新南洋：K12+国际教育+职业教育+在线教育，打造A股非学历教育产业链
　　投资要点：
　　收购昂立科技，打造 A 股非学历教育产业链。 昂立教育是目前上海教学点最多、综合规模最大、全国加盟连锁学校最多的综合性非学历教育机构。业务范围涵盖少儿教育、中学生课外兴趣培训、语言类培训、成人教育、教育培训咨询服务，形成了较为完整的终身教育产业链。

　　以上海交大为依托，强化品牌效应，提升盈利能力。 昂立科技继承百年名校上海交大的品牌基因，自身在师资、研发方面长期积累，拥有了一定的品牌知名度及口碑效应， 是区域性教育培训龙头企业，公司持续加强品牌效应， 积极进行全国范围的大规模扩张。

　　定增 10 亿元加码 K12 教育及职业教育主业。 面对教育市场及教育投入及回报的政策日益明朗带来的巨大的历史机遇， 公司将发挥自身在 K12 教育和职业教育多年积累的经验、品牌、师资力量、课程体系等综合优势， 加码 K12 及职业教育主业的投入，提高教学水平。

　　设立教育产业投资基金，搭建更大资本运作平台。公司与交大产业集团及其他机构一起共同发起设立教育投资产业基金， 通过借助专业投资团队和融资渠道，整合各方资源优势，搭建更大的资本运作平台，推动公司教育培训主业的快速发展，实现主营业务产业链整合和扩张。

　　盈利预测：
　　公司是 A 股唯一的综合教育集团， 标的稀缺，成长性良好，持续并购预期强烈， 通过昂立教育、教育集团、海外教育发展公司三大平台，完成 K12 教育、职业教育、国际教育、高端管理培训及互联网业务布局，快速做大做强教育培训核心业务。 预计 2015-2017 年 EPS 为 0.32元、 0.47 元、 0.78 元，在“教育强国”大战略的背景下，首次给予公司“增持”评级。

　　风险提示:教育培训行业的市场竞争风险； 受教育者人数波动风险； 服务价格竞争风险； 在线教育对传统教育模式的冲击。

　　众成证券 杨凡




　　长江电力：落霞与孤鹜齐飞，秋水共长天一色
　　长江电力
　　实施重大资产并购，引爆又一轮增长。公司通过发行股票和支付现金的方式收购川云公司100%股权，交易金额797.04亿元。收购完成后公司装机增长80%，2016年EPS预期从0.66提高到0.91，分红比例按照停牌价格计算达到4.53%(税后)。在股权结构方面，三峡集团控股比例从72.01%降到61.92%，其他股东持股比例从27.99%提高到38.08%。

　　全球水电行业引领者，最大清洁能源上市公司。公司从2003年开始陆续收购三峡电站机组，目前总装机2527.7万千瓦，是全球最大的水电公司。公司电站均位于长江和金沙江干流，是我国前两大优质水能资源，而且拥有永久的资源使用权。

　　资产证券化空间巨大。在2020年乌东德和白鹤滩将完成投产和注入，公司装机将进一步增长至7173.7万千瓦，增幅为57.54%，拥有世界前12大水电站中的5座。

　　积极推进配售电业务，以水电母舰身份介入电改。三峡电站的落地电价显着低于当地的火电上网标杆电价，价格竞争优势明显。公司拟与福能股份合资设立福建省配售电公司，切入福建当地配售电业务。同时公司在全国各地积极布局，通过与参股地方能源平台，合作设立配售电公司，形成良好的售电战略布局。

　　积极开展多领域投资，打造新的利润增长点。公司积极与中核和中广核建立战略合作伙伴关系，积极介入核电领域，逐步形成“水、核互补”的清洁能源业务发展新模式。在海外项目方面，借助国家“一带一路”战略，紧跟三峡集团国际业务布局，开展海外电站运营管理和咨询服务。维持“强烈推荐-A”投资评级。公司预计在2016年完成收购，预测2015-2017年EPS分别为0.70、0.91和0.95，目标价为17.49元，维持“强烈推荐-A”投资评级。

　　风险提示：来水严重不及预期、资产重组进度严重不及预期。

　　招商证券朱纯阳,彭全刚,孙曙光


　　小商品城：一区东扩全面市场化，业绩贡献丰厚，战略意义巨大
　　事件：
　　一区东扩市场已建成将投入运营，招租方案公布
　　投资要点
　　将采取“商位使用费+租金”相结合的方式进行招标
　　本次招租针对一区东扩市场一至三楼，主要用于经营饰品和饰品配件行业，可提供商位总数为2,448个，总建筑面积约为3万平方米。报名商户将以2万元/㎡·年的招投标底价进行竞标，一次性交清商位入场资格费，并按年缴纳租金。

　　招租详细方案
　　一区东扩商位数总计约2,892个，其中本次招租商位仅针对一至三楼：
　　商位类型：商位分为Ⅰ型商位和Ⅱ型商位，各分布于一楼、二楼、三楼。

　　商位数量：商位数量共计2,448个，一楼、二楼、三楼的Ⅰ型商位数分别为178个、313个、325个，一楼、二楼、三楼的Ⅱ型商位数分别为358个、628个、646个。

　　商位面积：(1)Ⅰ型商位面积：一楼以约28.8㎡为主，大小约10.5㎡-50.7㎡之间；二楼以约14.4㎡为主，大小约6.9㎡-44.1㎡之间；三楼以约14.4㎡为主，大小约6.9㎡-44.4㎡之间。(2)Ⅱ型商位面积：一楼以约14.4㎡为主，大小约5.2㎡-27.5㎡之间；二楼以约7.2㎡为主，大小约4.5㎡-16.7㎡之间；三楼以约7.2㎡为主，大小约4.5㎡-16.6㎡之间。

　　招投标方法：(1)每个经营户可以同时对Ⅰ型商位和Ⅱ型商位进行投标，也可以选择其中一个类型商位进行投标；初审结果认定为“限Ⅱ型商位资格”的41个经营户限投Ⅱ型商位。(2)将按照经营户、行业和商位类型三个维度进行分别开投标、录标，同时选择Ⅰ型商位和Ⅱ型商位投标的，录标时先录Ⅰ型商位标，且仅限一个商位类型中标。(3)选择商位时，按中标价在确定的商位分布区域内从高标到低标顺序选择商位，中标价相同的按照抽签方式决定位置。

　　租金及价格：报名商户将以五年商位使用权2万元/平方米/年的招投标底价进行竞标，入场资格费签约前一次性交清。另外，商位租金将按照租金根据基准价×楼层系数×商位面积计算确定，其中基准价为2,588元/㎡·年，1-3层的楼层系数分别为1.2、1.0、0.8，租金分年度交清。

　　投标时间：2015年11月24日上午8:30-11:30，11:30开始开标、录标。

　　本次招租实现多方面的突破
　　第一，完全市场化招租。自一区开业以来，公司逐步推进市场化招商进程，已逐步由一区的10%左右的市场化水平逐步增加至四区、五区的70%。本次招租首次采取商位入场资格费+租金的形式进行招投标模式的招商，商位入场资格费的标底为2万元/㎡〃年，相当于已实现完全市场化定价。另外，2015年10-11月份，原有的一至三区租约将到期。一期东扩市场化招租将对一至三区的招租有正面推动作用，其租金规模有望通过市场化形式得到提高。

　　第二，采取了一次性交清商位入场资格费的方式，一方面有效避免了四区采用竞标的方式招投标，而两年后降租的问题；另一方面丰富公司的现金流。

　　第三，报名商户可以同时对Ⅰ型商位和Ⅱ型商位进行投标，也可以选择其中一个类型商位进行投标，实现了多个维度同时投标。

　　业绩增厚明显
　　此次招商的商位入场资格费底价为2万元/平米，目前一区市场商铺转让平均价格为20万元/平米左右，近3万平的商位入场资格费将为公司带来丰厚的收入。我们假设平均每平方米的竞标价格在5万元，那么可以带来15亿元的总收入，每年可增加3亿元左右。再加上租金价格基准价为2,588元/㎡〃年，1-3层的楼层系数分别为1.2、1.0和0.8，每年可产生约7,900万元的年租金，对应的年收入可以达到近4万元。由于公司商业物业经营的净利率水平较高，对净利润的贡献有望达到2亿元。

　　另外，商位入场资格费一次性收取，将极大改善公司的现金流状况，可有效推动“义乌购”的转型推进。待11月25号投标结果公示后，我们将财务数据进行详细匡算。

　　维持买入评级
　　预计，2015-2017年EPS为0.13元、0.23元和0.32元。我们认为，公司一区东扩已经实现全面市场化招租，不仅可增厚利润，增加现金流，也对其他市场逐步向市场化推进起到积极作用。通过对客户结构的提升和租金收取方式向更灵活的方向转变，市场经营主体的发展速度和租金市场化体系的建立将进入一个更加良性的循环。另外，考虑到公司目前正在加速实体市场与网上市场融合，伴随着依托线上和线下大数据的电商生态圈和金融生态圈的逐步建立，公司将实现华丽转身，未来市场空间巨大，我们维持买入评级。

　　浙商证券程艳华


　　天地科技：拟17.3亿揽入集团两资产
　　天地科技
　　(一)拟大力实施员工持股，力推煤粉锅炉业务
　　公司公告初步计划将煤科院公司中与节能研究分院有关的资产、业务、人员进行剥离，组建新公司，煤科院公司拟持股80.3%。煤科院公司及节能研究分院科研管理骨干员工拟持股19.7%，均以现金出资，出资额为4600万元。同时，中煤科工集团承诺在两年内将其所持煤科院公司49%股权注入上市公司。

　　我们认为本次拟实施的员工持股计划力度较大，将有效改善激励机制、增强核心团队凝聚力，激发新设公司的活力，推动高效煤粉工业锅炉业务迅速发展。作为科研院所改制而成的企业，本次员工持股计划迈出了央企改革的实质性步伐，有望形成标杆效应，成为央企改革典范。

　　(二)收购煤科院和上海煤科；将激发子公司活力
　　公司此前已公告拟实施本次收购，按照2014年的净利润计算，本次收购煤科院公司和上海煤科的PE分别为12倍、30倍。煤科院公司的高效煤粉工业锅炉系统正处于快速成长期，市场前景向好；上海煤科2014年净利率仅为2.58%，2015年前三季度净利润已超过2014年全年水平，净利率也大幅提升至6.33%，盈利能力显着改善。

　　公司拥有较多质地优秀的子公司。公司8月26日公告控股子公司北京天地华泰采矿工程技术有限公司已完成股份制改造、并拟在新三板挂牌。我们认为，员工持股计划未来如果能够迅速推广，将极大地激发子公司的活力，释放业绩潜力。

　　(三)设立金融租赁公司，带来新业绩增长点
　　公司与中煤科工集团、天风证券、信业投资、东疆投资共同在天津自贸区设立金融租赁公司，积极开展煤机装备、煤炭节能环保及清洁能源装备等领域的租赁业务，参与京津冀一体化建设中城市基础设施的租赁业务。我们认为，金融租赁公司一方面将助推公司业务特别是高效煤粉工业锅炉业务的发展，另一方面也将为公司带来新的业绩增长点。

　　(四)环保设备高效煤粉工业锅炉迎来收获期，助推“美丽中国”

　　燃煤是我国大气污染的最主要来源，燃煤工业锅炉在煤炭污染物排放中排第一，煤粉锅炉(环保设备)环保性可与天然气相媲美，有助于雾霾治理。煤粉锅炉经济优势突出，随着冬奥会申办成功、京津冀一体化推进带来的环保压力增强，煤粉锅炉前景向好，预计到2018年系统市场空间共450亿元左右。煤科院公司高效煤粉工业锅炉系统实力雄厚，将厚积薄发，已签订“天津5×58MW高效煤粉工业锅炉”设备销售合同。未来盈利模式向合同能源管理模式转变，将面临约每年250亿元的潜在市场空间。煤粉锅炉业务有望向上游扩张，盈利来源将进一步增加。

　　我们认为煤粉锅炉业务前景向好。详见我们深度报告：《天地科技：中煤科工资本运作起步；集团煤粉锅炉节能环保、市场前景看好》( 2014-12-2)。五中全会明确提出，“十三五期间”要加快建设资源节约型、环境友好型社会，形成人与自然和谐发展现代化建设新格局，推进美丽中国建设。我们认为煤粉锅炉业务节能环保，是落实“美丽中国”的重要途径之一。

　　(五)转型升级加快，核心竞争力不断提升
　　2014年以来公司实施转型升级战略。通过收购集团优质资产，提升了整体集成能力和如煤炭洗选相关业务的核心竞争力；成立了天地融资租赁有限公司，第一年新签合同约3.8亿元，转型升级初见成效。公司智能化产品研发取得了诸多成果，包括三位一体高效快速掘进系统(刷新世界快速掘进系统单月进尺记录)、智能控制刮板输送机(新闻联播进行报道)、智能化无人开采控制系统(填补国内空白)等，也加快了公司产品向智能化转型的进程；2015年上半年公司持续推进国际市场的开拓工作，与俄罗斯库兹巴斯露天煤炭股份公司签署了总额2.44亿元人民币的成套综采设备供货合同，目前项目进展顺利。我们认为，公司未来将加快推进转型升级，不断提升核心竞争力，保持竞争优势。

　　(六)集团战略转型，后续资本运作值得关注
　　公司隶属中煤科工集团，集团正从“产煤”向“用煤”战略转型，将重点发展节能环保和新能源板块。集团将借国企改革的契机，积极推动改革。2014年集团将北京华宇、重庆院和西安院资产注入公司，资本运作起步。作为集团的唯一上市平台，集团承诺未来五年内逐步将符合上市条件的资产注入公司，煤科院公司和上海煤科的收购是集团切实履行承诺的表现，集团资本运作将持续推进。

　　我们判断本次员工持股计划仅仅是第一步，未来在优质资产注入的过程中，将充分试验改革手段，完善激励机制。中煤科工集团上市公司体外资产2013年营业收入达228亿元(包括本次拟收购的两家公司)，包括节能环保、煤炭贸易等多项业务，资产质量优秀。此外，公司在接受调研时表示未来不排除跨界实施资本运作，同时也已开始讨论如何在互联网、信息技术、电子商务等方面进行新的商业模式的探索。我们认为，集团和公司后续资本运作将进一步提升公司业绩和估值。

　　投资建议
　　不考虑本次收购，预计公司2015-2017年业绩为0.60/0.62/0.69元，PE为24/23/21倍；考虑本次收购，2015-2017年备考业绩为为0.65元/0.68元/0.76元，PE为22/21/19倍。公司估值在煤机行业中具备优势，未来将受益于央企改革，公司探索员工持股计划迈出央企改革实质性步伐。维持“推荐”评级。

　　风险提示：煤机行业景气持续低迷，集团后续资本运作力度低于预期，煤粉锅炉推广程度低于预期。

　　银河证券王华君


　　美都能源：79亿定增获批，加速北美油气布局
　　美都能源
　　1．事件
　　2015年11月14日，美都能源发布公告，公司2014年度启动的约79亿非公开增发方案已于11月13日获中国证监会审核通过，公司将在收到证监会正式核准文件后另行公告。根据2014年度权益分派后调整的发行预案，本次发行拟募集79亿元资金，发行价格为5.54元/股，发行数量不超过1,425,992,780股。募集资金中的26亿元将用于美国油田产能扩建项目，其余用于偿还境内外借款。

　　2．我们的分析与判断
　　(一)、大股东大手笔认购79亿增发的60%，显示做大油气规模的决心和信心
　　此次定增中，大股东董事长认购4.24亿股耗资约23.5亿元、大股东控股的一致行动人杭州五湖投资(董事长出资70%)和杭州志恒投资(董事长出资90%)共认购4.3亿股耗资约24亿元。大股东及其一致行动人以5.54元的增发价总共认购约8.5亿股共耗资约47.5亿元，锁定期36个月，充分显示了公司将通过滚动收购做大油气产业规模的决心和信心。公司转型油气的战略是争取用3年左右时间，将公司打造成具有一定规模、一定影响力的专业石油企业。

　　(二)、增发完成后，有望加速北美油气并购
　　油气业务具有高盈利、高增长的特点，公司美都美国能源(MDAE)目前拥有Woodbine、Devon和Manti三块油田区块；公司未来将进一步收购北美油气资产，成长为一家有相当油气当量体量的公司。

　　2014年末，公司以14,479万美元的总价，又陆续收购了Devon油田区块和Manti油田区块。目前公司已拥有位于美国德克萨斯州东部、着名的油气产区Eagle Ford地区的Woodbine油田区块、Devon油田区块和Manti油田区块等三项油气资产。MDAE已取得的油气资产位于美国德克萨斯州鹰滩(Eagle Ford)地区，该地区是美国页岩油最大的产区和美国最活跃的油气开采地区之一。Eagle Ford地区的油层连片分布、油气储量大，产能扩建基础较好，开采成本比另外2大页岩油主产区Bakken和Permian盆地要低；距离主要炼厂区也近，因此实现油价比WTI油价高。丰富的油气储量、资源量和潜在开发空间是公司原油业务增长的根本，一旦国际油价步入上升通道，石油行业固有的高盈利能力及页岩油滚动开发模式带来的快速增长，将成为公司未来业绩高增长的重要保障。

　　公司之前收购的Woodbine油田区块，刨去财务费用的盈亏平衡点在45美元/桶左右；而目前只能微利。公司增发后将置换债务，完成债务重组后，公司Woodbine区块的页岩油成本有望降到45美元/桶，抗油价下跌的能力显着增强。

　　美国页岩油的开采开发技术处于全球领先水平，公司目前在美国已有整套完善的油气开发体系和运作多年的技术团队；除计划开发的Woodbine层油藏外，公司所拥有的油气资源同时具有三个已经被周边石油开采企业证明的潜力层：Eagle Ford层，Buda层和Georgetown层。其中Eagle Ford层已在Manti区块实现开采，单井日产量高；Buda层和Georgetown层在周边井区也已经取得较好的开发效果。

　　(三)、相对低油价，美国页岩油收购进入战略抄底期
　　近期油价经历二次探底：一是原油价格跌破上半年低点至40附近时，已接近2008年金融危机时最低点，根据我们估计，在这个位置全球至少有1/4产能将亏损；二是持续1年以上的低油价也将促使OPEC会有削减产量的意图。我们认为油价不排除还会反复，但Brent油价有望16Q1回到60美元左右，下半年Brent油价则主要在50美元上下运行。

　　由于油价下跌，投资页岩油气等非常规油气的积极性也受到抑制，页岩油的资本规模增速会放缓。高负债比企业或将抛售油气资产，从而使油气资产并购市场迎来买方市场。较低的油价使得相当一部分非常规油气资产、高负债比企业的资产被转让，油气资产收购方可选择资产范围增大，收购成本也将大大降低，美国页岩油资产收购进入战略抄底期。

　　(四)、进军新能源石墨烯领域
　　公司当前为多元产业，包括石油天然气、房地产、商贸、金融及准金融业务等。未来三年是公司实施战略转型的关键三年，房地产业务作为公司传统产业，将通过结转、出售等方式逐步去化；公司将携石油业务实现二次飞跃。

　　根据公司的发展战略，公司在加快现有油气资源开采的同时，将加大对新能源领域的研发与投入，努力实现公司能源领域的可持续发展。基于对石墨烯行业发展前景和巨大发展空间的一致认同，及对浙江大学材料科学与工程学院在石墨烯材料研究方面已取得成绩的认可，公司与浙大材料学院签订了《战略合作协议》，一致同意在围绕石墨烯等新材料在能源领域的应用与推广建立全面的战略合作关系；共同构建产学研联盟的创新体系，建立产学研长期合作关系，形成大学和企业相互促进共同发展，努力实现“校企合作、产学共赢”。根据合作协议，浙大材化学院将按照公司的需求，在公司研发资金的支持下，积极组织力量围绕应用于能源领域的石墨烯等新材料进行研究开发、成果转化和技术攻关，支持企业技术创新；帮助公司进行新能源领域新产品开发、新技术、新工艺、新材料、新设备的推广应用。

　　3.投资建议
　　考虑到原油价格的大幅回调，我们下调盈利预测；预计年底公司增发资金到位，假设明后2年Brent油价60和65美元/桶均价、WTI油价55和60美元/桶均价，2015-2017年油气产量分别为370万桶、750万桶和1000万桶，我们预计公司2015-2017年油气净利润分别为0.3亿、2.8亿和5.5亿，地产等其他2015-2017年结算贡献业绩每年约0.5亿；按此次增发全面摊薄后的38.8亿股本测算，我们预计公司2015-2017年全面摊薄EPS分别为0.02元、0.09元和0.16元；维持公司中期“谨慎推荐”评级。

　　银河证券王强,裘孝锋


　　南风股份：子公司1.2亿元参与设立风电公司，长远布局风电能源
　　事件：公司11月14日公告，向全资子公司广东南风投资有限公司增资1.2亿元。南风投资将与新疆吉瑞祥科技股份有限公司、广东中惠集团有限公司共同出资成立新疆丝路联众新能源有限公司，从事风力发电有关业务。

　　投资要点
　　1.2亿元增资子公司南风投资设立风电公司，布局风电能源南风投资成立于2014年1月，尚未开展经营业务。此次，南风投资出资1.2亿元，占比25%；吉瑞祥出资2.45亿元，占比51%；中惠集团出资1.15亿元，占比24%。此次对外投资，将充分发挥公司在风电行业累积的技术、生产经营等方面优势与经验，结合吉瑞祥、中惠集团的金融和产业集聚能力，实现对风电行业上下游产业链的延伸和拓展，将有利于提升公司的盈利能力和竞争能力，符合公司长远发展的战略规划与长远利益。

　　吉瑞祥承诺将其现有的4个风电项目资源(分别为达坂城风电项目，木垒风电项目，福海风电项目，阿勒泰风电项目)依法投入新疆丝路，确保总装机容量不低于20万千瓦由新疆丝路负责开发运营(按照风电机组每千瓦造价0.5万元，20万千瓦装机容量项目总投资约为10亿元)；同时鉴于南风股份在风电行业的技术和经营经验，风电项目涉及的风电叶片设备应优先使用公司的风电叶片设备；风电项目公司的业务由南风股份优先承包。

　　重型金属3D打印核级应用成熟在即
　　与国核合作主蒸汽管道贯穿件：南方增材与上海核工程研究设计院(隶属国核，728所)的合作产品核电主蒸汽管道贯穿件样品已完成，目前进入国的检验时期。若合格，未来将批量生产，不仅实现贯穿件等大型铸锻件的进口替代，且将缩短供货周期至3-6个月。与中核合作AP1000压力容器：南方增材与核动力院签订了《ACP100压力容器电熔增材制造技术服务合同》，核动力院(隶属中核)，承担了核岛主系统设计与技术服务，在我国先进能源开发体系中占重要地位。中核与南方增材的合作经过了前期的充分论证，未来将共同策划并开展压力容器电熔增材制造相关标准的编制工作。公司此前与国核合作研发，此次再与中核合作，证明了南方增材的技术实力再次得到三大核工业集团的认可。

　　核级铸锻件市场空间大
　　按照国家核电中长期规划，到2020年要达到5800万千瓦在运和3000万千瓦的在建规模(共计8800万千瓦的装机规模)，核电设备投资占核电总投资的55%左右，可以推测到2020年核电设备总需求约3025亿元，年需求约600亿元。核电压力容器是高端大型锻件里最难生产的设备(耐高温、耐高压、耐腐蚀)，如果能通过3D打印技术生产，其他核电、火电、石油化工的大型铸锻件都可以通过3D打印的方式完成生产,核级铸锻件3D打印应用空间大。

　　公司传统主业风机受益核电重启，暂停资质有望在年底恢复
　　公司的传统主业风机业务目前市占率70%+，预计可以顺利续证。受核电重启利好，以及核电走出去上升为国家战略，预计明年收入增速将显着高于今年，我们判断公司当前处在收入利润的低点，未来业绩弹性大。

　　盈利预测与投资建议
　　我们判断公司在核电领域布局将有望超预期，预计明年将迎来业绩拐点。考虑到公司在风电领域的优势和长期布局，以及重型金属3D打印技术产业化项目广阔的应用前景和获利能力，我们预计2015-2017年EPS为0.22元、0.31、0.40元，对应PE为133、94、73倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：核电业务产业化低于预期。

　　东吴证券陈显帆,黄海方


　　跨境通：二次股权激励彰显信心，业绩高增长预期明确
　　跨境通
　　公司发布二次限制性股票激励计划，激励对象更侧重环球团队，且解锁条件进一步明确了公司后期业绩的高成长轨迹。公司考虑增发的隐含总市值270+亿，对应16PS=4.4X，尽管短期而言安全边际相对不足，但中长期而言我们持续看好跨境电商行业高景气及公司发展潜力，股权激励确保公司业绩高增长，且高增长/高盈利/稀缺属性必然导致一定的估值溢价，震荡市下若股价有所回调仍可积极配置，维持“强烈推荐-A”的投资评级。

　　二次股权激励重启，进一步加强对环球易购的激励力度。拟向部分董事、核心骨干共计15人授予限制性股票900万股(占公司总股本的1.42%)，授予价格为22.59元；股权激励股票的解锁条件为以15年业绩为基准，16-18年公司实现净利润增长分别不低于20%/70%/100%，环球易购16-18年净利润分别不低于2.05/2.85/3.55亿元；解锁比例为20%/30%/50%。

　　激励方案利于提振团队士气，行权条件凸显公司信心。本次激励对象为公司核心骨干团队(跨境通母公司2人，环球易购子公司13人)，其中授予环球易购总经理徐佳东350万股(占公司总股本的0.69%)。按照业绩考核目标，预计16-18年公司净利润将分别不低于2.20/3.12/3.67亿元，增速不低于20%/42%/18%，全资子公司环球易购净利润分别不低于2.05/2.85/3.55亿元，对应增速不低于25%/39%/25%。据了解，此次股权激励行权条件业绩承诺已剔除近两期期权费用，若按现价粗略估测16年期权费用预计在0.8-1.0亿左右，17年预计0.6-0.7亿左右，因此，粗略估测未来3年净利润复合增长率不低于30%。我们认为股权激励计划出台有利于稳定管理团队，激发团队热情，确保公司业绩维持高增长及“跨境电商综合生态圈”战略的有序推进。

　　积极打造“跨境电商综合生态圈”。公司已在出口自营B2C领域建立起较为领先的优势，并通过对外投资打造“出口+进口”电商生态圈雏形，此次通过融资将在“B2B+B2C”、“进口+出口”、“平台+自营”、“运营+服务”等领域战略布局，打造立体、多元的跨境电商综合生态圈：
　　1)打造进口电商业务体系。公司计划两年内重金搭建覆盖自有平台(五洲会海购)、第三方平台、移动端、微商、O2O线下体验店(20家)的跨境进口电商体系，重点布局海外商品资源、跨境供应链、保税区仓储等资源；选品方面，初期品类涵盖服装鞋帽、美容化妆品、保健品等；供应链方面，公司将打造海外直邮、保税区发货、海外代购等多维供货体系，并在美国、英国、德国、法国、加拿大、俄罗斯、西班牙、意大利、澳大利亚、日本等国家布局海外仓库，也将在国内跨境电商试点城市和口岸城市租赁16.4万平米的厂房自建大型自动化保税仓，提升配送效率，增强用户体验。

　　2)打造涵盖供应链金融的出口电商B2B综合服务平台。公司计划打造“产业+金融”的出口电商B2B综合服务平台，聚焦美妆、母婴、服装等细分领域，为中小型出口供应商提供销售、推广、仓储、运输等一站式增值服务，对接海外消费需求，同时依托上下游交易数据和企业信用数据为客户提供供应链金融服务，与上游供应商共享产业发展红利，巩固公司在产业链中的核心地位。

　　3)控股金虎信息获取支付牌照，为出口电商B2B综合服务平台助力并形成协同。公司以1793万元受让金虎信息51%股权，标的公司已于2013年7月获得由央行核发的支付业务许可证，核准发行预付卡。

　　“跨境电商综合生态圈”有助于公司继续快速做大规模。公司出口业务仍处于上升期，只是基数做大之后增速将有一定趋缓；提出“跨境电商综合生态圈”战略正当其时，有助于进一步打开发展空间(尤其是进口电商领域正处于发展的初级阶段，行业空间巨大，龙头格局尚未成型，后进者依托差异化品类仍有较大机会)，公司规模有望继续快速做大。只是进口电商业务的盈利贡献可能低于规模贡献，因为该行业目前同质化竞争较为激烈，主流企业之核心品类重合度较高。

　　盈利预测与投资建议：公司已在出口自营B2C领域建立较为领先的竞争优势，行业高增长背景下，依托“海量商品、品类扩张有序、极致低价及有效的营销推广”之组合策略，业绩持续兑现高增长且盈利能力显着领先同行，“跨境电商综合生态圈”战略则有望提供更广阔的发展空间(尤其是进口业务规模贡献将更为显着)。公司考虑增发的隐含总市值270+亿，对应16PS=4.4X，尽管短期而言安全边际相对不足，但中长期而言持续看好跨境电商行业高景气及公司发展潜力，股权激励彰显了公司对后续发展的信心，且高增长/高盈利/稀缺属性必然导致一定的估值溢价，震荡市下若股价有所回调仍可积极配置，维持“强烈推荐-A”的投资评级。

　　风险提示：行业政策风险超预期；进口等新业务培育低于预期；11月11日后小非解禁风险。

　　招商证券孙妤,王孜


　　北方创业：核心军品资产上市，装甲车辆整合平台
　　北方创业
　　事件
　　公司非公开发行股份及支付现金购买相关资产
　　北方创业拟以发行股份及支付现金方式分别向一机集团购买其持有的主要经营性资产及负债、向北方机械控股购买其持有的北方机械100%股权、向北方风雷集团购买其持有的山西风雷钻具100%股权和秦皇岛风雷钻具100%股权，标的资产价格总额77.08亿元，其中发行股份方式支付比例为85%，发行数量4.85亿股，发行价格为13.50元/股，其余以现金支付。

　　同时拟采用询价方式向不超过10名特定投资者非公开发行股票募集配套资金，募集配套资金总额30亿元，发行价格不低于14.32元/股，发行数量不超过2.09亿股股。其中兵器工业集团将通过下属单位参与本次配套融资认购，确保兵器工业集团关联方合计持有上市公司股权比例达50%以上。

　　简评
　　1、传统主业面临需求萎缩，业绩大幅下滑
　　中国经济步入新常态，产业结构转型升级加快，铁路货运量，特别是煤炭、钢铁和矿石等资源型货物货运量下降，2015年上半年国家铁路货运发送量完成13.77亿吨，同比下降扩大至9.7%，从而导致铁路货车需求动力不足。其中，占能源消费结构75%的煤炭比重逐步降低，传统铁路“黑货”运输大幅下降，目前铁总公司、神华集团货车公司等主要客户均有一定数量的铁路货车封存。从国铁车的招标数量来看，铁路货车实际需求量也从2012年5.73万辆下跌到2014年的2.1万辆，每年递减一万余辆，递减幅度达到了20-30%，市场需求严重萎缩，这就使得国内铁路货车制造企业的生产能力大量闲置。此外铁路装备制造企业整合将进一步提升市场份额的集中度，公司研发生产和销售新产品压力增大。2015年上半年，公司实现净利润-2694.33万元，同比降低112%，前三季度归母净利润-6321.46万元，同比降低130%。目前铁路车辆业务尚未看到复苏迹象，预计2015年全年亏损8000万左右，2016年亏损2000万左右。

　　2、核心资产整体上市，装甲车辆整合平台
　　本次交易以北方创业为上市平台，将一机集团主要军品和民品业务注入上市公司，并实现坦克等陆军核心装甲车辆资产的整体注入。随着标的资产注入上市公司，公司业务范围从铁路车辆业务扩展到装甲车辆业务和石油机械业务三条主线共同发展，其主要产品将涵盖履带式装甲车辆、轮式装甲车辆、火炮等防务装备及相关零配件，钻杆、钻铤及抽油杆等石油机械产品，将整合兵器工业集团下属核心子集团一机集团的核心优势产业，促进一机集团军民品业务技术、采购和销售协同发展及经营周期的互补，显着提升公司的资产规模和盈利能力，全面减少一机集团与上市公司之间的关联交易。

　　本次标的资产中的装甲车辆及火炮等防务装备均是地面兵装行业的典型产品，根据2015年《中国的军事战略》陆军“机动作战、立体攻防”的战略要求，实现区域防卫型向全域机动型转变，构建适应联合作战要求的作战力量体系，地面兵装行业出现新的发展趋势，履带式装甲车辆总体发展走向数字化、隐身化、轻量化和高技术化；轮式装甲车辆走向车辆大型化、重装甲化、能力增强化、标准通用化及人机一体化；火炮发展走向增大威力、提高精度、机动性、数字化、网络化和自主作战能力的方向。

　　兵器工业集团旗下哈尔滨一机、北京北方车辆、江麓机电、重庆铁马的产品包括部分装甲车辆，且哈尔滨一机、内蒙古北方重工生产火炮防务产品，但其产品类型、主要用途以及使用部队种类和功能均与重组完成后上市公司生产的装甲车辆和火炮产品不同，不构成实质性同业竞争。

　　兵器集团早在09年开始把旗下110多家成员单位重组为30多个专业化的子集团，并提出按照专业化整合的思路对旗下资产进行整合，逐渐把优质资产注入上市公司。2014年，兵器工业开始大力推进“无禁区改革”，多家子集团上市公司提出改革动向。而根据其专业化整合的方式，北方创业作为装甲车辆的整合平台，后续资本运作进程值得关注。目前兵器工业资本证券化率低，以总资产计仅有21.2%。而至十三五期末，其资产证券化率计划达到50%，资产注入空间广阔。【详见我们2014年09月15日深度报告《兵器工业集团无禁区改革将带来资本盛宴》】
　　3、核心军品资产注入改善公司盈利情况
　　重组后，不考虑配套融资，公司总股本将扩大为13.08亿股；若考虑配套融资，总股本扩大为15.18亿股。

　　公司停牌时股价17.14元/股，以15.18亿股计算，交易完成后预计总市值260.12亿元。我们对公司的盈利预测如表4所示。我们预测2015年、2016年备考合并后净利润分别是2.60亿元、3.80亿元，同比增长率分别是-47.47%、46.0%，EPS分别是0.17、0.25元，对应停牌价格的动态市盈率分别是100倍、68倍。

　　中信建投冯福章,黎韬扬