锦江股份三季报点：并表卢浮酒店规模效应显现，定增融资45亿缓解并购资金压力

　　类别：公司 研究机构：中银国际证券有限责任公司 研究员：旷实 日期：2015-11-05

　　事件：锦江股份(600754.CH/人民币41.60，买入)发布2015年三季报，公司2015年前三季度实现营业收入41.13亿元，同比增长89.96%，归属母公司股东净利润4.64亿元，同比增长36.79%，扣非后归属母公司股东净利润3.26亿元，同比增长98.52%，基本每股收益0.58元/股，同比增长2.56%。第三季度单季度实现营业收入16.23亿元，同比增长103.80%，归属母公司股东净利润1.72亿元，同比增长12.77%。公司业绩变化较大主要是因为公司于2015年2月28日起将卢浮集团纳入财务报表合并范围。

　　点评：

　　1、经济型酒店和食品餐饮业务继续承压，出租率延续下降趋势，并表卢浮酒店开始贡献盈利。公司前三季度实现营收41.13亿元，同比增长89.96%，主要是因为新增卢浮集团2015年3至9月份的营收，分拆后，境内业务实现营收22.16亿元，同比增长2.33%。公司第三季度实现营收16.23亿元，同比增长103.80%。其中卢浮集团实现合并营业收入11,918万欧元(折合人民币8.17亿元)；EBITDA为2,749万欧元(折合人民币1.88亿元)，归属于母公司所有者的净利润为1,303万欧元(折合人民币8,933万元).

　　酒店业务：第三季度中国大陆境内实现营收7.20亿元，比上年同期增长0.83%；新增境外营收8.30亿元。第三季度平均客房出租率81.28%，比上年同期减少4.34个百分点；平均房价190.09元，同比增长0.78%；RevPAR为154.51元，同比下降4.33%。2015年第三季度，公司净增开业酒店12家，其中直营酒店3家，加盟酒店9家；净增签约酒店27家，其中直营酒店4家，加盟酒店23家。整体看，今年第三季度延续了五年来出租率持续下滑的趋势，除了中档品牌“锦江都城”出租率上升外，“锦江之星”、“金广快捷”、“百时快捷”等经济型酒店出租率均有所下滑。因此，公司经济型酒店业务仍然承压，内生增长动力较弱。

　　食品及餐饮业务：公司前三季度实现营收1.99亿元，同比下降5.91%，第三季度实现营收7,374万元，同比下降11.16%，主要原因是从事快餐连锁的锦亚餐饮营收的减少所致。联营公司方面，上海吉野家第三季度实现营收1,140万元，同比下降27.85%，上海肯德基第三季度实现营收8.25亿元，同比增长29.71%。公司前三季度食品及餐饮业务的毛利率为51.92%，较上年同期增长1.56个百分点。

　　2、毛利率小幅提升，期间费用随营收同步增长，3季度金融资产减持进度放缓。公司前三季度整体毛利率为91.16%，同比增加1.66个百分点，主要是因为食品及餐饮业务毛利率提升所致，酒店业务毛利率则略有下降。销售费用率增加1.04个百分点，主要是增加2014年11月份收购的深圳市华侨城城市客栈有限公司的销售费用，以及新增直营门店的销售费用。管理费用率增加0.78个百分点，主要新增直营门店的管理费用和收购卢浮集团的中介费。财务费用率增加0.18个百分点，主要是收购卢浮集团后利息支出增加。净利润率同比减少4.34个百分点，主要是因为第三季度公司减持金融资产较少，投资收益也随之大幅减少。

　　3、借持续收购(卢浮+铂涛)打造跨国酒店巨头，定增融资45亿元偿还借款。公司9月18日公告拟收购铂涛集团(七天酒店)81%的股权，交易对价82.7亿元，全部采用现金支付，交易完成后，锦江将合计拥有4,300多家开业酒店，拥有客房42万多间，酒店规模大幅提升，在经济型酒店行业跃居第一位，大幅领先排名第二的如家(已开业2135家)，合计会员数将超过1亿，双方的协同效应将体现在会员共享、品牌区域互补、规模效应、引入创新机制上。公司10月31号公告拟进行定增融资45亿元，用于偿还借款，其中：锦江酒店集团(7,600万股)、弘毅投资基金(2,000万股)、国盛投资(1,500万股)、长城资管(1,500万股)、华安资管(1,500万股)、上海国际资管(1,000万股)，合计发行1.5亿股，发行价格29.93元/股，发行成功后，公司的资产负债率将显著降低，减少财务支出提升盈利能力。

　　4、维持买入评级：经济型酒店行业整体疲软为公司提供了产业内并购整合的历史机遇，通过收购卢浮和铂涛，公司打造全球布局的跨国酒店集团的战略路径逐渐清晰，未来产业链横向整合有望持续，再加上2016年上半年迪斯尼开业对上海周边住宿、餐饮的带动及公司层面激励机制的推出，我们看好跨国酒店管理控股集团的市值成长空间。考虑收购铂涛和本次定增，2015-2017年备考每股收益为0.70、1.08、1.26元，对应当前股价为54、35、30倍，维持买入评级。

　　长江证券：前三季度净利润增长159%，新三板业务成绩斐然

　　类别：公司 研究机构：中银国际证券有限责任公司 研究员：魏涛，郭晓露 日期：2015-11-05

　　2015年1-9月，长江证券(000783.CH/人民币10.48， 未有评级)实现营业收入69.75亿元，同比增长124.16%；归属于母公司股东净利润31.82亿元，同比增长159.38%；基本每股收益0.67元，同比增长157.69%；加权平均净资产收益率20.93%，同比增加11.54个百分点。公司资产总额1,065.13亿元，比2014年末增长56.81%；归属于上市公司股东净资产159.59亿元，比2014年末增长14.48%；杠杆率为6.67倍，比2014年末的4.87倍有较大幅度的增加，扩充资本金的需求增加。

　　【业务发展情况简介】

　　2015年第三季度，长江证券实现营业收入21.16亿元，同比增长57.03%，环比下降34.55%；归属于母公司股东净利润7.33亿元，同比增加29.86%，环比下降56.26%。

　　2015年第三季度，证券经纪业务净收入10.56亿，同比增长102.00%，环比下降42.94%。根据交易所统计口径，股票A 股成交额市场份额从2014年的1.755%下降至1.753%(截至2015年9月底)，排名第16。公司证券经纪业务受市场波动影响，但市场份额比较稳定。

　　信用交易业务：报告期末，公司的融资融券余额为200.09亿元，较上年末下降4.33%，市占率2.21%，排名第14.2015年第三季度公司取得利息净收入2.82亿元，同比增加32.73%，环比下降29.69%。因为资本金的因素，长江证券的融资融券业务规模受到一定限制。

　　证券承销业务净收入7,324万元，同比下降21.08%，环比下降32.75%。公司投资银行业务在IPO暂停的情况下，积极挖掘再融资和信用债市场持续扩容、新三板及场外市场快速发展的市场机遇，在第三季度完成15家主承销项目的发行承销工作，其中，增发14家、债券发行1家。公司在长江流域区位优势显著，聚焦湖北发展，在新三板业务方面成绩优异，挂牌家数136家，位列行业第八，新三板资产合计178.70亿元。

　　自营救市资金共计31.3850亿元(2015年7月底净资产的20%)，划至证金公司设立的专门账户单独运作。公司本次出资事项纳入年度自营权益类证券投资范围，未超出公司2015年第二次临时股东大会的授权。

　　公司于2015年4月29日发布了《公司关于第一大股东拟协议转让公司股份的公告》。目前，该股权转让事宜处于中国证监会审批阶段。第一大股东海尔投资于2015年10月16日在中国证券登记结算有限责任公司将其所持有的公司股份697,888,108股(占公司总股本的14.72%，占海尔投资所持有公司697,888,108股的100%)质押给新理益集团有限公司，质押期限不超过6个月。

　　【建议关注长江证券的逻辑】

　　1、长江证券本身的业务资质比较好，在新三板和研究方面成果显著。公司高度重视研究驱动策略，通过持续推进研究团队建设，在激烈的市场竞争中保持上升势头。公司在新财富最佳分析师评选中4次进入本土最佳研究团队前十；2014年获得本土最佳研究团队第8名，取得历史最好成绩，同时获得进步最快研究机构第5名。

　　2、公司在长江流域区位优势显著。公司始终坚持和落实“深耕湖北”战略，聚焦湖北发展，服务湖北经济。公司在湖北的区域优势不断强化，在IPO、并购重组、债券发行、资产证券化、新三板挂牌等方面成绩显著。新三板挂牌家数已有136家，位列行业第八，新三板资产合计178.70亿元。

　　3、120亿元定增方案在推进。长江证券目前净资本缺乏，我们预计公司在补充资本金之后将大幅提升资本中介业务规模，互联网金融的开展也将得到有力推进，盈利水平也将有所提升。长江证券在新三板和区域资本市场业务方面的优势，也将因资本金的充足而得到进一步发挥。

　　4、公司第一大股东有望由青岛海尔变为新理益。股份转让将改变青岛海尔话语权较小的被动持股局面，民营资本新理益入主有望在管理层方面获得更大话语权，并带来更灵活的激励机制。长江证券有望与同一控制人的国华人寿产生协同效应。公司股权激励的相关集合信托已成立多年，有望率先开展股权激励机制，这对于公司的业务开展和综合实力都将有提振作用。建议投资者重点关注。

　　丽江旅游三季报点评：业绩表现平稳，潜在外延式扩张提升市值成长空间

　　类别：公司 研究机构：中银国际证券有限责任公司 研究员：旷实 日期：2015-11-05

　　事件：

　　丽江旅游(002033.CH/人民币13.95， 买入)发布了2015年三季度报告。2015年前三季度，公司实现营业收入5.99亿元，同比增长7.3%；归属于母公司的净利润1.94亿元，同比增长19.19%；扣非净利润为1.93亿元，同比增长18.07%；每股收益为0.46元，同比增长19.18%。2015年第三季度，公司实现营业收入2.48亿元，同比增长7.66%；归属于母公司的净利润为8,489万元，同比增长7.35%；扣非净利润为8,413万元，同比增长6.36%；每股收益为0.2元，同比增长7.32%。

　　点评：

　　1。营业收入增速基本持平，经营业绩稳定。2015年前三季度，公司实现营业收入5.99亿元，同比增长7.3%；第三季度，公司实现营业收入2.48亿元，同比增长7.66%，第三季度营收增长与上半年基本持平，整体业绩表现平稳。

　　2。毛利率略有提升，期间费用控制较好。公司2015年前三季度的销售毛利率为78.09%，比上年同期增长了1.67个百分点；销售净利率为39.86%，比上年同期增长了0.66个百分点。公司的盈利能力在整体保持稳定增长的基础上略有改善。公司的销售费用率为14.88%，同比增长2.02个百分点；管理费用率为12.83%，同比下降0.15个百分点；财务费用率为0.03%，同比下降幅度为3.28个百分点，主要原因是上期结构性存款利息在“投资收益”科目核算，本期在“财务费用”科目核算。总体来看，公司前三季度的期间费用率为27.68%，下降1.42个百分点，控制情况良好。

　　3。投资建议：公司前三季度业绩表现平稳，未来将持续受益于所处丽江的区位优势，目前市值相对较小(63亿)，估值较低，我们看好公司潜在外延式扩张带来的市值成长空间。维持2015-2017年全面摊薄每股收益预测0.54、0.60、0.66元，目前股价对应2015-2017年市盈率为28、25、23倍，维持买入评级。

　　长信科技：布局触控显示一体化，加码车载触摸屏切入车联网

　　类别：公司 研究机构：华安证券股份有限公司 研究员：宫模恒 日期：2015-11-05

　　传统主业增长乏力，毛利率呈下降趋势

　　公司营业收入主要来自ITO导电玻璃、触摸屏sensor和TFT玻璃减薄业务。公司主业ITO导电玻璃和TFT玻璃减薄由于市场竞争持续加剧，产品价格持续走低，公司的市场份额缩减，毛利率进一步走低，公司2015年上半年归属母公司股东净利润1.03亿元，同比减少10.55%，毛利率同比大幅下挫到16.9%，下滑11.98个百分点。未来显示视窗材料在已经过剩的背景下，竞争程度仍有愈演愈烈的趋势，毛利率水平难以恢复，业务转型是公司未来发展必然趋势。

　　布局中大尺寸触摸屏，进军车载市场

　　中大尺寸项目是公司在剧烈市场竞争格局中差异化竞争的体现，当前中小尺寸项目竞争激烈，行业内公司的市场份额、毛利率下滑趋势仍在延续。公司是国内少数同时具有大尺寸OGS/GG触摸屏生产能力以及汽车电子认证(TS16949)生产线的厂商，公司针对不同客户需求，开发了全液晶智能后视镜模组以及带有4G传输功能的多功能智能后视镜等多款车载产品，增加了汽车驾驶和监控的智能化水平。目前公司车载触摸屏产品已在多家车企进行测试认证，未来将成为新的业绩增长点。

　　加快触控显示一体化进程，完善产业链整合

　　公司传统主营ITO导电玻璃和玻璃减薄业务受制于产能过剩，市场竞争激烈，产品价格持续下滑等因素，导致营业收入和毛利率出现明显下滑。为此公司开启业务转型，不断向产业链下游延伸，打造垂直显示一体化。公司先后收购赣州市德普特科技有限公司和南太电子LCM工厂进入触摸屏模组和显示屏模组行业，打通了触控显示行业的整条产业链。2015年上半年德普特电子营业收入117430.02万元，同比增107144%，为公司贡献绝大部分收入，今年下半年募投资金将会进一步加大对德普特电子的投入，新建德普特电子工厂，建成以全自动生产线为主、高端的触控显示一体化模组生产基地。

　　投身互联网+浪潮，打造大数据平台

　　公司积极投身互联网+浪潮，进军大数据业务，与大股东新疆润丰合资成立长信智控网络科技有限公司，由于互联网大数据在于参与者众多，盈利模式不明确，所以大股东将主导前期风险。公司参股的智行畅联公司是业内较早使用高通4G芯片生产智能后视镜的企业，为车联网大数据提供了入口平台，后续公司将加快链接大数据收集、压缩传输、整理分析等环节，尽快进入智能安防、智能城市管理、智慧保险等市场，配合公司车载触摸模组，打造车联网产业体系。

　　盈利预测与估值

　　公司中小尺寸触摸屏一体化在2015年上半年已初见成效，随着定增项目的实施，产能有望进一步释放。公司作为汽车触控领域的先驱者，积极向智能汽车和大数据产业转型，打造车联网大数据平台，公司转型发展空间大。预计公司2015-2017年的EPS分别为0.16元、0.31元、0.46元，对应的PE分别为64倍、32倍、22倍，给予“增持”评级。

　　金融街深度报告：商业地产龙头，京津协同发展受益标的

　　类别：公司 研究机构：东北证券股份有限公司 研究员：郑闵钢，杨骞 日期：2015-11-05

　　报告摘要：

　　享受大股东资源及国企改革红利。从营业收入和利润的角度来看，金融街是西城区国资委旗下公司当中贡献最大的。公司至少在项目获取、招商和融资三个层面得到大股东的重要支持。公司作为区属重要国企，在员工激励、职业经理人、创新资本运营等方面同样开展了多项改革或试点。我们认为，在接下来的国企改革进程中，公司仍将扮演排头兵的角色。这对于提高公司管理效率和经营业绩具有明显好处，将有利于公司提升盈利能力和估值水平。

　　商业地产独具优势。公司成立于1992年。至今已拥有二十余年商业地产开发经验。公司目前主力商务楼盘是天津的金融街(和平)中心和金融街(南开)中心。均是位于天津黄金地段的甲级高档写字楼。

　　今年天津办公楼销售面积累计值同比增速回复到正向增长且保持了较高增速。公司在建待售项目如北京的金融街(长安)中心、金融街(广安)中心、金融街(月坛)中心，以及上海金融街(海伦)中心及金融街·静安中心均位于一线城市黄金地段，这些项目的逐步入市，将是公司未来几年收入增长的重要保障。

　　地理布局合理，京津协同发展受益标的。公司项目分布在北京、天津、上海、广州、重庆、惠州六个城市。北京项目仍然是收入贡献的主要来源，占77%，公司的通州商务园项目拿地时间早，均价低，楼面均价在2700元/平方米左右；今年7月，公司在上海闸北获取一块商业用地，楼面均价2.7万元/平方米左右。去年底公司在天津武清布局一个一级开发项目。我们认为，随着京津冀协同发展的深入、以及上海闸北、静安区合并等政策的出台，包括这几个项目在内的公司物业升值空间巨大。

　　公司盈利预测及投资评级。我们预计公司2015年-2017年每股收益分别为1.03元、1.15元和1.22元，对应PE分别为8.8X、7.9X和7.5X；NAV17.62元，当前股价折让49%。给予公司6个月目标价15.45元，维持公司“强烈推荐”评级。

　　北京城建三季报点评：销售同比翻番，资金实力大增

　　类别：公司 研究机构：中银国际证券有限责任公司 研究员：袁豪，田世欣 日期：2015-11-05

　　前3季度净利同比增长4%，单季度毛利率大幅提升至46%

　　前3季度，北京城建(600266.CH/人民币14.97，买入)营业收入55.9亿元，同比持平；净利润7.9亿元，同比增长4%，扣非后7.9亿元，同比增长15%，每股收益0.51元；毛利率和净利率分别为35.0%和14.1%，分别下降4.9个和提升0.5个百分点，该变动主要源于股权投资而获得投资收益1亿元，同比增长27%，同时3季度单季度毛利率较46.0%，较上半年毛利率27.2%大幅提升，说明公司高毛利项目开始进入结算；三项费用率由去年同期的10.8%下降至9.4%，其中管理费用率下降较多。

　　前3季度销售80亿元、同比翻番，全年115亿元难度不大

　　根据克而瑞数据，前3季度，公司签约销售约80亿元，同比增长约100%，上半年公司签约销售50亿元，同期销售现金流入80.6亿元，均创同期历史新高，我们维持全年销售预测115亿元，同比增长超50%；3季度中，公司全年拿地计划由原先的60亿元上调至100亿元，其中公司将积极关注以通州委核心的京津冀拿地机会，并积极参与通州的一级开发项目；报告期末，预收款项100亿元，分别锁定我们对公司15-16年的房地产业务预测收入的100%和38%。

　　公司债、地产基金增强资金实力，助力把握京津冀拿地机会

　　10月，公司公开发行公司债58亿元，利率4.4%；8月，公司在上海自贸区与浦发银行成立了基金公司，公司做GP，相当进行了7.3%成本的债权融资，比信托便宜，同时由于通过提升融资成本并提升基金收益，有效降低土增税、但不降低总收益，并且9月一期基金28亿元已出资到位，包括上述浦发合作基金之外，公司计划今明两年快速扩房地产基金规模，届时公司可以收取0.5%管理费+1%的跟投收益，也将较为可观。此外，公司债、地产基金大幅增强资金实力，也将助力公司实施以通州委核心的京津冀新拿地策略。

　　北京国企改革热度不减，集团6大业务赋予产业链整合优势

　　目前集团拥有6大业务，包括：地产、工程、地铁设计、园林、商业地产和股权投资，具有产业链优势，这将赋予未来北京城建较大的资产注入想象空间。其中，在北京政府在推地铁线PPP过程中，城建设计(1599.HK/港币4.82，未有评级)有优先参与可能性，其业务包括前期勘探、设计、工程总包和投资，后续还将可能获得地产沿线项目，而由于城建设计没有开发资质，北京城建也有望预期合作开发。

　　销售同比翻番、资金实力大增，重申买入评级

　　北京城建前3季度营业收入和净利润分别同比持平和增长4%，毛利率环比上升至35%，高毛利项目开始进入结算；前3季度，公司销售80亿元，同比翻番，同期销售现金流入81亿元，均创同期历史新高，全年完成115亿元难度不大；3季度中，公司全年拿地计划由原先的60亿元上调至100亿元，其中公司将积极关注以通州委核心的京津冀拿地机会，并积极参与通州的一级开发项目，而近期公司成立地产基金并公开发行58亿元公司债，资金实力得以大幅提升，助力公司实施以通州委核心的京津冀新拿地策略。我们维持公司2015-16年每股收益预测为1.00元和1.13元，重申买入评级。

　　世茂股份三季报点评：销售稳增长，定增获批准，换入万达院线股份顺利通过

　　类别：公司 研究机构：浙商证券股份有限公司 研究员：刘志平 日期：2015-11-05

　　投资要点。

　　受益于下半年持续的政策鼓励以及降息利好，公司销售稳定增长。

　　国家近期出台的首付2.5成以及公积金2成政策，结合连续的降息，二三线城市最为受益，而这些城市正是世茂股份的重点布局城市。截至报告期末，公司通过济南、青岛、苏州、南京、石狮等项目的销售，实现合同签约额122.8亿元，同比增长7%，合同签约面积99.3万平方米，同比增长21.2%，签约单价达到1.24万元/平方米，已实现全年销售目标的70%。公司于今年加速施工面积以及推盘力度，预计年底将顺利完成年初制定的176亿元的销售目标。

　　15亿定增方案已通过证监会审核，财务结构进一步优化。

　　公司非公开发行股票事宜已于2015年9月18日通过了证监会的会议审核(书面核准文件后续发放)，预计募集资金15亿元，发行价格9.22元/股。结合计划发行80亿公司债的预案，公司未来抗风险的能力将大大加强，更好的优化财务结构。

　　换入万达院线股份事项已通过证监会审核(现有院线作价10亿).

　　公司与万达院线战略合作暨出售资产认购股份的事项已于2015年10月8日通过证监会审核(书面文件后续发放)。今年6月公司与万达院线签订协议，以持有的15家影院业务子公司换入万达院线增发的股份，作价10亿元。此举可实现与万达院线的资源共享，通过将下属目前在建及拟建的商业地产项目与万达院线的影视投资、电影发行的资源相结合，提升世茂股份商业地产项目的运营效益；同时，因为换入万达院线的股票，公司可分享万达院线未来成长。

　　盈利预测及估值。

　　预计未来住房政策与货币政策继续宽松，非限购城市的房地产市场继续温和反弹，公司作为滨江系列的豪宅教父，品质优秀，拥泵众多，最为受益。预计公司2015-2017年公司EPS为1.21、1.40、1.72元/股，同比增13%、15%、23%

　　贵人鸟：体育产业战略布局，长期看好

　　类别：公司 研究机构：东吴证券股份有限公司 研究员：庄沁 日期：2015-11-05

　　贵人鸟品牌业务未来将保持稳定增长，目前库存基本恢复到健康水平，代理商压力也在减缓。公司的竞争力主要体现在产品贴合消费者需求，提高高性价比、舒适的产品。鞋服行业处于完全竞争阶段，消费者对公司品牌的定位基本已经形成，通过加大宣传力度来提升公司品牌影响的效果较小，主要还是在现有的用户基础上，进一步去考量用户的体验感和需求，提升产品品质。

　　动域资本完成投资的项目20个，是目前国内体育产业基金中项目最多的。公司布局体育产业是以人群划分，入股虎扑是瞄准了互联网人群，虎扑现在的月活达到5000万，这些活跃用户基本代表了互联网中的体育重度爱好者，公司希望通过投资各个细分领域的项目，将资源和产业链条整合起来，这些项目打通的过程也是让产业发展的模式更清晰。

　　与大、中体协合作，拓展校园赛事。公司与大、中体协合资成立三家新公司，分别为赛事运营、网络科技(包括视频制作、互联网视频业务等)和经纪公司，前两者已经落地，经纪公司还在筹建期。大、中体协均隶属于国家教育部，每年在全国范围内组织的活动有120多项，可以说在全国性赛事方面处于垄断地位，成立的新公司中，大、中体协是以全部赛事主办的权利入股，未来还将推出更多的全国性赛事，是公司战略布局中重要的一步。

　　盈利预测。公司在体育产业中的布局较为全面，从互联网端的虎扑到涵盖了小学到大学所有全国性赛事的大、中体协，以人群为基础实施战略布局，也与专业运动平台接洽过，但由于细分领域专业性较强、平台规模普遍较小，针对专业人群的把握还不到位，以及互联网不普及、生活水平较低的社会人群，也未能完全覆盖到，但公司的战略高度和发展方向是符合行业现状甚至走在前列的，公司在资源、产业链上的整合能力较强，长期看好。我们预计公司15-17年的EPS分别为0.57元、0.65元和0.72元，对应PE分别为57.80倍、50.32倍和45.79倍。维持“增持”评级。

　　风险提示。鞋服行业终端销售低迷、体育产业布局不达预期等。