产品结构调整推动业绩快速增长。公司前三季度营业收入同比仅增加1.58%，净利润则同比上升42.66%。净利润增幅远超营收增幅，说明公司盈利能力得到大幅改善，我们认为主要原因是高毛利率品种贡献高业绩弹性。公司在技术改造和管理效能改善的促进下产品结构调整取得初步成效，核心产品高温合金、超高强度钢和特种冶炼不锈钢规模和效益逐步提升。

　　技改工程效果显着，高端品种产能扩张加速释放盈利空间。公司2009 年启动百亿技改项目。2012 年一期技改(投资30.57 亿元)完成，2012 年底二期开工(投资30 亿元)，预计二期技改2015年年底完成。通过技改项目，公司高边际效益品种高温合金、高强钢、特冶不锈钢、高档工模具钢的产能得到大幅提高，进一步提升公司高端产能盈利能力。公司此次募集的20 亿资金中8.5亿元将继续投入技改项目，预计2015 年高温合金、高强钢、特冶不锈钢和高档工模具钢的产能分别增加至6000 吨、5500 吨、18000 和10000 吨，相应增加利润3.9 亿元。公司盈利水平2015年将步入爆发式增长阶段。

　　财务费用改善空间大。此前公司的产品优势并没有完全反映到盈利里，我们认为主要原因是财务费用过高。过去四年公司的资产负债率从74%一路攀升至85%的较高水平，导致2011-2013 年财务费用分别为3.73 亿、3.21 亿和3.71 亿元，占毛利比例分别为58.9%、53.7%和54.5%。公司规划此次所募集的20 亿元中将有10 亿用于偿还银行贷款，再加上银行降息的影响，预计将带来约7000 万的财务费用节省，相对于目前2000 万的净利润，能带来明显的业绩增长弹性。

　　军工+核电属性，发展空间巨大。公司核心品种所涉及到的行业领域主要为国防军工、核电、石油石化等，都是国家战略性产业的重要组成部分。未来5-10年，这些应用领域都处于高速发展阶段。特钢等关键材料是这些行业发展的最大瓶颈，因此我们认为材料行业将率先受益。公司是军工材料龙头，核心产品高温合金是航空发动机的关键材料。根据2014年半年报，高温合金营业利润占比约52%。强军工属性将使公司享受到军工行业景气度的提升。公司产品在核电领域也有广泛应用，因此将受益于三代核电重启，且核电“走出去”的政策将使公司产品出口空间较大。公司2014年专门成立了军工办和核电办。

　　盈利预测：考虑非公开发行的影响，公司二期技改工程落地和财务费用改善，我们预计公司2014、2015、2016年EPS分别为0.09、0.67和1.05元。2015年对应PE为42.28倍，低于可比公司钢研高纳2015年估值54.42倍。考虑到高端装备制造业的高速增长、核电建设重启以及公司技改工程完成带来的产能扩张，作为行业龙头，公司业绩有望迎来爆发式增长，给予买入评级。

　　风险提示：技改工程进度低于预期；内部增效情况不佳；核电重启进程慢于预期。