天齐锂业：量价齐升致收入增长，费用增加吞食利润

　　类别：公司研究机构：广发证券股份有限公司研究员：巨国贤，宋小庆，陈子坤，赵鑫日期：2015-10-28

　　前三季度实现归属于上市公司股东的净利润为6127万元前三季度公司实现营业收入和净利润分别为13亿元和6127万元，同比分别增长45%和150%，其中第三季度实现营业收入和净利润分别为5.5亿元和2030万元，同比分别增长118%和189%。同时公司披露全年业绩在7000万元—10000万元之间。

　　量价齐升致公司收入增长45%

　　2015年新能源汽车产量高速增长(1-9月增速为300%)，动力电池对碳酸锂需求快速增长，并传导致上游锂矿环节，锂矿环节行业集中度较高，对供给有较强的控制能力，使得锂价自去年以来不断上涨(前三季度碳酸锂均价较去年同期增长20%左右).

　　锂价上涨拉动公司毛利率大幅提升至48.29%

　　前三季度公司毛利率为48.29%，较去年同期25.25%的水平提升23%，我们看好锂价未来的上涨趋势，未来公司的盈利能力将进一步增强。

　　费用及减值大幅提升吞食公司业绩

　　公司管理费用为1.13亿元，同比增长近60%，主要是由于1)天齐锂业(江苏)5月1日起并表，6月底才逐步复产，故5-6月的停工损失计入公司管理费用；2)为完成对天齐锂业国际收购的相关咨询费增加。

　　财务费用为1亿元，同比增长197%，主要是由于文菲尔德新增2亿美元借款导致利息支出增加以及美元升值导致的美元负债形成的汇兑损失增加。

　　资产减值损失5752万元，去年同期为-152万元，主要系文菲尔德终止矿石转化工厂项目(MCP)形成的在建工程减值损失，减值损失影响公司业绩约-1983万元。

　　维持“买入”评级

　　预计2015-2017年EPS分别为0.37元、2.12元和2.61元，对应当前股价PE分别为202倍、36倍和29倍。我们看好未来新能源汽车行业和储能领域的发展，预计对锂的需求将持续增加，预计锂价将继续上涨，公司作为全球最大的矿石提锂企业，将成为锂价上涨的最大受益者，维持“买入”评级。

　　风险提示：新能源汽车行业增长低于预期，锂矿供给增速高于预期。

　　恒顺醋业：三季度业绩稳步增长，看好公司未来潜力

　　类别：公司研究机构：国海证券股份有限公司研究员：余春生日期：2015-10-28

　　事件：

　　10月27日晚，恒顺醋业(600305)公布了2015年三季报，2015年1-9月实现营业收入9.59亿元，同比增长10.87%；实现归属上市公司股东的净利润2.10 亿元，同比增长280.73%；基本每股收益0.6964元，同比增长254.22%。

　　其中Q3单季度实现营收3.10亿元，同比增长12.59%；实现归属于上市公司股东的净利润0.29亿元，同比增长60.26%。

　　点评：

　　三季度主业稳步增长。受益于行业增长以及公司竞争优势，公司本期收入增长较快，Q3 营收同比增长12.59%，净利润同比增长60.26%，毛利率为40.11%，同比增长0.84pct。本期销售费用为0.54 亿元，同比增长30.41%， 受终端动销不错影响，本期期末存货为3.21 亿，同比减少5.94%。

　　调味品行业尚处发展期，食醋市场增长空间大。近年来我国食醋产量以每年10%左右的速度增长，2012 年，我国食醋年产量约350 万吨，占调味品总量的9.6%，仅次于酱油和味精。长期来看，我国人均食醋消费量为2.3KG/年， 美国是我国的2.83 倍，日本是我国的3.43 倍，尚有较大空间；短期而言， 拉动我国调味品市场增长的“三驾马车”分别为餐饮、家庭和工业三块，随着消费升级带动餐饮和家庭消费增长，食醋行业未来几年仍能保持较快增速。

　　目前行业内以区域性品牌为主，恒顺是最有可能成为全国性食醋品牌的企业。我国的食醋企业早期大多是依赖于当地传统食醋文化和集体商标发展起来， 在区域内竞争再逐渐拓展至全国乃至国外。恒顺是“镇江香醋”的代表，其在当地已基本没有竞争对手，且在全国范围内享有较高知名度，而山西老陈醋虽然位列“四大名醋”之首，但是其区域内品牌较多，2012 年山西醋年销量约 65 万吨，占全国的21.5%，但是当地有上千家醋企，大小醋厂通过压低价格竞相竞争，导致山西醋价格明显低于镇江醋，而海天虽然是调味品巨头，但食醋尚不是其主要产品，短期对食醋行业冲击不会很大。

　　维持公司“增持”评级。预测2015/16/17 年EPS 分别为0.53/0.68/0.88 元， 对应2015/16/17 年PE 为44.78/35.09/27.17 倍，维持公司“增持”评级。

　　风险提示：市场拓展不达预期。

　　中工国际：4季度迎来业绩拐点，当前估值有较大提升空间，推荐买入

　　类别：公司研究机构：海通证券股份有限公司研究员：赵健日期：2015-10-28

　　投资要点：

　　前三季度业绩增速-18.16%，基本符合我们预期。报告期内：1)收入增速改善明显，3季度单季收入增-4.59%，较上半年-33.14%降幅大幅收窄，反映生效合同增加；2)3季度单季净利增速-14.41%，仍低于收入增速，主要原因是：a)相对于去年同期，毛利率有所下滑；b)去年同期，即14年前3季度对委内瑞拉电力项目减值冲回约9000万，导致基数略高；c)子公司普康(60%)核销加拿大Golden Band Resources Inc。公司长期应收款6200万，对应上市公司计提坏账准备约3600万元。3)同时，今年的有利因素反映在：三季度人民币贬值，公司持有外币资产项目，汇兑收益大幅增加(我们估计在8000、9000万)，3季度单季财务费用-1.38亿(14年同期为-0.23亿)，显然，公司是人民币贬值受益个股。

　　预收账款和现金流情况也表明订单生效加速，我们估计应该在20亿美元的体量。回款情况大幅好转，单季度现金流有所下滑：1)前三季度经营性现金流5.01亿元，较去年同期1.18亿元，净流入大幅增加，但3单季度经营性现金流1.00亿，同比下降72.78%；2)前三季度收现比125.68%，同比提高41.23个百分点；3)截至9月30日，公司预收账款46亿，较上半年继续增加。

　　4季度为公司业绩拐点。公司公告2015年实现归属净利润在9.10亿至10.83亿之间，同比增长5%-25%。以此推算，4季度需实现归属净利润3.32亿至5.05亿元，同比增长107.38%-215.45%，我们认为四季度单季高增长的主要原因：1)基数原因：14年4季度单季净利润基数较低，为1.60亿，主要原因是14年4季度单投资净收益-5700万元(普康公司长期股权投资转换为非流动资产损失5277万元)，单季计提坏账减值损失1.73亿，其中普康对应收债权投资计提坏账准备1亿；2)随着订单加速生效，4季度收入将持续提速。

　　业绩拐点带来估值提升，推荐买入。我们认为，公司今年实现18%增长(对应股权激励增长下限)的概率较大。考虑到第一期行权占比较大，我们认为公司不会轻易放弃目标，鉴于4季度基数低，而收入将显著提速(订单生效明显增加)，我们认为公司有较大概率实现全年18%的增长，因此4季度单季净利将有望达到4.45亿(而去年4季度单季剔除坏账等影响净利约2.95亿，因此并非不可能)，对应单季度增速为180%。

　　盈利预测。我们预计15-16年业绩增速为19%和20%，对应EPS 分别为1.33元和1.60元，当前股价仅对应15年不到20倍PE，而考虑：(1)公司4季度业绩拐点出现；(2)明年仍有20%左右的股权激励业绩要求；(3)公司拥有领先的正渗透水处理公司沃特尔，环保相关概念有望成为加分项；(4)目前点位已经达到3500点，市场整体估值水平大幅提升，而中工估值仍相当于去年10月份水平(2300)点。综合考虑，给予15年25-30倍的动态市盈率，合理价值区间33.36元-40.04元，推荐买入，维持“买入”评级 .

　　主要风险：经济下滑风险；国际政治、经济风险；人民币升值风险。

　　招商地产：资源禀赋优质，整装待发

　　类别：公司研究机构：平安证券有限责任公司研究员：王琳，杨侃日期：2015-10-28

　　事项：

　　公司公布三季报，前三季度实现营收239亿，同比增长0.64%，实现净利润22.2亿元，同比增长下降0.97%，对应EPS0.86元，略低于市场预期。

　　平安观点：

　　结算周期因素叠加汇兑损失导致业绩平淡：受结算周期影响，公司前三季度营收及净利润同比增长0.64%和下降0.97%。同时汇兑损益也是导致公司业绩平淡的重要因素，由于8月份外币汇率波动，公司外币借款产生的汇兑损失大幅增加，单季汇兑损失4.3亿，前三季度累计计入财务费用的汇兑损失3.8亿，较去年同期增加3.3亿，直接导致三季度单季业绩下滑83.9%。

　　销售稳步增长，财务状况稳健：公司前三季度实现销售额376.3亿，同比增长20.2%，保持稳步增长势头。期末在手现金262.5亿，为一年内到期负债的5.65倍，剔除预收款的资产负债率44.1%，较中报下降3.6个百分点，财务状况稳健依旧。

　　高溢价换股及增持承诺，彰显信心。公司近期公布招商局蛇口将以发行A股形式吸收合并招商地产的预案，其中招商地产A 股换股价为37.78元/股，较停牌前120日均价溢价73.81%。同时招商局蛇口拟以23.6元/股(相当于招商地产37.78元的股价)向包括员工持股计划在内的10名特定投资者募集资金，“大股东整体上市+引入战投+员工持股”，招商地产在央企改革中先行一步。此外招商局蛇口控股承诺上市后3个交易日内任意交易日A 股收盘价低于换股发行价(相当于招商地产股价低于37.78元)，将累计投入不超过30亿的资金用于增持。大股东高溢价换股及增持承诺，体现出其对未来发展前景的信心。

　　业绩承诺高增长，深圳优质土地快速补充。根据公司测算，预计吸收合并后的招商局蛇口2015-2017年扣非后净利润分别为62.4亿、85.9亿和103.0亿，2016年、2017年增速分别达到37.7%和19.9%，均明显高于行业平均增速，同时招商局集团承诺将对实际盈利数与预测净利润差额进行补偿，体现集团对未来盈利前景的信心。招商局蛇口拥有土地储备388.2万平，其中80%位于蛇口和前海，换股完成后有望成为蛇口自贸区最大地主，将显著受益自贸区和一路一带建设。

　　维持“强烈推荐”评级。预计2015-2016年EPS 分别为1.97元、2.35元，对应PE 分别为17.1倍和14.4倍。招商局蛇口高溢价换股、战投及公司员工高溢价参与定增，均体现对新公司未来发展前景的信心，公司换股合并后，将成为蛇口自贸区最大地主，将直接受益自贸区建设带来的政策红利，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：换股吸收合并失败的风险。

　　宋城演艺：异地项目齐放异彩，线上和资源端同布局

　　类别：公司研究机构：国海证券股份有限公司研究员：周玉华日期：2015-10-28

　　事项：公司公布2015年三季报：Q1~Q3累计实现营收11.87亿元(+65.5%)；累计实现归母净利润5.39亿元(+70.4%)；EPS 0.38元。其中，Q3实现营收6.14亿元(+88%)，实现归母净利润2.62亿元(+82.9%).

　　主要观点：

　　业绩符合预期，业绩大幅增长主要源于异地项目逐渐贡献收入及六间房新增报表。公司三季度业绩位于业绩预告中枢，符合预期。公司业绩大幅增长主要源于异地三亚、丽江和九寨项目逐渐成熟，开始贡献业绩。另外一个因素是六间房于8月开始合并报表，按照之前收购六间房时承诺的其2015年全年净利润1.51亿元计算，粗略估算三季度六间房贡献利润在2500万左右。

　　各景区加大营销，异地项目再落一子。公司在异地各景区通过系列富有创意的活动和营销产品，例如“肚兜节”和“面具节”等，吸引了众多游客，纷纷在当地树立了良好的品牌和口碑，经营亦取得佳绩。其中，《宋城千古情》日演出创出15场的新高，并与桂林旅游公司在阳朔合资建设“漓江千古情”项目，异地项目再添一子。

　　六间房业绩保持高速增长，TMT 产业投资基金完善线上布局。六间房已经于7月27日过户至公司名下，其用户的观看时长和月充值规模创历史新高，UV/PV 和ARPU 持续增长。此外，由刘岩先生主导的30亿元TMT 产业投资基金已经开始运作，并完成了对业内领先的女性游戏制作商“暖暖游戏”和国内最大的移动端漫画平台“布卡动漫”的投资，大大充实了公司互联网娱乐板块内容。

　　影视综艺娱乐板块不断积累。宋城娱乐首档真人秀《全能极限王》节目在播出期间收视始终保持省级卫视同时段综合排名前三，为公司该板块运营不断积累经验，并为未来与浙江卫视的合作打下坚实基础。此外，本末映画为六间房拍摄的《六间房》形象片及9个主播的形象片已经成功推出，并着手各旅游区，拍摄美食栏目和微电影等，促进线下内容向线上的升级。

　　旅游休闲板块，线上平台和线下资源端同时加强布局。线上平台方面，公司继续强化独木桥的业务拓展能力，在7月中旬推出的“宋城+”周边景区一日游等线路产品取得了较好的预订量。线下旅游休闲方面，公司9月中旬公告成立全资子公司浙江宋城龙泉山旅游开发有限公司，负责投资建设浙江省龙泉山景区二期旅游开发配套设施项目。表明公司开始从资源端发力，有意切入潜力巨大的周边游市场。

　　投资建议与盈利预测：维持盈利预测，预计公司2015和2016年的EPS 分别0.46和0.7元，对应的PE 分别为52和35倍。公司公告明确表明将继续在IP 打造、影视综艺、网络游戏、艺人经纪等领域投资拓展，形成丰富的互动娱乐生态圈。看好公司“积极打造宋城生态，全面拥抱互联网”的战略思路，及其公司线上线下娱乐生态系统发展空间，维持“买入”评级。

　　风险提示：1)项目进度低预期；2)人才流失；3)公司治理风险；4)突发性事件影响；5)宏观经济低迷

　　乐普医疗：内外并举齐发展，高成长，大闭环

　　类别：公司研究机构：平安证券有限责任公司研究员：魏巍，叶寅，邹敏日期：2015-10-28

　　投资要点

　　事项：

　　公司公布2015年三季报，前三季度实现收入19.75亿元，同比增长61.28%，实现归母净利润4.16亿元，同比增长30.51%；其中第三季度实现收入6.43亿元，同比增长48.77%，实现归母净利润1.28亿元，同比增长18.57%。

　　平安观点：

　　器械与药品内外并举，共创高成长。受多省招标完成及新东港等子公司并表的提升作用，公司前三季度实现收入19.75亿元，同比增长61.28%。扣除并表因素后，内生性收入增长高达30%。1)器械板块中Nano支架逐步实现新老交替，带动支架收入回升；起搏器与IVD延续高速增长。2)药品板块形成二超(氯吡格雷，阿托伐他汀钙)多强格局，预计明年将延续高速增长。

　　三季度销售费用率16.23%、管理费用率12.52%，比二季度略有上升(14.37%、10.08%)，预计是新兴业务推广与较多资本运作所致。前三季度销售商品、提供劳务收到现金19.83亿元，与同期营业收入19.75亿元保持一致。经营活动现金净流量1.98亿，占净利润的41.95%，相比半年报时的28.52%已实现资金净回拢。现金流状况保持优良状态。四板块齐用力，金融平台助势，建设生态闭环。

　　公司以“医疗器械、医药、移动医疗和医疗服务四位一体的心血管全产业链平台型企业”为战略目标，以心血管疾病医疗为核心，垂直搭建生态闭环。

　　公司成功地从较单一的业务领域扩展到医疗器械、药品、医疗服务和移动医疗等丰富产品和业务群。今年来移动医疗与医疗服务通过内生外延扩张迅速。未来有望围绕心血管主线进一步深化发展与并购。

　　9月下旬设立乐普金融，为公司及上下游企业提供融资租赁、商业保理、保险经纪等金融服务。此举强化公司在产业链中的影响力，拓宽投融资渠道，拉动业务发展同时获取金融盈利。管理团队锐意进取，进入新一轮高成长期，维持“强烈推荐”评级。

　　短期看医疗器械业务在Nano支架、基层市场开拓、IVD和并表吻合器企业的支撑下较快增长；药品业务在招标放量、并表新东港增厚业绩的拉动下高速增长。

　　中期看对乐普药业剩余股权的收购和新产品相继上市成为新的增长引擎。长期看医疗服务和移动医疗将是新增长点。维持2015-2017年EPS预测0.71、0.95、1.29元，一年期目标价48元，重申“强烈推荐”评级。

　　风险提示：招标政策变化带来价格下降；多平台发展并购整合不达预期。

　　威孚高科：受下游拖累，3Q15并表业务净利润同比大幅下滑

　　类别：公司研究机构：平安证券有限责任公司研究员：王德安，余兵日期：2015-10-28

　　投资要点

　　事项：

　　2015前三季收入同比下滑10.3%为45亿，净利润同比增4.4%为12.9亿，每股1.28元(最新股本)，扣非净利润同比下滑7.1%为11亿；2015第三季度收入同比下滑25.4%为11.1亿，净利润同比下滑38%为2.5亿，每股0.25元(最新股本)

　　平安观点：

　　1-9月公司并表业务同比下滑35%，3Q15并表业务净利润同比下滑84%

　　3Q15并表净利润2055万元，环比同比均下滑80%以上。公司下游主要为柴油车，2015前三季度柴油商用车产量同比下滑17%，尤其是中重型柴油车下滑幅度大，前三季度中重型卡车产量同比下滑30%。今年前三季度公司毛利率亦同比下滑2.5个百分点至22.3%。

　　3Q15投资收益下滑15%

　　公司投资收益来源中的博世汽柴下游配套国三排放标准以上柴油车，受益于近年来柴油车排放标准的升级，业绩一直保持较高增长，2015年1月1日起我国柴油车已进入全面国四时代，国四渗透率提升的边际贡献减弱，且受累于下游产量下滑，3Q15投资收益同比下滑。

　　盈利预测与投资建议

　　我们判断目前商用车处于低谷期，复苏尚需时日，2016年有望进入弱复苏，尤其是轻型卡车将逐步恢复正常，中重型卡车复苏或需要更长时间。

　　鉴于下游低迷程度超出预期，调整公司业绩预测为2015年、2016年每股收益为1.51元、1.84元(原预测值为2015年/2016年EPS为1.91元/2.23元)，并首次给出2017年每股收益预测为2.02元。目前股价估值基本合理，下调评级为“推荐”。

　　风险提示

　　1)柴油车行业未如期复苏；

　　2)本部业务萎缩幅度超预期。

　　红日药业：1-3Q业绩符合预期，双轮驱动业绩稳定增长

　　类别：公司研究机构：群益证券(香港)有限公司研究员：闫永正日期：2015-10-28

　　事件：

　　公司发布公告，2015年1-3Q实现净利润4.29亿元，同比增长28.12%，折合ESP为0.48元，符合预期。单季度来看，公司Q3实现净利润1.81亿元，YOY+58.48%，业绩增速较H1明显加快。

　　2015年1-3Q公司实现销售收入23.29亿元，YOY+16.06%，营收增速较上半年小幅放缓0.9个pp，主要为医保控费政策及“限挂令”等行业政策扰动所致。我们预计：中药配方颗粒增速保持在+40%，继续保持快速增长；血必净注射液增速约为+10%，叫上半年有所改善，受“限挂令”等行业政策影响中期来看，成长压力仍然较大。报告期公司毛利率为83.71%，同比基本持平；依托经营规模扩大及公司高效的管理运营水平，本期综合费用率为59.91%，同比大幅下降5.2个pp.

　　中药配方颗粒市场空间巨大，牌照放开无需担忧：2014年康仁堂中药配方颗粒实现销售收入12亿元，同比增长52%，继续保持快速增长，但与1300亿的中药饮片市场规模相比，中药配方颗粒的替代空间仍然巨大。

　　公司拥有产能、品牌等先发优势，有望迎来一个高速增长期，预计2015年中药配方颗粒销售收入有望保持40%以上增长。

　　横向跨科室开发与纵向基层医院拓展共促血必净平稳增长：首先，血必净的传统用药科室主要为ICU及急诊科，销售占比接近30%，未来公司将加强横向跨科室开发力度，重点加强在呼吸、烧伤、普外、等新科室的横向推广力度；其次，血必净目前的销售市场主要集中在三级医院，未来公司将投入更多资源加强基层医院的覆盖，带动产品在基层医院的销售。预计2015年血必净销售收入有望保持10%以上稳定增速。

　　外延幷购注入增长新动力：公司2015年6月公告，拟非公开发行9328万股，合计作价15.69亿元，购买超思股份及展望药业100%股份。超思股份及展望药业，2015年净利润承诺分别为4800万元与3100万元。超思股份近年来一直致力于向全球用户提供小型化、便携化、智能化的医疗健康电子产品。展望药业主要产品为羟丙甲纤维素、羟丙纤维素及微晶纤维素等药用辅料及原料药。外延幷购有利于增强公司的持续盈利能力，完善公司在医疗器械领域的产品结构，加快布局可穿戴设备和移动医疗。

　　盈利预计：我们预计2015年/2016年公司分别实现净利润5.68亿元(YOY+26.96%)/7.23亿元(YOY+27.46%)，EPS分别为0.62元/0.79元，对应2015年/2016年PE分别为31倍/24倍。未来公司在“配方颗粒”及“血必净”双轮驱动下业绩有望继续保持高速增长，同时迭加出色的外延幷购整合能力，有望成为优秀的平台型企业。给予公司“买入”的投资建议，目标价24元(2016PE30X).

　　鱼跃医疗：内生外延并举，新一轮成长起步

　　类别：公司研究机构：平安证券有限责任公司研究员：魏巍，叶寅，邹敏日期：2015-10-28

　　事项：

　　公司公布2015年三季报，实现收入16.3亿元，同比增长19.7%，实现归母净利3.32亿元，同比增31.6%，扣非净利同比增24.8%。第三季度实现收入5.4亿元，同比增26%，扣非净利润0.7亿元，同比增长24.3%，基本符合预期。

　　平安观点：

　　电商业务高增长，拉动各业务主线。前三季度收入端的快速增长来自于电商业务高增长和上械并表两大因素。前三季度公司电子商务平台继续增长迅猛，预计同比增长100%，全年有望冲击5亿元销售目标。单品增速较快的有：制氧机增长约20%，电子血压计增长100%，高端轮椅、雾化器、新产品睡眠呼吸机等，线上电子血压计销售已超欧姆龙。电商渠道已经成为拉动公司业务的主要引擎，在其拉动下，预计康复系列增长15-20%。

　　并表上械，拓宽产品线。公司7月并表上械集团，接手后主要任务在于整合与激励。我们预计，前三季合并报表中，由于涉及一些一次性的费用支出，上械贡献了净利润约800万元，全年预计贡献净利润超过2000万元，预计明年上械将获得6亿收入，净利润约6000万。未来随着整合推进会逐步提升市场占有率与产品利润率。尤其上卫厂的整合空间值得期待。

　　移动医疗平台医云健康，用户活跃，开局良好。目前大医生APP运营良好，医患活跃度高，尚未通过互联网平台，仅靠线下医生导入病人流量就实现了客户数的高增增长。同时，公司已经分别于今年4月、7月与阿里健康、辉瑞制药签署战略合作框架协议。未来将与巨人同行，在慢病管理、远程医疗、药品推广、医疗数据处理等方面全方位展开合作。

　　控股股东增持并推出员工持股计划，彰显信心。控股股东增持显示对公司发展信心。并于6月下旬推出定增计划，募集不超过28亿元，其中2.4亿为员工持股计划，参与对象将包括公司董监高及核心骨干员工。

　　内生外延并举，进入新一轮快速成长期，维持“强烈推荐”评级。公司正在由“设备制造商”向“平台型品牌运营商和医疗服务提供商”转型。由家用医疗器械向专业医用临床领域延伸，并购整合上械集团将提升其医用领域的产业地位。布局互联网医疗进入慢性病远程健康管理，紧抓“医生”核心资源，同时整合互联网巨头和制药巨头，未来有望在移动医疗领域胜出。考虑到并表上械因素和对公司各业务线成长性的跟踪评估，我们调整2015-2017年EPS至0.68/0.90/1.13元(原2015-2016年预测0.66、0.86元)，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：业务整合风险。

　　莱美药业：第三季度业绩低于预期，期待招标后有所改善

　　类别：公司研究机构：西南证券股份有限公司研究员：朱国广，何治力日期：2015-10-28

　　事件：2015年前三季度公司实现营业收入、扣非净利润分别为6.8亿元、1017万元，同比增长分别为14.5%、扭亏为盈。2015Q3公司营业收入、扣非净利润分别为2.4亿元、195万元，同比增长分别为-0.2%、-79%。

　　第三季度业绩低于预期，期待招标后有所改善。2015年前三季度收入增长约14.5%，其中抗感染类收入同比增长30%，特色专科类收入同比增长56%。去年同期受到GMP认证停产检查影响及茶园制剂厂部分专科药品种生产地址变更影响，使得特色专科药及抗感染类制剂销量下滑，而本期生产恢复正常。2015年前三季度扣非净利润扭亏为盈，主要原因为停产因素消除，产品销售增长恢复导致净利润回升。如从单季度来看，2015Q3营业收入、扣非净利润同比增长分别为-0.2%、-79%，原因如下：1)Q3收入下滑约0.2%，主要是代理其他厂家产品在重庆地区销售减少所致，但我们认为该项收入下滑对公司毛利影响有限；2)Q3扣非净利润同比下降约79%，主要是受产品收入结构变化，公司整体毛利率下降约3个百分点影响；同时公司在Q3的营业税金及附加增加约100万，由于定增进展低于预期，使得财务费用新增约200万。

　　埃索广东销售顺利、乌体林斯静待招标。1)埃索美拉唑肠溶胶囊(莱美舒)已完成重庆、广东挂网，山东和湖北进行补标，安徽中标但尚未执行新标，预计后续招标较为顺利。广东省在二季度中标后从7月份已经开始销售，市场销售规模约为重庆3-4倍。对于埃索仍采用精细化招商，按照行政区划、社区或医院进行招商，尽可能覆盖更多的消费终端。虽然市场上报埃索生产批件的厂家很多，但临床数据核查预计也会排除部分生产批件，总体看来埃索的竞争环境仍较好；2)乌体林斯作为免疫调节剂(主动免疫)可以进行全科室推广，市场空间较大。其生产GMP认证已过，在川渝、湖南、广东、上海、辽宁已经完成代理商布局，若招标开始则预计四季度应该就能上市销售。对于前期有招标记录的省份，销售进度可能更快；3)子公司湖南康源已经完成高管激励，员工积极性增加。其新产品混药嘴已取得国家食药总局颁发的药品包装用材料和容器注册证，该品种为独家品种，大部分西林瓶粉针剂都会使用该产品，则可在招标过程中占据优势。混药器正在准备进行GMP认证，预计将在2016年上市。

　　通过产业资本引进国外先进医疗技术，丰富产品梯队。公司参与中国生物医药基金I期(有限合伙)，后期或通过生物医药基金批量引进TVM资本关联产品或者技术，实现国外领先产品或者技术的转移与孵化。公司在2015年4月与Argos达成DC细胞肿瘤免疫治疗方案AGS-003中国权益转让协议，已在美国开展III期临床，预计2016揭盲，2017年2季度获FDA批准上市，2018年可在国内实现产业化，通过建立肿瘤治疗中心的模式进行推广。公司与TVM资本的合作仍在继续，后续项目涉及的领域覆盖医疗器械、精准医疗等，产品梯队将逐渐丰富，前景值得期待。

　　盈利预测与投资建议：如考虑增发股本影响，我们预测2015年、2016年、2017年摊薄后EPS分别为0.13元、0.61元、0.86元(原预测2015-2017年EPS为0.27元、0.71元、1.24元，本次下调的主要原因为埃索及乌体林斯放量、及定增进展均低于预期)，对应动态市盈率分别为238倍、52倍、37倍。我们认为：尽管当前估值与市场相比偏高，但考虑到公司新产品埃索、乌体林斯市场属性较好，在招标展开后销售或超预期；参与生物医药基金后，产品线将持续改善；且外延式扩展预期强烈，故维持“买入”评级。

　　风险提示：招标及产品降价风险、非公开发行进度低于预期风险、AGS-003研发不达预期风险。

　　东易日盛：业绩低点将过，可复制性产品值得期待

　　类别：公司研究机构：申万宏源集团股份有限公司研究员：陆玲玲日期：2015-10-28

　　投资要点：

　　公司前三季度营业收入同比上升17.3%，净利润亏损0.26亿元，公司预计全年最低实现净利润8140，对应-30%的增速。2015年1-9月实现营业收入14.4亿元，同比上升17.3%；

　　归属于母公司所有者净利润亏损0.26亿元。其中Q3实现营业收入5.2亿，同比上升11.9%，净利润亏损0.11亿，同比下降287.4%。公司信息化投入增加、木作工厂搬迁，所支付的人员离职补偿和搬迁等费用支出影响了公司当期的利润。

　　公司净利润为负，周转率降低致使ROIC降低7个百分点。公司前三季度ROIC为-2.96%，与去年同期相比下降7个百分点。一方面是由于公司净利率为-1.66%，与去年同期相比降低3.73%；另一方面，总资产周转率、营运资本周转率分别下降0.05次/年和0.19次/年。

　　毛利率下降与期间费用的上升共同导致净利率下降。公司毛利率35.53%，同比下降1.58个百分点，销售费用率和管理费用率分别较去年同期提升1.75个百分点和0.45个百分点至24.69%和10.38%，财务费用率较去年同期上升0.73个百分，在绝对值上多流出了765万元，公司购买理财产品，投资收益较上年同期增长74.88%。

　　公司现金流明显改善。2015年前三季度年公司实现经营性现金流净额为2.07亿元，其中现金流入同比增长27.21%，现金净流出同比增长19.86%。经营性现金流量净额同比上升134%，收现比117.2%，增加了9.72个百分点，现金流改善明显。

　　速美的标准化、可复制产品值得期待。家装大行业非常离散，但是消费者对有品牌的家装公司的需求越来越强烈，使具备有好的产品和可复制性的家装公司最可能脱颖而出，东易日盛目前在这两方面都做的最好，设计、材料供应和施工管理优秀，DIM+系统出来后实现设计端标准化，加上目前已经打通供应链，就可以实现“中央厨房+轻资产”的商业模式，速美的落地值得期待。

　　投资评级与估值：下调盈利预测，维持“增持”评级：预计公司15年-17年净利润为0.81亿/1.79亿/2.33亿，增速分别为-30%/120%/30%，PE分别为71X/31X/24X。维持增持评级。

　　首航节能：传统业务承压，光热业务值得期待

　　类别：公司研究机构：平安证券有限责任公司研究员：余兵日期：2015-10-28

　　投资要点

　　事项：公司公布三季报，营收同比减少15.1%，归属上市公司股东净利润同比减少18.29%，EPS 0.12元。

　　平安观点：

　　三季度业绩低于预期，传统主业承压。公司前三季度实现营业收入5.43亿元，同比减少15.1%；实现归属于上市公司股东净利润8373.9万元，同比减少18.29%，对应EPS 为0.12元。三季度单季实现营业收入1.13亿元，同比减少60.42%；实现归属于上市公司股东净利润-1168.6万元，同比减少151.75%。我们估计三季度业绩低于预期的原因为空冷和电站总包业务收入确认进度缓慢，受宏观经济下行影响，尽管公司在手订单充足(当前在手空冷订单约30亿)，但项目执行及收入确认进度不及预期，拖累公司业绩。此外，公司预告2015全年盈利16,258.17 ~22,354.98万元，即四季度单季盈利7884.3~13981.1万元，四季度单季业绩同比变化-25.8%~31.6%，主业低迷将延续至四季度。

　　光热业务是公司主要价值所在。尽管传统主业承压，但主要体现公司价值的光热业务形势较为喜人：敦煌10MW项目稳步推进，年底有望建成；敦煌2.50MW项目获得登记备案，明年上半年有望开建；内蒙成立子公司，筹划磴口2.125MW项目；国家拟建设1GW光热示范电站，公司敦煌2.50MW项目入选概率大。公司是国内光热领域的佼佼者，在国内光热政策逐步明晰、扶持力度加大的背景下，公司依托成本优势、技术优势、先发优势将尽享国内光热盛宴。

　　投资建议。由于主业不及预期，我们下调公司15-16年EPS(下调幅度38.6%、25.8%)，预计15-17年公司EPS为0.27、0.69、1.20元，对应10月26日收盘价PE分别为104.7、41.7、23.7倍。考虑光热行业广阔的发展前景、公司行业领先地位和高效的执行力，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示。光热发电政策、订单无法落实风险；EPC项目盈利低于预期的风险。