯尼亚为中心，广布西非、东非区域。

　　北京城市副中心通州地王，将大幅受益京津冀一体化及环球影城建设：公司在

　　北京通州潞城镇拥有38.1 万平米规划用地，其中建设用地28.5 万平米，规划建筑面积109.4 万平米。该项目由公司1999 年收购香港武夷资产获得，成本低廉，目前由北京武夷规划建设，公司持股90%，已公告即将收购剩下10%股份。该项目周边可比楼面地价1.1 万元/平米，二手房价2.2 万元/平米，该土地价值至少120 亿元，未来回报十分可观。

　　第十一次党代会北京市委、市政府明确提出“聚焦通州战略，打造功能完备的城市副中心”，人代会进一步指出举全市之力落实通州承接与疏解中心城功能的责任，更加明确了通州城市副中心之定位。通州新城主框架为“一核五区”，即以运河核心区为龙头，以文化创意产业区、文化旅游区、环渤海高端总部基地区、国际医疗服务区、国际组织区为支撑，构建整体布局。此外，世界第五、亚洲第三个环球影城将建于文化旅游区内，位于东六环与京哈高速交汇处西北角，10 月将开工，核心区占地120 万平米，远超日本与新加坡规模。考虑外围控制用地280 万平米，建成后通州环球影城将位居全球规模第一。公司通州项目位于东六环与通燕高速交汇处西南角，地处新城规划05 片区运河核心区内，距离6 号线不到1 公里，临近规划2018 年通车的S6 号线，距离环球影城7 公里左右，未来升值空间巨大。

　　国际工程承包以肯尼亚为中心，积极扩张国际市场：公司国际工程承包业务以

　　非洲肯尼亚为中心，不断向新的地域、领域拓展。2014 年上半年中标5 个海外项目，合同金额9.8 亿，主要在建8 个项目，分别位于肯尼亚、刚果、埃塞俄比亚等，各项目序时推进，将逐渐贡献业绩。2014 年上半年工程承包业务营业收入7.4 亿，同比增147.9%，毛利1.7 亿，同比增291.8%，可结算项目增多，全年将大幅增长。

　　现有业务价值大幅低估，通州未来值得期待：公司整体价值为房地产+国际工程

　　业务，房地产RNAV 我们计算为30.83 元，即120 亿元，国际工程承包业务估值15 亿元，公司整体估值135 亿元，每股34.6 元。通州项目占去公司价值大部分。

　　公司最新股价17.35 元，较现价计算的合理估值折让近50%。这并没有考虑未来京津冀一体化及环球影城对公司通州项目带来的增值，我们保守按NAV 给予目标价，即30.83 元。给予“买入—A”投资评级。

　　风险提示：国内房地产市场复苏不及预期，非洲市场竞争激烈、外部不利因素增强。