导读

　　云维股份案例中，除资管、合伙企业产品外，有限公司也成为了穿透对象。

　　本报记者 李 维

　　实习记者 姜诗蔷 北京报道

　　距离监管层对非公开发行定价机制的政策调整仅一周时间，相应的影响就已在发酵。

　　10月31日，云维股份（600725.SH）针对其非公开发行事项发布了一份《穿透后涉及认购主体数量》的说明公告（下称说明公告），对其认购对象背后的股东和资管份额持有人进行了详尽披露。

　　而据21世纪经济报道记者了解，这一补充说明与日前监管层提出的参与定增的资管、理财计划需满足穿透后投资者人数在200人以内的规定有关。

　　在业内人士看来，随着该规定的实施，未来涉及定增类产品说明的补充信息披露动作将渐渐常规化。

　　此外，针对定价基准日的调整，中介机构的执行界限也在逐渐清晰。

　　21世纪经济报道记者从多位投行人士处了解到，上市公司若在该政策下达日（10月28日）之前已发布确定定价基准日的公告，则下达日后的定价日确立仍需按新标准执行。

　　公司、资管均被“穿透”

　　云维股份成为了非公开发行业务变化后的首起穿透式信披案例。

　　公开资料显示，云维股份此次定增共有包括云南煤化工集团有限公司、云维集团等在内的10名直接投资者参与，其中亦包括汇石投资-汇石混改基金1号（下称汇石1号）、华泰云帆1号定向资产管理计划等资管产品。

　　在上述说明公告中，云维股份对资管产品、合伙企业的最终持有人进行了逐一披露，例如汇石1号，就被穿透披露至20名最终持有人。

　　值得一提的是，除资管、合伙企业产品外，有限公司也成为了穿透对象。例如定增投资者“西藏瑞华投资发展有限公司”就被最终穿透披露至15名自然人。

　　“最开始这个规定被理解为只穿透资管计划或理财计划，但现在看来，有限公司可能也要穿透核查。”西南地区一家券商准保代表示，“这个对200人天花板是个考验。假如穿透公司制，整个投资者人数上限有可能突破200人。”

　　针对定增投资者的穿透式核查与信披要求给券商增加了新的工作量。不过多数投行人士表示，在资管计划仅作为投资通道的情况下，该项任务并不复杂，但如果遇到主动投资类产品时，相应的披露工作或会存在一定不确定性。

　　“目前看这个工作并不难，一般认购的公司都是中介和公司方面谈的，因此对认购方的信息也比较了解；而且很多参与定增的资管产品和公司背后的持有人数也比较有限。”前述准保代人士指出，“现在考虑的是管理人主动投资类产品的问题，这种持有人数量会多一些，有的管理人不愿意泄露客户信息，所以需要一些沟通。”

　　此外，银行理财等准公募式主体是否能够参与定增业务的争议，也有待进一步明晰。但截至11月4日，部分中介仍然在开展此类业务，而且其杠杆最高可达1∶4。

　　“我们现在还是可以做定增项目的，优先资金已到位，现在缺劣后。”北京一家基金子公司项目经理表示，“现在的杠杆最高可以做到1∶3，好的项目可到1∶4。”

　　“没确定的细节还是比较多的，比如一个上市公司参与另一家上市公司的定增，那这个上市公司背后的持有人肯定会超过200人；还有就是银行理财会开展结构化配资，这种是否也会被穿透，也存在争议。”北京一家基金子公司中层坦言，“其实还要看这个穿透最终会到哪一层，如果仅是穿透到银行、上市公司这个层面，应该就不受影响。”

　　而从云维股份的案例来看，若公司制主体参与定增的情况，其穿透要求或仅限于披露实际控制人。

　　例如，在汇石1号的份额持有人中，财通证券的全资子公司西藏达孜涌果投资有限公司也在其列，而其最终仅被穿透至实际控制人“浙江省财政厅”；而另一家持有人“西藏山南硅谷天堂昌吉投资管理有限公司”也仅披露至硅谷天堂的实际控制人李国祥与王林江。

　　“这种做法可能让一些想匿名参与定增的资金受到影响，但通过结构安排，还是有可能进行隐匿。”前述准保代称，“比如通过股权结构安排，隐藏实际控制人的信息等。”

　　定价基准日或按新老划断执行

　　与此同时，另一项涉及非公开再融资业务的政策——定价基准日的“有条件强制后延”的执行标准也正逐步清晰。

　　据深圳地区一位券商投行人士介绍，在监管层提出的再融资定价新规中，要求连续停牌超过20个交易日的上市公司，在复牌并连续交易20个交易日后，方可确定再融资定价基准日；根据规定，定价基准日的前20个交易日的加权平均价的90%，将成为定向增发的底价。

　　21世纪经济报道记者了解到，中介机构对于定增的定价基准日有三个可选节点，一是董事会决议公告日，二是股东大会决议公告日，三是发行期首日。一般情况下，公司与券商会选择董事会决议日为定价基准日。

　　而监管层最新提出针对停牌超过20个交易日定增项目的定价基准日“后延”的要求，或将该类公司的定价日推迟至股东大会日或发行期首日，但该政策的执行标准也曾一度存有争议。

　　“主要是这个政策的执行范围不确定。”前述深圳地区投行人士称，“比如有一些项目停牌超过20（个交易）日，但刚发了董事会决议和定价基准日公告，这些项目是否要重新定价，目前有一定争议。”

　　而据21世纪经济报道记者了解到，目前多数券商在满足新政策要求时，多按照“新老划断”的标准执行。

　　“我们沟通了几个项目的发行，只要是在通知下发当日（10月28日）之前把定价基准日以公告形式确定的项目，就可以不按照新标准执行了。”前述准保代透露，“但当日之后的新项目，定价需要延后到另外两个基准日。”

　　值得一提的是，也有业内人士表示，由于A股年内经历大幅震荡，而部分筹划非公开增发的项目停牌于A股高位，如今该类项目的买方对此次基准定价机制的调整较为接受。

　　“本来有的公司在高位停牌了，如果以复牌日定价，那么很可能投资者拿票的成本就会很高，而造成项目流失。”前述准保代称，“现在有了这个强制要求，许多公司和投资者也要重新协商定价机制了。”

　　作者：李维 姜诗蔷