公司三季报业绩整体低于预期，移动端业绩高于预期。 在业绩短期下滑和移动端广告长期看好的趋势下，我们坚持看长期趋势，坚定看好蓝标+多盟在移动端广告投放市场的未来。 我们调整公司 2015-2017 年 EPS 为 0.29 元、0.39 元及 0.47 元，对应目前股价 PE 为 49x、 37x 及 30x，维持公司“强烈推荐”评级。

　　投资要点

　　公司三季报低于预期： 2015 年前三季度公司共实现营业收入 58.0 亿元，同比增长 41.5%，实现归属于母公司股东的净利润为 1.98 亿元，同比下降 61.1%，基本每股收益为 0.10 元。公司营业收入仍然维持了高速增长，但由于管理费用和财务费用的大幅增加导致业绩低于预期。

　　公司前三季度毛利率小幅下滑： 公司前三季度毛利率为 27.7%， 相比去年同期的 30.5%略有下滑，但我们认为这主要是多盟和亿动并表导致。

　　公司管理和财务费用大幅增长： 公司前三季度销售、管理和财务费用率分别为 10.6%、 8.5%和 3.5%，相比去年同期的 10.6%、 5.8%和 0.6%，管理费用和财务费用有了大幅增长。管理费用大幅增长的原因是公司业务规模扩大及推进数字化业务，各项办公、租赁等费用增加。财务费用增长的原因是，相比去年同期， 公司增加了 10 亿的短债和 9 亿的长债，利息费用大增，这也是利润下滑的主要原因。

　　公司出现少量存货： 蓝标电商开始试水，公司出现少量存货。

　　公司应收账款占收比有所提升： 公司前三季度应收账款占收比为 58.5%，相比去年同期 47.2%提升 11 个百分点。

　　公司经营性现金流量净额相比去年有所提升： 公司上半年经营性现金流量净额为 2.4 亿元，相比去年同期呈现增长。

　　公司整体业绩低于预期，但移动端业绩好于预期： 公司去年同期为 5.08亿利润，今年仅有 1.98 亿利润，今年仅财务费用一项就吞噬掉 1.79 亿利润，其余被额外增加的管理费用吃掉，相比起来 Huntsworthplc 商誉减值已经不是影响公司业绩的主要因素。整体而言今年业绩下滑更多是公司主动投入的结果，明年来看公司投入数字化部门的人员增速会下降，管理费用率有望下降。另外随着公司可转债的发行，预计明年有望节省 5-7 千万的财务费用。 值得肯定的是，公司并购的多盟和亿动盈利早于业界预期，这既体现了两个公司的实力也肯定了蓝标管理层的眼光。我们了解，多盟发展势头超出预期，在 8 月就实现了盈利，亿动的盈利甚至更早于多盟，两者合计预计将在今年贡献约 3 千万的利润，明年两者合计预计将产生过亿利润，将逐步成为蓝标迈向千亿市值公司的重要引擎。

　　我们强烈看好蓝标+多盟这对移动端的组合： 这个逻辑我们已经在上一篇报告中用较大量的篇幅阐述过，再次重申，因为投放次数与目标人群画像精准度正相关，而目标人群又会影响投放效果(主要是 CPC 和 CPA)，投放效果又会倒过来促进投放次数(广告主倾斜预算)，所以我们认为移动端广告投放具备规模效应，强者愈强，多盟目前已经是独立第三方移动端广告投放的第一份额， 我们预测其后续业绩增长会强于其余公司。另外蓝标与多盟合作有一加一大于 2 的效果，这个效果主要体现在客户导流和第一方数据补充两方面。总体而言，我们认为蓝标+多盟会成为未来移动端广告投放这个近千亿市场里面的第一梯队成员。

　　投资建议： 我们持续看好蓝标+多盟在移动端的发力，我们认为公司收购多盟后具备了成为移动端广告投放领军者的基因，有望在千亿市场里面占据较大份额。 受到今年投入的影响， 我们调整公司 2015-2017 年EPS 为 0.29 元、 0.39 元及 0.47 元，对应目前股价 PE 为 49x、 37x 及30x，维持公司“强烈推荐”评级。

　　风险提示： 创业板下跌引发的系统风险， 西藏博杰不能完成 2015 年对赌业绩，非公开发行受阻。

(责任编辑：DF078)