中国高科

　　2015年11月20日，中国高科组织投资者交流活动，公司事业投资部投资经理杜市超介绍公司思路和布局。我们根据调研和公司公告等总结如下：

　　教育禀赋+历史机遇：中国高科成立于1992 年，数十家高校持有公司股份，目前的控股股东为北大方正集团。公司从2015 年3 月起重新定位，向教育集团的方向转型，主要定位在职业和学历教育。近期，教育行业在法律环境上有放开的势头；同时，产业升级需要高技能综合人才，职业教育得到国家的重视和支持，行业迎来新蓝海。

　　投资控股、战略布局：公司利用上市公司平台、融资上的优势，通过并购整合，初步取得了部分优质教育资源、与多家教育机构建立合作关系(如：北大培生、韩国lumsol、德国的一家职教集团等)、搭建了线上线下教育平台雏形。通过外延扩张和有序的内生发展，公司有望获得先机，打造职业教育和培训的教育大生态。

　　快速债权融资、员工持股： 2015 年11 月12 日，公司完成一期5亿债券的募集(共核准13 亿)，为跑马圈地带来现金的支持。公司的员工持股计划2015 年11 月17 日获得股东大会通过，计划员工投入总额1000 万元认购次级份额(共计3000 万，其余为优先级).

　　投资建议：公司目前处于原有资产剥离和并购注入新资产阶段，我们在盈利预测中不考虑未公告的事项。我们看好到公司较强的融资能力、股东资源和战略布局，职业教育、培训行业的历史机遇，给予增持评级，建议股价调整时积极布局。

　　风险提示：项目推进不及预期风险、教育改革不及预期、市场风险等。

　　东北证券周思立，唐宇

　　中文在线：持续发力“教育+”，整合优质产业资源

　　中文在线

　　公司拟以 0.36 亿元收购参股子公司北京鸿达以太文化发展有限公司剩余 54.02%股权，同时全资子公司中文在线教育集团有限公司拟以 0.23 亿美元投资JOINGEAR LIMITED38.3%股权，标的企业拟收购 ATA Inc.(Cayman)31.68%股权，此外还将参与成立一家 5 亿元资金规模的文化教育产业投资基金，占比20%。

　　基于优质文学 IP 源的泛娱乐体系日益壮大。作为能够汇聚优质 IP 资源的平台型企业，公司正积极向下延展产业链以扩大市场潜力空间，影视、游戏等作品变现的效果有望逐步显现，而此次增持至 100%股权的“鸿达以太”主营业务为有声读物的批发零售， 拥有道听途说、 听世界等系列听书品牌， 实际为文学有声化的泛娱乐产品拓宽了渠道，也是继与喜马拉雅音频平台战略合作后的又一重要布局。

　　布局优质教育产业资源，平台建设逐渐成型。 站在在线教育的大风口，公司“教育+”战略正积极推进，教育阅读、教材教辅、 MOOC 三级火箭脉冲式发展，打通线上与线下，将优质教学内容、渠道平台与用户紧密结合，从 2B 向2C 顺势延伸，探索更具特色的产业模式，培育新的业绩增长点，此次通过投资境外设立的 BVI 公司收购的“ ATA”，已登陆美国纳斯达克上市，目前市值约 1.39 亿美元，是国内智能化考试服务创始者，提供考试运营、在线学习服务等，服务的对象为各类行业协会及大型企事业单位等机构，具备丰富的产业经验，以及品牌、渠道、用户优势，其全资子公司“全美在线”近期已获准挂牌新三板，未来的发展前景广阔，引领考试评测趋势。此外，文化教育产业基金的成立有助于孵化更多优质项目，抢占核心资源，加快大教育战略版图的壮大。

　　维持“强烈推荐”评级。 我们预计 2015-16 年 EPS 分别为 0.48 元和 0.64 元，公司站在全民阅读浪潮之巅，是二级市场稀缺性文学 IP 源头，看好其“文学+”与“教育+”双线战略发展的潜力，在股权激励、定增陆续完成后实力更上台阶。

　　风险提示： IP 变现效果不佳、教育平台搭建不顺、市场竞争加剧

　　招商证券王京乐

　　美盛文化：并购加快业务转型 IP提升成长空间

　　美盛文化

　　事件：

　　近日，我们对美盛文化进行了调研，就公司传媒业务经营情况、 IP战略规划以及未来并购标的选择等一系列问题进行了深入交流，现将研究及调研成果分享如下。

　　投资要点：

　　持续并购外延业务转型速度加快： 自2012年上市以来，公司除了做好传统的服装主业之外，最重要的事项就是围绕核心用户群在传媒细分领域进行战略布局，持续的、强烈的并购冲动带动了公司业务结构的优化和盈利能力的提升。 2013年，公司收购缔顺科技，投资设立美盛动漫，拥有了现在的游戏运营平台“美盛游戏”和游戏资讯平台“游戏港口”，具备了网络游戏和动漫IP的研发能力； 2014年，公司收购天津酷米获得了动漫播放培育平台，投资瑛麒动漫入股漫画分发平台； 2015年，公司投资创幻科技，未来可将AR、 VR技术运用于游戏、动漫等业务领域，实现超酷视觉技术与公司泛娱乐产业的深度融合。

　　此前公司公告，定增计划募资金额中的9.3亿用于收购真趣网络，公司利润结构转向轻资产、高毛利的文化传媒行业速度有望加快。真趣网络主营业务为轻游戏服务平台业务和移动广告精准投放平台业务，目前用户规模近2000万，今年游戏业务流水有望达到7-8亿元，公司与三大运营商均为合作伙伴关系，与国内二线手机品牌均有合作。按照真趣网络7800万元的业绩承诺，明年公司仅游戏业务的净利润就将达到9000万元左右。由此测算， 2016年公司非服业务利润贡献有望达到50%左右。

　　优质IP协同运作生态圈战略提升内生成长空间： 近年来，影视、游戏、动漫等媒体市场规模快速提升，传媒业内泛娱乐化布局的发展趋势被普遍认同，上市公司围绕优质IP多媒体、多渠道变现的盈利模式逐渐清晰，得IP者得天下，热门IP成为各家传媒公司不惜重金、势在必得的竞争焦点。公司重点打造的动画片《星学院第一季魔法礼服》于2015年8月在北京卡酷少儿频道播出，动漫收视率名列前茅，网络播放量也很大，公司自主IP战略取得初步成功。后续轮播将在金鹰剧场、炫动卡通等电视平台播出，明年三至四月份有望推出《星学院》第二季，年末或有第三季。未来公司将围绕《星学院》动画IP延伸至电影、动漫作品、手机游戏、儿童剧和衍生品等业务领域，全方位打造“星学院生态圈”。

　　此外，根据公司披露的定增预案，募资金额中的70%将投入IP文化生态圈项目，打造游戏、动漫、影视、文学等构建的泛娱乐平台。此举有利于增强公司文化生态圈中IP资源的筛选、培育、全产业链开发和运营能力，协同多种媒体资源，强化内容和品牌优势，提升公司传统业态和新业态的盈利能力。

　　后续看点： 基于现有战略布局，我们认为公司未来有以下几个看点：1、股权支付模式外延扩张战略的延续； 2、与阿里巴巴合作范围扩大，在动漫电影、体育IP衍生品开发等领域寻找契合点； 3、海外业务布局或有新的突破； 4、上海迪斯尼开园为公司衍生品业务带来新的订单。

　　盈利预测与投资建议： 预计公司2015-2016年EPS分别为0.32和0.43元，对应当前股价的市盈率分别为156.72和116.63倍，首次给予“买入”评级。

　　风险因素： 收购的标的公司不能完成业绩承诺；传统服装业务下滑超预期。

　　万联证券李世新

　　金河生物：全球饲用金霉素龙头企业，转型升级发展进入新阶段

　　金河生物

　　事件：近期我们对公司进行了跟踪调研。

　　我们的分析和判断：

　　1、全球饲用金霉素(饲料添加剂)龙头企业，公司业绩将充分受益养殖景气复苏。 公司主营业务为生产金霉素， 是全球规模最大的饲用金霉素生产企业，公司综合产能超过 5 万吨/年，约占全球市场份额50%。金霉素作为饲料添加剂可促生长，抗疫病，降低仔猪死亡率，提高产出比。 饲用金霉素目前处于寡头垄断竞争格局，行业大规模生产金霉素的只有两家企业，公司是其中一家，另外一家是正大集团，正大产能约 45000 吨左右。 公司在行业里技术领先，技术优势和规模优势明显。

　　1) 海外业务稳步发展： 公司产品超过 50%销往海外，主要销往美国，公司产品使用量占美国市场约一半市场份额，公司主要与全球动保龙头硕腾公司合作，海外业务较为稳定。

　　2)国内市场仍有较大增长空间，公司业务充分受益养殖景气复苏。

　　短期而言，年初至今，生猪价格上涨超过 40%，我们认为 17 年生猪价格仍将维持高位运行。随着养殖户盈利能力提升，以及存栏的提升，对公司产品需求将增加，我们认为公司主业将充分受益行业反转。

　　长期来看， 由于美国养殖集约化、规模化，美国养殖用药需求更大，目前美国的饲料金霉素用药量是中国的几倍， 随着养殖集约化程度提升，养殖户用药意识提升，预计国内市场仍有较大增长空间。

　　2、公司污水处理技术先进，蕴含极大发展潜力。2014 年公司建立金河环保公司， 主要针对生物企业的污水处理。 目前国内做污水处理的企业很多，但做生物企业的污水处理的比较少，公司采用目前国内先进的抗生素制药废水的处理方法，技术领先，一期工程主要处理公司自身污水， 一期工程运行良好，污水达标排放。公司已启动二期工程，承接其它企业的污水处理业务。随着新环保法的实行，对兽药企业乃至人药企业污水处理要求大大提高，公司目前已在承接园区内其他企业污水处理业务，未来有望继续向园区外扩张业务，蕴含极大发展潜力，污水处理业务为公司增加了新的利润增长点。

　　3、进军动物疫苗市场，打开成长空间。2015 年，公司控股子公司收购杭州荐量 33%股权，公司通过收购进军动物疫苗市场。我国动保行业正处于高速增长期，随着消费者对食品安全的重视，养殖规模化加速，养殖户(企业)防疫意识将逐步增强，企业对高品质动保产品(疫苗、兽药)的需求在快速增加，预计未来 5-10 年动保行业市场规模将维持 15-20%的增速。

　　杭州荐量生产经营资质齐全，畜类疫苗产品有猪瘟、圆环等产品，禽用疫苗有鸡新城疫、禽流感(H9亚型)等产品，公司通过收购杭州荐量进军动物疫苗行业，随着整合完成，以及公司进一步布局，将打开公司成长空间。

　　同时公司海外子公司“法码威”收购“潘菲尔德”后，有望在美国拓展新兽药产品。“潘菲尔德”主要以销售业务为主， 主要销售公司竞争对手正大集团的金霉素产品， 也有一些自己产品的文号和药号。“潘菲尔德”在美国销售渠道比较成熟，公司收购“潘菲尔德”后 ，有望在兽药方面加速布局，拓展海外公司兽药业务。

　　投资建议： 我们预计公司 15 年-17 年的归属于母公司净利润分别为 0.9/1.2/1.7 亿， 增速分别为 13%、34%、44%，公司主业充分受益养殖景气复苏，进军动物疫苗市场，打开成长空间，同时环保业务蕴含较大潜力，我们认为应给予一定合理溢价，给予 16 年 50 倍 PE 估值，对应目标价 30 元，首次给予买入-A 的投资评级。

　　风险提示：金霉素销量不达预期，环保业务进展不达预期。

　　安信证券吴立

　　应流股份：核电业务加码，业绩爆发曙光初现

　　应流股份

　　报告摘要：

　　专用设备零部件生产企业，公司主要生产泵及阀门零件、机械装备构件等，产品应用于石油天然气、清洁高效发电、核电设备、工程和矿山机械等行业。公司拥有以铸造为源头的专用设备零部件制造完整产业链，是国内能够生产超级奥氏体不锈钢、双相不锈钢、马氏体不锈钢、高温合金零部件产品并应用于清洁高效发电设备、核电设备、石油天然气设备的极少数企业之一。

　　核电泵阀业绩爆发在即，前三季度公司核电泵阀业务收入主要来源于核二、三级泵壳的销售，从四季度开始，受益于核电市场回暖，核一级泵壳逐渐开始交付，明年高毛利率的核一级泵壳产品进入业绩爆发期，该项收入有望达到2.7 亿元，核二、三级泵壳明年收入预计在1 亿元左右。

　　中子吸收材料打破国际垄断，中国逐渐进入乏燃料的后市场时代，90 年代建设的多个核电站乏燃料需要离站处理，2015 年我国生产的乏燃料约600 吨，对应25 亿元市场空间。中子吸收材料主要应用于核电站的核反应棒与乏燃料的储存与运输，公司即将投产的中子吸收材料技术来源于中物院，可以完美替代国外高价产品，成为公司收入新的业绩增长点。

　　定增价格附近，安全边际较高。公司拟以25.67 元的价格向杜应流先生、中广核财务公司、衡胜投资、衡义投资、衡顺投资等机构定增发行0.59 亿股，募集资金15.15 亿元，而这些个人和机构基本都是公司的“董监高”和员工持股平台以及公司的战略合作伙伴，此次增发彰显各方对公司未来发展的信心。

　　投资建议与评级：暂不考虑增发情况，预计公司2015-2017 年的净利润为1.10 亿元、2.11 亿元和2.63 亿元，EPS 为0.28 元、0.53 元、0.66 元，市盈率分别为：94.86 倍、49.68 倍、39.72 倍。给予“增持”评级。

　　风险提示：核电招标低于预期，中子吸收材料业务推进进度不及预期等。

　　东北证券吴江涛

　　思创医惠：参股创辉医疗，强化高端医疗耗材竞争优势

　　思创医惠

　　事件：公司控股子公司医惠科技使用自有资金 1,000 万元人民币，以单方面增资的方式参股杭州创辉医疗电子设备有限公司。本次投资完成后，医惠科技持有创辉医疗 10%股权。

　　投资要点

　　创辉医疗是医疗电子领域的高科技创新公司： 创辉医疗专注于应用先进的定制化传感器芯片、无线通信芯片等技术，研发、生产和销售新一代具备微型化、低成本、低功耗的可抛弃式高端医疗电子耗材产品。 目前，创辉医疗已开发完成电子体温贴、可视人流镜两大产品，并在人体生理无线监测、微型内窥镜系列、压力监测方面形成了丰富的系列化的产品和技术储备。其核心团队在医疗电子耗材产品解决方案的研发设计方面具有深厚的积累，已取得医疗专利和专利申请三十多项。

　　参股创辉医疗强化公司高端医疗耗材业务优势： 基于传感器芯片、无线通信技术的高端医疗耗材能够显着提升医疗服务的便利性和安全性，在移动医疗、养老产业快速发展的背景下，高端医疗耗材市场有望进入爆发期。 我们认为在高端医疗耗材领域，技术、成本、渠道三大要素是获得竞争优势的关键，医惠思创目前均处于领先地位。在本次投资之前，医惠科技与创辉医疗已就可抛弃式体温贴等产品建立了战略合作关系，本次投资后，创辉医疗将在微电子芯片传感器技术开发等方面为公司医疗健康信息耗材业务提供更紧密的协作。创辉医疗的定制化、低成本芯片及传感器技术， 将进一步增强医惠思创医疗健康信息耗材产品的技术壁垒和竞争优势， 为未来公司耗材业务的爆发式增长奠定坚实基础。

　　盈利预测预估值：我们预计思创医惠2015-2017 年备考净利润分别为 1.76 亿元、 2.57 亿元和 4.45 亿元，对应 EPS 分别为 0.38 元、0.57 元和 0.99 元。当前股价对应 2015/2016/2017 PE 分别为 125/82/48 倍，我们看好公司在医疗大数据数据源端的卡位优势及其变现潜力以及公司高端医疗耗材业务的爆发力，维持“买入”评级。

　　风险提示：新业务进展低于预期。

　　东吴证券朱悦如，李奡

　　西王食品：员工持股计划完成迅速，彰显未来发展坚定信心

　　西王食品000639

　　西王食品发布《关于第一期员工持股计划完成股票购买的公告》 ，截止2015年 12月 11日，公司第一期员工持股计划通过二级市场完成股票购买，购买均价为 15.21 元/股，购买数量为 858.36 万股，占公司总股本的比例为2.28%，锁定期为自本公告日起的 12个月。

　　迅速完成员工持股计划购买，15.21 元价格提供安全边际。公司 9 月底公告员工持股计划草案初始拟认购额为 7100 万，融资比例不超过 1:1，此次实际购买金额 13055.63 万元，杠杆比例接近 0.9 倍，而从真正开始购买(11月初)到购买完成实际只用了1个月的时间，非常迅速，同时 15.21元的价格也充分显示出管理层对于公司未来发展前景的坚定看好和市值做大的决心，并提供了股价的安全边际。本次员工持股为公司首次在股权方面对于管理层及骨干员工进行激励，完成后将进一步完善治理结构，调动员工的积极性、提高凝聚力，并有利于公司吸引和保留优秀人才。

　　再加上大股东参与定增(已拿到批文)，表明无论是公司内部还是集团上下对都公司未来的发展充满信心。虽然此次再融资和股权方面激励都是公司上市后首次，但都显得诚意十足，定增大股东全额参与(4.95亿元) ，员工持股计划迅速完成，公司内生和外延发展有望齐加速。尤其是外延方面，因为公司已经进入到多品类扩张的发展阶段，不过由于公司务实的态度和追求真正协同，预计速度可能不会太快，但我们认为战略方向是确定的，一是健康食用油方面继续布局，二是扩展到整个大厨房相关产品。定增完成后公司现金储备将显着提升，有助于通过并购优秀企业来提升品类扩张的速度(当前公司资产负债率仅为25%) ，公司预案中也明确指出“公司还将积极布局其它油种，通过新建、收购等方式切入其它油种市场，从而完善产品结构，提高公司盈利能力” 。考虑到公司目前全力推广的新品葵花籽油以及橄榄油，我们预计公司可能在此品类上通过并购来获得稳定而廉价的原料供应、提升扩张速度，未来公司还有望在芝麻油、亚麻籽油、茶籽油等健康小油种以及调味品、食盐等大厨房产品方面寻求布局。

　　全年小包装销量预计同比增长 40%，公司进入新一轮高速增长期。四季度公司继续强化终端建设，利于《真心英雄》节目效应(明星肖像权可使用到年底)及春节主题开展推广，预计全年小包装食用油销量达到 14万吨，同比增长40%以上。通过营销改善叠加品类扩张，公司进入新一轮高速增长期，随着 30万吨玉米油产能全部转换为小包装，未来高增长可持续。同时公司战略路径清晰，高端油种品类扩张稳步推进，葵花籽油后橄榄油值得期待，未来还可能拓展芝麻油、亚麻籽油和茶籽油等高毛利小油种，打造健康食用油第一品牌，而长期看有望拓展至调味品、食盐甚至是健康食品。

　　目标价 19.2 元，对应 2016 年增发摊薄后 33 倍 PE，维持“买入”评级。公司是食品饮料中稀缺的高增长标的，之前由于行业划分问题市场认知一直不足。不考虑外延扩张，预计2015-2017 年收入为24.5、31.5、37.5 亿元，同比增长30.8%、28.9%、19.0%，预计2015-2017 年EPS为 0.48、0.69、0.91 元(增发摊薄后 0.40 元、0.58 元、0.78 元) ，同比增长 54.5%、42.8%、32.5%。给予目标价 19.2 元，对应 2016 年增发摊薄后33倍 PE，维持“买入”评级。

　　风险提示：食品安全问题、新品拓展不及预期。

　　中泰证券胡彦超

　　普莱柯：产业基金助力战略落地，优势新品引领行业趋势

　　普莱柯603566

　　近期普莱柯战略布局与新品注册工作持续推进，一方面公司与大北农、金正大共同设立 8 亿元产业投资基金(有望扩展到 30 亿)，另一方面公司填补国内空白的基因重组三联苗获批新兽药。基于未来公司有多个新品与合作并购预期，整体进入战略快速落地阶段，值得重点关注。

　　从研发单一驱动到内生外延并举，产业投资基金设立标志着普莱柯开始朝着动保巨头的目标迈进。

　　本周普莱柯、金正大、大北农三方发布公告拟设立现代农业产业投资基金，认缴总规模为 8 亿元，普莱柯认缴出资额 1 亿元，产业基金聘请融拓资本担任基金管理人。在投资运作时，产业基金将视情况与其他社会资本共同发起成立若干专项子基金进行项目投资，合计投资规模预计不超过 30亿元。产业投资基金将充分依托三家公司的业务资源、协同效应和品牌号召力，与农业行业内具备清晰业务模式，发展潜力和规范运作基础良好的标的企业建立战略合作，储备优质标的资产，优化业务结构并提升盈利水平。

　　回顾美国动保研发与产业化的进程，国际动保巨头无不是以外延扩张作为其高速发展的利器，且并购的核心在于获取优秀的研发资源。普莱柯过去是以一流的研发实力在业内立足，而本次并购基金成立标志着公司未来也将在外延上大力布局，在产业化领域逐步发力。作为国内动保行业研发驱动的领军者，公司拥有强大的国家级研发平台、优秀的研发团队、良好的研发的氛围，更容易吸引到国内外优秀的研发资源进行科研合作，具备一定的外延先发优势。

　　借助大北农与金正大目前在行业的地位，公司能够寻求到更多的合作与并购的机会和资源，有望进一步提升在动保新技术、新蓝海领域的产业格局。而从国内外动保行业一级市场现状看，其实更多的优质低价资源在国外，公司更可借此在全球范围进行资源整合。结合行业竞争格局及公司战略，我们认为国内外优秀的研发资源、互补性的优质牌照、诊断等新蓝海创新商业模式的企业等将可能是公司未来并购标的重点考虑对象。

　　高质量禽流感 Re-9 株三联苗顺利获批，后续多个新品如禽法氏囊亚单位联苗、猪圆环基因工程 VLP 技术苗、猪圆环-细菌类疫病联苗、猪伪狂犬基因缺失株(主流)与耐热保护剂苗将引领各自领域产品更新换代。

　　普莱柯与哈兽研、哈维科合作开发并共同申报的鸡新城疫--传染性支气管炎--禽流感(H9亚型、基因重组)三联灭活疫苗(La Sota株+M41株+Re-9株)获得新兽药证书。截止目前市场上流通的同类产品三联灭活疫苗属于常规全病毒疫苗，而公司开发成功的三联灭活疫苗是采用基因重组方法构建获得的重组禽流感(H9亚型)病毒——Re-9 株，该毒株具有增殖滴度高、抗原保护谱广、免后 HI抗体高、生物安全性好(毒力弱)等优点。该产品填补了国内在禽流感(H9 亚型、基因重组)三联灭活疫苗方面的空白，是行业禽用疫苗升级换代的重要新产品。

　　在禽苗领域，公司后续仍有新-流-法(rVP2)三联灭活疫苗、新-支-流-法(rVP2)四联灭活疫苗两个新品等待获批上市。这两个新品的优点在于法氏囊的基因工程亚单位疫苗(纯化的vp2蛋白抗原) ，可组装成病毒样颗粒 VLPS，能激发细胞免疫功能和体液免疫(高抗体) ，进而达到双重高效免疫的效果，同时安全性较好。公司过去引领了禽用市场苗领域的产品更新换代，技术得到广泛认可，同时近年来在佐剂、保护剂改良上不断突破并大力应用于基因工程苗等新型疫苗，未来高质量新品(2016 年预计 4 个)推广相对容易，再次引领产品更新换代可期。

　　在猪苗领域，公司在基因工程苗、联苗、耐热保护剂方面也有较多优势产品：(1)公司利用 VLP 技术(空壳蛋白病毒样颗粒技术)的圆环基因工程苗(质量有望超越勃林格)将有望引领国内圆环疫苗从全病毒疫苗向基因工程亚单位苗的更新换代； (2)基于圆环的免疫抑制特性带来的细菌混合感染，公司开发的的圆环-支原体、圆环-副嗜热杆菌联苗在提升便捷性的基础上也增强了综合防疫能力，能够成为防疫圆环及细菌类疫病的主流品种；(3) 公司布局研发的伪狂犬疫苗兼具基因缺失株(国内目前主流毒株)与耐热保护剂优势，能对目前现有产品形成大幅替代。

　　普莱柯中长期围绕技术创新型战略，将在诊断技术、技术转让、研发资源整合方面具备较多看点： (1)目前公司在研高通量、快速诊断技术已获得阶段性成果，我们预计随着新药审批制度的逐步改革，动物体外诊断试剂审批门槛预期将会降低，公司产品有望在明年顺利上市，增加新盈利模块；(2)公司基因工程系列等新产品预计将获得年均 3000-5000 万的技术转让收入；(3)未来公司结合国家级研发中心与即将上线的集橙网，有望在合作研发与产权转让的基础上拓宽产业格局。

　　总体看来，公司当前在外延并购领域的大力布局，有望助力其在合作研发、动物诊断等方面战略的加速推进，而未来多个新品也有望引领各自领域的产品更新换代，将在行业新技术、新蓝海趋势下快速成长。

　　预计2015-17年销售收入为 5.10、7.04、9.05亿元，同比增长7.21%、37.98%和 28.63%；归属母公司股东净利润 1.63、2.45 和 2.94 亿元，同比增 15.92%、50.59%和 20.02%，对应摊薄后 EPS 为 1.02、1.53和1.84元。我们参考兽药行业当前及历史估值，结合公司未来 5年在动物疫病诊断服务、研发资源整合及产权交易方面的高成长性，给予公司 2016年 40XPE的估值水平，据此得出的相对估值为 61.2元。

　　中泰证券谢刚，陈奇

　　瑞茂通：煤炭物流链金融领导者，市场拓展潜力大

　　瑞茂通

　　投资要点：

　　经验丰富的管理团队和市场感知的年轻业务员才是核心竞争力。市场过于关注盈利兑现，忽视了瑞茂通的长期核心竞争力才是成长投资的基础，公司拥有：远见的董事长+经验丰富的管理层+年轻勤奋的业务员=方向把控+风险管理+基层业务感知+破釜沉舟的拼搏精神。我们认为应该更多看到公司的成长空间、经营门槛和稳定扩张的潜力(泛亚的倒闭和公司没有发生过坏账就是证明) 。经历一轮市场调整，公司估值已经较低，我们相信公司业务未来必将快速扩张，不断超越投资者的预期。

　　股权激励，管理层增持显示管理层对公司的信心。公司的管理层主要是 70后，业务人员多 80 后，多是怀揣理想，一无所有为自己将来打拼的一帮人，公司之前已经多次授予管理层期权，2015 年 9 月公司最新的股权激励 3500万份，授予价值 24.6 元，高管平均 30 万份，而之前的 8 月份管理层已经在30 元左右的价格增持了 200 万股，显示了对公司前景极大的信心。

　　物流链和金融服务难有敌手。1、 风险控制极佳： 多年的贸易经验和渠道经营使得公司对上下游企业更加了解，更有能力把握客户资信水平和经营状况，从而做到风险最小化； 2、 物流成本管理优势：公司拥有丰富的线下交易经验，创立易煤网网上平台以后，更做到了将线下优势嫁接到线上的特点，节约运输时间和物流成本；3、资金优势：首先公司拥有大股东的 P2P 平台支持，并在近期已经购买了此平台部分股权。其次，公司上市平台背景和目前 251亿的市值为公司提供了极好的信用背书，方便更快拿到更廉价的资金。 再次，公司线上平台已经引入恒生电子作为参股股东，恒生电子是阿里的子公司，拥有阿里的资金支持，公司的资金通畅和安全性可以得到更大的提升。 最后，公司近三年年均 4.5 亿的净利润可以保证公司未来线上平台业务发展的扩张需要，且可提供了充足的现金流。目前为止，我们很难找到可以和瑞茂通业务构成类似直接竞争相的煤炭平台，我们判断，随着公司线上业务的逐渐推广，公司业务必将继续扩张，公司成长性值得看好。

　　预计公司 2015 年-2017 年 EPS0.52 元、0.69 元、0.95 元，给予 2016 年 45倍的 PE，估算公司目标价 31 元。参考三家可比公司欧浦智网、辉丰股份、怡亚通(上海钢联和安源煤业两家 PE 过高而被剔除) 2016 年平均 PE42 倍，由于瑞茂通在煤炭物流金融行业里的首发地位和丰富经验，以及可扩张市场空间巨大(瑞茂通仅 1/100 的市占率) ，我们给予公司 45 倍 PE，目标价 31元，给予买入评级。

　　风险提示：煤炭电商进入者在不断增加，潜在竞争可能会更加激烈，公司成长之路存在不确定性。

　　海通证券邓勇

　　联建光电：二次转型，打造大数字户外传媒生态圈

　　联建光电300269

　　事件：联建光电本次拟收购四家传媒公司，交易对价 19.6 亿(现金 6.4 亿，股票 13.2 亿，增发价 23.5 元/股) ，16 年承诺备考净利润共计约 1.5 亿；拟以询价方式发行股份募集配套资金不超过 11.2 亿元。

　　投资要点：

　　一次转型，从 LED 广告屏制造商变身户外广告运营商。从 2013 年开始公司通过收购分时传媒、易事达、友拓公关、精准分众(参股)等标的进入户外广告领域，公司转型之路顺畅，无论从净利润增长还是公司市值角度来说，公司都是近两年来 A 股转型最为成功的公司之一。

　　二次转型，进军线上数字营销领域。第一次转型成功后，公司提出了线上线下协同发展新戓略，本次收购的四家标的符合公司事次转型需求：深圳力玛为集团公司提供了互联网广告流量入口；华瀚文化增强了公司区域户外广告的投放能力；励唐营销显着提升公司在活动营销细分业务领域的实力；进洋传媒进一步增强了公司在全国范围了整合第三方广告资源的能力。

　　数字户外广告板块成长空间巨大，打造数字户外传媒生态圈。预计 14-17年，户外广告市场规模将从 846 亿元增至 1600 亿元(CAGR≈23.7%)，网络广告市场规模将从 1540 亿元增至 3327 亿元(CAGR≈29.2%)， 行业景气度高。本次收购完成后，公司数字户外传媒生态圈雏形搭建完成，形成了公关策划、代理执行、广告平台、互动活动、广告资源、广告设备六大业务板块，通过线上数字和线下户外的一站式广告投放解决方案，各业务板块的协同效应初现。

　　“持续并购，融合发展”战略清晰明确， “强烈推荐”评级，建议买入，目标价 37 元。 本次收购完成后， 15-17 年公司备考净利润预计为 3.6 亿/4.5 亿/5.5亿。如考虑潜在的收购预期和公司的戓略规划，预计 16/17 年备考净利润为 6.4亿/10 亿。综合考虑，我们给予公司明年 50X 估值(16 年 4.5 亿备考净利润) ，市值 225 亿。本次增发预计增厚股本至 6.1 亿股，未来 6-12 个月目标价 37 元。

　　风险提示外延收购不达预期，收购标的业绩不及预期

　　中投证券李超，耿琛

　　金螳螂：四家线下体验店同时落地，暖风渐起

　　金螳螂

　　事件：苏州、上海、南京以及郑州 “金螳螂*家”线下体验庖同时开业。

　　点评：

　　线下执行能力+金螳螂品牌背书+借力苏宁供应链体系+ “ O2O+F2C” 闭环=金螳螂*家。 前期供应链不苏宁合作解决中心仓问题，未来建材量变大再考虑自建。每年超过 100 亿公装集中采贩，拥有议价优势(集团背书)。目前有三个价格区间“ 729-舒适家”、“ 1299-品质家”、 1699-尊享家“。 关键点一：一口价：快速报价(根据户型面积)、前置报价(施工前报价无增项)、整体报价(设计、施工、主材一价全包). 关键点二：两大闭环构成商业模式” O2O+F2C. O2O，金螳螂电商将自建家装 O2O 平台和 IT 支持修通，包括三维在线设计软件等，并导入天猫等网络平台的流量，让客户实现线上咨询和下单，线下体验和服务，并最终把客户数据沉淀。 F2C，工厂-中心仓-客户。去除中间商的成本。 关键点三：四大保障：品牌保障、材料保障、服务保障、质量保障。 关键点四：未来会嫁接更多资源、更多服务(如房产中介、物业管理、家政服务、家电清洗维修等).

　　催化剂效应短期较强，保守估计明年四家直营门庖贡献营收 10 亿左右。根据金螳螂微信公众号宣传口径，开业首日的签约家数将近千户。 考虑到饥饿营销的可能性，保守估计真实数据在 600 单左右。单笔订单建筑面积在 80 平以上，平均订单建筑面积在 100 平以上。目前并不知道各个档次的占比，预计中高端的比例应该较高。以均价 1300 元/平概算，每笔订单 13 万，开业营收7800 万左右。开业当天营收应该是本月峰值，保守估计此后每月营收 8000 万，明年互联网家装营收 9.6 个亿。

　　核心交易逻辑：互联网家装的快速发展会冲销坏账预期对股价的负面影响，基本面不股价在下方都会有较强的支撑，而向上的博弈空间明显大于下方博弈空间，目前是建立底仓的时点。

　　风险提示：上游房地产行业继续下行，家装业务营收不达预期的风险。

　　中投证券李凡，焦俊

　　太原刚玉：建设“部件+装备+工程”的新产业生态

　　太原刚玉

　　投资要点：

　　资产重组，破茧成蝶。公司原有主营业务为钕铁硼永磁材料、自动化物流立体仓库，以及微特电机与减速器。通过一系列收购和重组，公司强调业务协同，通过资源配置，已形成稀土磁材，电机电控，智能物流装备的产品系列。公司将着力打造“控制技术+电机”的精密制造产业平台，通过系统集成，建设“部件+装备+工程”的产业生态，大力发展新能源汽车驱动系统、医疗康复电动轮椅、消防机器人及消防模拟训练系统和智能工厂系统等业务领域。

　　增发夯实磁材，服务高端装备。通过收购赣州通诚、注入赣州东磁和英洛华进出口，加上原有英洛华磁业，公司合计拥有钕铁硼产能将达到 7300 吨，晋升国内第二大磁材公司，实现产能、技术、市场三方面互补，提高综合竞争力，为公司在下游业务延伸提供强力支持。公司所产磁材一部分将直接服务于公司的新能源汽车电机，各类自动化设备和智能工程的部件。

　　集成控制技术和电机，向装备延伸。公司一直从事微特电机及减速器产品的研究、开发、生产和销售，具有 400 多万台年产能，生产的代步车电机、地面清洁设备电机、按摩椅电机、生物型厨余机等产品在国内外处于行业绝对领先水平，主要产品包括交流电机、直流电机、同步电机、无刷电机、电动推杆、步进电机六大类电机及电机组件等。微特电机产业化项目建成后将形成年产 84 万台的高效节能微特电机及 0.4 万台代步车的产能，切入医疗康复领域；新能源汽车驱动系统研发及产业化项目可形成年产 4 万套的生产能力。

　　依托智能物流装备的产业积累，大力发展智能工厂系统等工程领域。公司是国内规模宏大的物流设备和技术集成厂商之一，在市场占有率和行业覆盖率方面名列前茅，并在防爆库、低温冷藏库和暗库等特殊库型的研究制造上独树一臶，致力于打造自动化立体仓库系统，制造更先进的物流设备。公司以此为基础，致力于发展基于厂内物流自动输送为基础的智能工厂系统。

　　消防机器人及消防训练模拟工程大有可为。消防机器人和消防训练模拟工程政策扶持，发展空间巨大。公司以中标浙江消防总队培训基地烟火模拟设施采购项目为契机，基于智能控制烟火设备的经验和优势，结合仿真消防系统的场景模拟的能力，迎合未来智能化的消防机器人联合灭火演习的需求，将大力发展消防机器人和消防训练模拟工程。

　　维持“买入”的投资评级。 结合公司项目投产进展，我们预计公司 2015-2017年 EPS 分别为-0.19 元、 0.34 元和 0.50 元，我们目标价 16.92 元，对应 2016年 50 倍 PE ，维持“买入”的投资评级。

　　不确定性。价格波动风险；政策风险；汇率风险；募投项目达产风险。

　　海通证券刘博，熊哲颖，钟奇，龙华

　　中国宝安：与北大联合成立实验室，石墨烯研究再进一步

　　中国宝安

　　公司控股子公司哈尔滨万鑫石墨谷科技有限公司于 2015 年 12 月 11 日与北京大学产业技术研究院签订合作协议，成立“北大-宝安烯碳科技联合实验室” ， 标志公司在石墨烯研究方面有进一步进展， 维持 “强烈推荐-A”投资评级。

　　石墨烯是二十一世纪以来新材料科学领域最为耀眼的一颗新星，未来有望在电子、 新能源、高端制造、医疗等领域展开多种应用。目前石墨烯正处于产业化攻坚阶段，石墨烯产业关键和难点是相关材料的制备、转移技术和上下游产业链整合。本协议列明三大研究方向，包括石墨烯的批量制备技术、石墨烯在新能源领域的应用、石墨烯在可穿戴器件中的应用，此举有望破除产业发展桎梏，进一步打开下游应用，实现万亿级市场。

　　从技术可行性层面分析，本协议研究团队负责人北京大学刘忠范院士为碳材料领域知名专家，近期领导的研究团队利用化学气相沉积的方法，通过优化生长条件，在玻璃表面成功地实现了石墨烯的直接生长， 世界瞩目。团队掌握核心技术，相信在未来可大力推进石墨烯的产业化进程。

　　近期石墨烯产业利好不断，根据工信部、发改委、科技部联合印发的《关于加快石墨烯产业创新发展的若干意见》，未来强调产学研用协同发展。意见指明三大发展方向：石墨烯材料规模化制备技术创新、知识产权体系建设、产业发展服务平台搭建，并提出到 2020 年，形成完善的石墨烯产业体系，实现石墨烯材料标准化、系列化和低成本话，在多领域实现规模化应用，形成若干家具有核心竞争力的石墨烯企业。目前，石墨烯市场关注度高，参与者众，但多从事短平快的低端制造，具备核心技术的上市公司极少。中国宝安此举有利于本公司整合石墨烯产业高端科技人才和科研资源，通过搭建高水平产学研平台加快实现科学技术成果的有效转化，进一步推动促进本公司向“以新材料为主的高科技产业集团”的战略转型，在产业竞争格局中占据有利地位，甚至成为产业龙头。

　　预计 2015-2017 年公司 EPS 分别为 0.55 元， 0.26 元和 0.31 元，对应今年PE 为 21 倍，维持强烈推荐-A 评级。

　　风险提示：金融板块投资具备一定波动性，或将影响当期业绩。

　　招商证券张士宝，孙恒业

　　艾派克：“芯”怀天下，大有可为

　　艾派克

　　事项：

　　近期，艾派克参加了“中国芯”评选活动，凭借其在打印耗材SoC 芯片上的雄厚实力再次斩获第十届“中国芯”最佳市场表现产品奖项，这已是公司连续四年斩获该殊荣。

　　平安观点：

　　打印耗材芯片巨头，把握SoC 芯片机遇：艾派克芯片业务已经形成了集研发、生产与销售为一体的集成电路设计产业，是国内少数具有自主知识产权的本土企业之一。目前公司是全球最大的通用耗材芯片厂商， 2013 年艾派克在中国通用耗材芯片市场占有率达到37.5%，在并购SCC 后公司芯片业务进一步加强，目前占据了全球第一的市场份额。公司产品结构迅速适应市场，公司生产的SoC 芯片符合国家打印机信息安全需求标准，采用32 位嵌入式CPU 定制设计，打印速度可达100PPM。公司SoC 芯片营业收入占比从2011 年的0%提升到了2015 年H1 的47.2%，高毛利的SoC产品提高了公司的盈利能力。

　　“芯”怀天下，大有可为：公司在传统的打印耗材芯片市场地位稳固，为公司提供了稳定的业绩支撑，同时公司意识到了芯片领域的大机遇，不仅仅局限于耗材芯片，积极开拓更加广阔的芯片市场，如NFC 芯片、RFID芯片、指纹识别芯片等。公司开发的大容量NFC 卡芯片使用嵌入式55nmflash 制程，满足NFC 相关协议和标准，使用NFC 手机可直接读取芯片内容，数据存储空间达4MB。公司开发的指纹识别芯片采用加强被动式识别技术设计，配备先进的生物识别技术，识别率高，能有效识别断纹、划伤等残缺指纹，具有高电压静电保护，工作温度范围广，耐磨材料高硬度等特点。受益未来移动支付市场大爆发以及物联网的普及，公司指纹识别芯片和NFC 芯片等有望进入快速发展期，为公司的芯片业务的横向拓展提供重要原动力。

　　投资策略：我们预计公司15-17 年营收分别为13.86/35.20/42.14 亿元，归属母公司净利润分别为2.83/4.91/6.01 亿元， 对应EPS 分别为0.50/0.86/1.06 元，对应PE 为90/52/42 倍。我们认为艾派克作为A 股打印信息安全的稀缺标的，在打印耗材芯片稳步增长的同时，积极拓展NFC 和指纹识别等芯片领域，未来有望受益移动支付大爆发和物联网的普及，维持公司“推荐” 评级。

　　风险提示：重组整合不及预期；市场竞争加剧的风险；专利诉讼的风险。

　　平安证券刘舜逢，蒋朝庆，何冰凌

　　中煤能源：央企合并的潜在受益者

　　中煤能源

　　投资要点：

　　央企整合，两种合并可能。随着南北车和军工行业大量企业合并，而能源行业的整合也是未来国家改革的重点。中煤作为央企被合并或者合并主体都有可能。目前国资委共有112 家央企，旗下共有277 家A 股上市公司，各大媒体(网易财经、搜狐财经等)报道称未来5 至7 年之内，112 家央企可能会重组为30 到50 家，届时央企将有一半以上不再控股。而煤炭行业多数企业在亏损，能源行业整合也是国家一大战略，因此，对于中煤，我们认为有两种合作方式：1、中煤能源和中国神华合并，两者都是全球煤炭行业的巨型公司，随着国内煤炭供给的过剩，煤炭对外销售需求增加，两国内巨无霸合并加大国际竞争力的可能很大。2、中煤的煤炭资源主要在华中区域，华中的火电厂主要是华电所有，从煤电联营的角度出发，中煤和华电合并也不无可能，但不管以上哪种方式，合并之后中煤的效率和盈利都是有望大幅提高，值得期待。而2015 年9 月董事长王安的离任更让市场觉得央企整合的步子或许已经开始迈出第一步。

　　国企改革，公司已有战略投资人。二股东生命人寿有望成为中煤的长期战略合作伙伴，生命人寿公司的行业分析能力和资金实力可以为公司提供巨大支持，且未来国企改革加速以后，中煤有望较快建立战略合作伙伴关系并进行混改。

　　煤化工开始贡献盈利，公司盈利有望好于多数煤企。公司2015 年上半年煤化工业务开始进入正式生产阶段，上半年仅烯烃贡献归母净利润5 亿元，煤炭和煤机亏损，公司整体已经陷入亏损，随着煤价和油价的继续下降，公司全年较难盈利，而由于大量在建项目耗费资金，公司的负债率却在不断上升，从2013 年的45%上升至目前的61%，上半年公司的财务费用已经达到20亿，较去年同期翻了一番，而上半年公司归母净利润为亏损10 亿，公司经营和财务压力都在加大。目前看，煤价仍在下跌，尚无改善的趋势，公司自身改变的迫切性在不断增加。

　　预计公司2015 年-2017 年EPS-0.12 元、-0.14 元、-0.04 元，给予2016 年1.2 倍的PB，估算公司目标价8 元。公司2015 年PB 为1 倍，属于煤炭上市公司中较低的，和中国神华基本一致，而在港股市场，公司的估值仅有A股的一半，而神华的估值折价仅有20%。从资产的质地看，中煤的资产盈利能力低于神华，给予相同的PB 说明市场已经预期了中煤的改革合并等利好，而改革可能的时间不确定性较大，因此，我们暂时给予中煤2016 年1.2 倍的PB，目标价8 元，给予增持评级。

　　风险提示：公司所属母公司中煤集团优质资产不多，难给公司创造自身融资条件，如果引入其他资产，煤炭资产本身体量又较大，因此合并是公司最有可能的投资方向，但需要注意合并的时间和不确定性都很大。

　　海通证券邓勇

　　象屿股份：设立自贸区平台公司，兑现政策红利

　　象屿股份600057

　　象屿股份发布公告，拟与控股股东象屿集团合资设立厦门自贸区开发运营平台公司。公司与象屿集团拟分别将福建自贸区厦门片区内的部分相关土地资产注入该合资公司，并由该合资公司对注入的相关土地资产进行商务办公、保税商品展示交易等项目的开发、建设与运营。 同时， 公司股票将于 12 月14 日复牌。

　　事件评论

　　政策引导盘活区位用地， 驱动区内产业升级。 根据自贸区新出台的管理办法： 1)土地用途和建筑规模变更更加灵活； 2) 土地年租金、收益金、增容地价等有资金优惠； 3)审批环节更加简化。 目前，公司在厦门自贸区拥有土地面积共计约 40 万平方米(其中商业用地 4.22 万平方米)；象屿集团拥有土地面积约 10 万平方米(其中商业用地 6 万平方米). 政策红利将打开区内存量土地升值空间，区内产业有望加速。

　　自贸区土地价值重估提升盈利。 参考国开行对公司位于厦门象屿保税区的五金机电物流集散中心的单位土地评估价值 0.2154 万/平，我们测算公司拥有的自贸区内相关土地资产价值为 8.62 亿元。我们保守预计，假设公司与象屿集团按 1: 1 的规模分别向合资公司注入 4 万平土地，假设土地价格 0.2 万/平， 土地增值率假定为 30%， 则象屿股份将因自贸区内合资公司的成立而获得约 1846 万的一次性损益以及未来每年的长期股权投资收益。 考虑假设条件的波动，我们认为土地增值的一次性损益在 1500-2500 万之间的概率较大。 另一方面，若合资公司将土地转性用作商业开发，土地还有继续升值空间，厦门当地的普通住宅用地单价在 2-2.5 万/平。

　　多点开花， 重申“买入”评级。 继依安、富锦、北安之后，公司在绥化新建 60 万吨粮食仓储设施，粮食仓储贸易规模稳步扩张，向全国最大粮全产业链经营龙头企业目标更进一步。同时，公司在厦门自贸区拥有核心区位优势，随着自贸区概念落地，土地价值重估，物流平台(园区)开发运营业务板块将受提振。预计公司 2015 和 2016 年 EPS分别为 0.36 元和 0.46 元， 重申“买入”评级。

　　风险提示： 投资合资公司的组建方式、公司注入合资公司的具体资产和注入的具体阶段存在不确定性。

　　长江证券韩轶超

　　绿盟科技：与腾讯云战略合作打开云安全时代新解决方案应用空间

　　绿盟科技

　　与腾讯云签订合作协议。 12 月 10 日晚公司发布公告， 与腾讯云计算签订《云计算安全防护领域合作框架协议》。 本次合作主要基于两方面内容， 一是云计算安全防护： 包括云平台及配套设施防护、动态边界安全、按需分配的安全服务、 新技术下虚拟化平台检测与防护等；二是安全云的完整交付： 以腾讯云平台技术为基础，结合绿盟的 SDS(软件定义安全)技术及威胁情报和安全数据分析，提供从公有云到私有云，完整的云计算安全防护解决方案。

　　公司技术积累和新一代解决方案应用释放空间进一步拓展。 公司在信息安全攻防技术上积累深厚，特别是对零日威胁、 安全数据分析、 威胁情报以及软件定义安全等新技术和新趋势的把握。 公司 10 月底发布了“智慧安全 2.0 战略”， 此次与腾讯云的合作正式基于该战略“更为智能、 快速响应”下新一代云计算安全和威胁防御解决方案的进一步落实。 目前行业整体生态环境发展趋势向好，诸如 SDS(软件定义安全)和 CASBs(云端访问安全代理服务)等新兴技术有了进一步应用拓展空间。

　　云安全是国内安全行业新兴增长点。 从端到网再到云是安全产品布局方式维度下标准的行业发展路径。从美国经验看，近年来专注于网络和云安全的厂商其收入增速更快。此外， 2015 年美国云安全解决方案、云及数据中心安全平台、机器学习类初创企业估值美国信息安全企业估值提升明显，增长率不到 40%，增长为今年的 83%。中国的云安全和大数据安全态势感知等需求有进一步上升空间。

　　行业合作的生态体系建设进一步确立。 2015 是信息安全行业的转型元年， 行业生态圈进一步建立的背景下， 未来专业安全企业与 BAT 等互联网企业更多的是一种合作共赢关系，而非市场上预期的互联网企业切入 2B 端信息安全业务形成的对立竞争关系。不管是云、网、端的安全维度，还是业务、数据、网络、物理安全的维度，未来行业生态体系正变得越来越丰富，这不是一家或者几家企业能够覆盖，合作是必然的发展趋势。

　　盈利预测。 我们预测公司 2015~2017 年的 EPS 分别为 0.38、 0.67 和 0.88元， 其中 2015 年 EPS 预测考虑并估算了年末公司可能计提的亿赛通并表商誉减值对归母净利的影响。 公司 12 月 10 日收盘价为 51.91 元，对应 2016年预测 EPS 约 77.5 倍市盈率。 我们看好公司依托技术优势转型云安全和大数据安全战略方向以及信息安全行业长期发展前景。 6 个月目标价为 67 元，对应 2016 年约 100 倍备考市盈率， “买入”评级。

　　不确定性因素。 云安全和大数据安全拓展不达预期；新技术更替风险。

　　海通证券钟奇，魏鑫

(责任编辑：DF070)