华泰证券指出，货币政策需维持稳中偏松为经济转型发展保驾护航：11月下旬降息后所突显的货币传导渠道不畅的问题已在一行三会的一系列政策的疏导下有所缓解。但当前货币政策操作仍面临两难，资金避实就虚，但资金不愿实业投资的根本仍在于投资回报率的下降以及违约风险的陡增，而这些问题的解决主要依靠全面改革、完善制度、破除垄断等，与货币政策操作本身关联有限。2015年一季度经济基本面面临显著的下行风险，同时财政基建因气候及融资征地受限等因素的影响在一季度难以发力，这意味着面对尚不够稳健的经济、债务展期的需求剧增以及资本外流压力的增强，货币政策进一步维持宽松是两害相权取其轻的最优选择。货币宽松与改革转型相辅相成，当前维持适度宽松货币政策将利于改革深化。

　　以下为研报全文：

　　1）Q4经济环比增长好于预期，但动能疲弱：14年全年GDP7.4％，第四季度GDP增长7.3％，略高于预期（7.2％），但环比折年仅6.1％。全年经济增长向7.5％靠拢，但主要受益于地产产业增速从三季度累计增速7.9％上升到8.1％，第二产业累计增速则从7.4％下降至7.3％。7.3％的增速与我们的预测相符。并且增长的逻辑也符合我们的先期判断，及面对14年第三季度的经济增速下行，政府通过财政和货币双发力，短期拉升经济，但面向2015年，动能仍显疲弱。

　　2）工业回升明显，供给意愿提升：14年12月工业增长7.9％，远高于11月的7.2％，在8月工业创下6.9％的单月年内低点后，工业经济总体反弹。12月工业环比增长0.75％，动能在连续两月低迷后呈现反弹。其中发电增长1.3％，钢材增长6.4％，汽车增长3.7％，发电、钢材、汽车增速均显著企稳回升。国有、集体、股份制、私营各成分企业同比增速都有上提。与政府基建投资密切相关的铁公基设备制造业同比增长15.2％， 反弹明显。

　　3）全年投资下平台，地产投资大幅下滑：14年投资增长15.7％，增速继续回落0.1％，相比13年19.6％的“正常”增速，投资已显著下平台。12月投资环比折年率15.5％，单月投资增长14.8％，均显示投资的颓势。14年全年地产投资增长10.5％，大幅低于13年的19.8％，单月地产投资已出现-2.1％的负增长。在地产销售、房价出现改善后，地产投资的短期改善仍需进一步观察。

　　4）政府基建托底意愿明显：14年全年基建投资增长20.29％，公路、铁路、环保等基建产业投资增速较高，虽不会有30％以上的高增，但政府投资托底的思路明显。在分行业的固定资产投资中，与政府投资相关的公路投资，公共设施与社会保障、交运仓储、水利环境都有所增长。

　　5）告别投资驱动，服务业新兴产业承担更多增长重任：经济新常态渐清晰，投资增速趋近15％、地产投资增速趋近10％，投资驱动在减弱。服务业、新兴产业将继续维持高增长，预计15年服务业的真实增长仍在8％，继续以较高速度扩张。高端装备制造、计算机、电子电器、仪器仪表等新兴制造产业将维持较高增速，符合我们先前所描述的中国产业结构转型升级路径。

　　6）季节性因素及房地产次生消费带动消费回升：14年12月份消费增长11.9％，扣除价格因素后实际增长11.5％，较11月份继续回升。季节性效应继续带动食品及烟酒、日用品消费增速的回升；受到房地产市场回暖影响，家电、家具、建筑装潢材料等房地产次生消费继续走高，这与11月消费数据的特征十分类似；此外，受油价下跌和年底促销等影响，汽车消费在本月出现了一定的反弹，成为一个亮点。

　　7）货币政策需维持稳中偏松为经济转型发展保驾护航：11月下旬降息后所突显的货币传导渠道不畅的问题已在一行三会的一系列政策的疏导下有所缓解。但当前货币政策操作仍面临两难，资金避实就虚，但资金不愿实业投资的根本仍在于投资回报率的下降以及违约风险的陡增，而这些问题的解决主要依靠全面改革、完善制度、破除垄断等，与货币政策操作本身关联有限。2015年一季度经济基本面面临显著的下行风险，同时财政基建因气候及融资征地受限等因素的影响在一季度难以发力，这意味着面对尚不够稳健的经济、债务展期的需求剧增以及资本外流压力的增强，货币政策进一步维持宽松是两害相权取其轻的最优选择。货币宽松与改革转型相辅相成，我们认为当前维持适度宽松货币政策将利于改革深化。（俞平康、薛鹤翔、孙峥）