1月14日，国信证券(002736)召开2015年度策略会暨创投私募高峰论坛，国信证券2015年度策略会，数位私募大佬齐聚国信，以下是但斌的演讲全记录。

　　主持人：接下去我们有请但斌先生为大家演讲，他也是一个娱乐界的名人，他是新浪微博的大V，阐述了中国股市黄金时代的投资哲学，在2012年的8月份又提出了A股著名的玫瑰底判断，今天我们有幸听到他在现场演讲的题目是穿越时间的河流。

　　但斌：非常高兴有这样的机会，我声明一下我的微博和博客都是记录我自己投资人生的一个工具，就像写日记一样，我也从来没想让别人来加我，我也不知道为什么有八百万的粉丝，可能都是大家想赚钱，看一看有一个投资人天天在那写，说一些可能跟投资相关的一些东西，我自己觉得仅此而已。另外2007年的畅销书，如果我知道2007年要是一个最高点，我可能就不出了。当然这个是开玩笑。我们公司这十年以来主要是选择了一些个股，可以说投资了几个股票赚了钱，所以说市场本身，我原来在国泰君安研究所的时候专门是负责市场研究，所以我偶尔看一下市场，当2012年8月份的时候，我正好是看了一下月线图，因为有十年技术分析所谓的功底，正好大霄也在那吆喝钻石底，因为有很多人骂他，我替大霄说几句话，如果放在未来的历史长河里，钻石底和玫瑰底它应该是能经得起时间考验的判断和结论。

　　我两个月前跟一个朋友，它是一个很大的资产管理公司的老总，他带了十几个人来，我跟他们一起交流，我跟他说我说如果我是你，他们当时大概有二、三千多亿的资金，我说如果我是你我去把茅台(600519)举牌了，我去把招商银行举牌了，我会去把我认为低估的东西全部举牌了，我说如果我有这个规模。到了2014年底的时候，我们看到了安邦在做这样一件事，后来前几天我见到他们的一个朋友，他说现在他们很后悔，但是可能也因为时间太短，没有办法做这个决定，但是实际上在2012年的这样一刻，我们说玫瑰底，那一刻对于超大资金来说，如果每天买十亿的话，实际上用两年时间去建仓，是最好的时机，追涨对于超大资金来说是非常困难的，你只能相对来说做一个提前判断，你如果提前两年认为这是一个真正大底，你买入，那么现在就是一个收割或者是再继续看着这个股市在增长的过程，当然我们比大霄的钻石底更彻底的一点是，好几位朋友都说不要做长远的预测，实际上我们做了一个超长远的预测。

　　在2012年8月份，我们说这个牛市可能会漫长而短暂，可能会持续到2022年，我实际上在2012年8月份是给出了这样一个判断，当然现在可能很多朋友也在说牛市，包括赵丹阳同志也在说这是人类历史上最伟大的牛市，人类可能会存在很多年，我们不知道这是不是人类历史上最伟大的牛市，但是我有一点是比较赞同他的，这确确实实是我们中华民族这一代人可能面临的一个非常非常大的牛市，这是我的一个基本判断。

　　而且我认为这个玫瑰底，不是相当于美国的七十年代，八十年代，我认为相当于是美国1942年开始的一个阶段，1929年到1933年，大危机之后一个大反弹，然后又下来，然后从1942年开始二战正High的时刻，美国市场展开了至今为止最伟大的行情，我认为2012年8月份，实际上是6月份见底的，1847那个位置见底，这个位置应该有可能是类似于美国的1942年的时刻，所以如果它经得起历史的考验，我原来在国泰君安研究所工作的时候，2000年5年我写过一篇文章《B股——十年磨一剑》，这个判断经得起时间的考验。我个人倾向于我这个玫瑰底的判断也应该是经得起历史的考验，这个时刻就是美国1942年的时刻。

　　当然在历史穿越的岁月过程中，市场也会有阶段性调整，比如说我们看到1962年之后美国市场的调整，但是总的来说放在历史长河当中，这个资本市场会显示出真正的价值所在，这是第三个图，这是我在今年的时候看到的图，我觉得很形象，这个黄金坑，三个黄金坑，我判断这个玫瑰底的时候，实际上没看到这个图的，这是今年看到的，这个玫瑰底应该是第三个黄金坑，有个人算了一个比例，黄金坑的走势，我们的江主席是5.89倍，胡主席是5.13倍，习主席10年执政周期结束的时候是多少倍？如果从他2012年上台到结束，GDP按照7%的增长，就是10年翻一翻，我们的GDP大概是一百万亿左右，如果我们的证券化率是1:1的话，总市值在习主席执政10年结束的时候，应该是在100万亿，如果遇到像2007年情况下，就是130万亿，当然，这个130万亿和100万亿，有两种来源，一种是股票内生性增长，一个是外延式扩张，如果是内增性增长，你长期持有，这个企业的增长会非常完美，还有一种可能性是外延式扩张。2015年我个人判断可能一半是海水一半是火焰，火焰的一部分，我觉得是牛市，让这个企业的估值恢复正常合理，就像我们邱总说的股票恢复到合理价值的一部分，继续完成从去年年底到现在的估值修复过程。

　　海水这部分，我个人倾向于可能是中小板和创业板。我们在2007年犯了一个很严重的错误，回过头看，我们总结比方像茅台，我们实际上从2007年一直持续到现在，一股都没有卖过，从2004年到现在一股都没有卖过，我们为什么没有卖茅台，当时茅台PE高的时候是73倍，这和创业板现在的市盈率是差不多的，我们认为茅台是高速增长的，而茅台经历了七年的时间确实是高增长的，增长了4.34倍。另外还有一只股票就是万科，我们认为王石先生说的万科要达到两千亿的销售目标，而万科也确实达到了，它用七年的时间增加了2.12倍，但是你要知道当时2007年的时候，万科的市盈率是39倍，去年茅台最低的市盈率是8.8倍，万科的市盈率是5.9倍，中国两个最好的上市公司之一，业绩也确确实实实现了大幅的增长，但是它的市盈率损失了，损失了85%左右，当一个企业确确实实是在高增长，而且你预期也是高增长，但是一旦它失速以后，这个市场的估值水准，全世界都会给它十倍以下，所以未来，今年或者是明年，或者是未来五到七年的时间，我估计我们的创业板和中小板会非常严峻面临这个高估值的挑战。

　　当然，我也比较认同候安杨先生刚才说的话，就是我们不理解的要理解，但是风险还是要关注。从国内，在香港，海外，实际上我们这几个市场都做了有十年的时间，我觉得在国内也好或者在海外，我们完全是按照同一种逻辑，同一种价值观在投资，我们知道在海外如果我犯了比较严重的错误，那么我就出局了，如果我投资了像獐子岛(002069)这样的公司，我第二天就清零了，可能损失90%，但是在我们的A股市场里面没关系，跌了20%或30%，像成飞集成(002190)如果你是重组上来了，如果重组消失，你理论当天会跌到15块钱左右，所以一般你犯错误的时候你会受到很严重的惩罚，但是在A股市场非常幸运的是，如果你犯了一个很严重的错误，你受的惩罚是非常轻微的，收益风险比，会导致你还会再犯。另外刚才候总讲的乌鸡变凤凰的事情，在我们的A股市场反复在上演，但大家不要掉以轻心，2015年应该是一个关键的改革年，这个改革年会打破我们过去所有的投资逻辑，我今天上午在办公室的时候，因为特别忙，我打开万得系统在听PE大佬的演讲，我听了其注册制的观点，很多人不相信注册制会大面积的推开，是有节制的推开，对市场的影响不是很大，但是我非常担心，包括我在上海前几天李老师组织的上海二十几个私募大佬在座谈，我看在座的不管是做PE的，还是做投资的都认为注册制影响不会太大，认为我太单纯了。

　　但是我觉得过去我们二三十年资本市场都是建立在需求大于供给的这样一个基础之上的，我们所有的价值观所有扭曲的东西都是因为这个导致的，2015年会不会因为这方面发生了根本性的变化，导致我们市场出现黑天鹅的情况发生，但是我个人认为黑天鹅情况发生，是在创业板和中小板。因为它的龙头打开了，过去我们的龙头打开的时候，下一百家，这个水龙头规定今年只放一百家，以后这个水龙头打开，如果真的是交给市场的话，现在据说是交给深交所和上交所，当然会有总体控制，但是总的来说，全世界没有这样的逻辑，新股一上市天天涨停板，我个人认为只要不合逻辑的东西，不是按常识能理解的东西都是短暂的，真正符合价值观，符合逻辑的东西，才会长久。海外经验蓝筹股溢价，小股票有折价，对于大资金来说是不敢玩小股票的，我们在香港做投资，实际上有很多股票涨了很多倍，但是对你来说没有意义，因为它一天有几十万、几千万的港币成交，你进去以后实际上出不来的，你主要的利润来源是来自于大股票的贡献。真正有成长的行业公司是可以投资的，但是对小股票确确实实是要非常警惕的，但是在A股市场蓝筹股在刚刚过去几个月时间，现在突然变了，在刚刚过去的前几个月，还说我们的蓝筹股变成烂筹股，讲估值输在起跑线上，我们邱总在这几个月是扬眉吐气，但是在半年前我们的邱总还是在唉声叹气，开玩笑，当然他肯定是内心很有力量，一般做投资人，内心很有力量，不会因为谁骂一句就改变自己的看法，这是毫无疑问的，否则也做不好投资。

　　但是，资本市场根本的东西，我个人认为会在2015年甚至是更久远的岁月发生，就像对茅台和万科修复估值一样，用七年的时间进行合理的价值回归。实际上我个人认为是两个，火焰这边是蓝筹股的价值回归，海水这部分是中小板和创业板，绝大多数股票去除泡沫，当然，也不排除创业板或者是中小板股票当中有类似腾讯百度这样的股票，比如说我们在海外也投了腾讯、百度和奇虎360这些股票也获得非常好的收益，但是很遗憾我们在创业板里面没有去做这样的投资，但是真正有这样的股票也需要让这个估值下来才有机会，比如说如果我们让创业板每年上来一千家，退五百家，如果出现这种情况的话，那才是我们真正的春天来了，否则小米上市是420亿美金，如果上在A股里面，我们还有多少盈利机会，不可能有太高的盈利，像创业板80倍，你说再涨一倍，这概率很小，但是如果我们的创业板和中小板能够出现真正的回归市场配置功能，能够让小米5个亿上市，10个亿上市，那就像早期腾讯一样，我们才会有一百倍甚至五百倍的可能性，现在基本上这种可能性很小，所以真正的春天是符合全世界规律的价值投资理念真正回归之后，我们的春天才真正的到来，否则是谁的春天？我个人认为是上午演讲那些PE大佬的春天，为什么？你想想一个八十倍四十倍在卖的东西，他五倍十倍投的，过去他们的日子很难，我看上午嘉宾说日子很难，日子很难是你这个龙头没打开，如果龙头打开，我投五倍的东西，上市八十倍卖，八十倍永远能撑住，你想这些人他们都可以蹦着上班，跳着上班，五倍、十倍投着，然后你再八十倍四十倍很欢喜的去买它，我说是普遍现象，我不是说像东方财富(300059)网、乐视网(300104)，这是少数企业，你想想这个逻辑是合理的吗，实际上这不是常识，真正的常识是这些人五倍投了，它上市六倍、七倍，10倍、20倍，全世界都是一样的，这才是合理的。

　　然后再接着来，这样的产业链就正常了。比如说像腾讯，你四块钱上市，三块钱上市，做PE的赚了10倍退出，我三块钱、四块钱买持有到现在，赚200倍，这个逻辑是成立的，比如说他是更早的，他赚几倍，赚完以后上市以后，我们再接着赚，再倒过来，他在赚更多的，我们再赚更多的，这样就合理的，你不能说他五倍投的，十倍投的，八十倍再卖给你，兄弟们，如果这个游戏能够玩下去的话，在座的各位把衣服脱光出去就行了，为什么？你输光了。

　　与一些同行和管理资金的大佬交流，都很保守，说注册制没有那么大的杀伤力，是不是有这么大的杀伤力，我觉得2015年也要非常注意一个风险控制，在火焰喷发的时候另外一方面要非常冷静，我们中国老百姓是不见棺材不落泪，还有一句话是不见兔子不撒鹰，现在的注册制又不讲业绩，又不讲增长，你想想要八十倍的东西，那不是分分钟给你，又天天涨停板，这个逻辑在2015年至少会引起很多人的思考，但是会不会对市场产生大幅度的波动，我不知道，我说不合常识的东西永远会出现回归的一天。

　　如果像类似于腾讯、像百度，我们说唯品汇，前几年从4块钱涨到230亿美金，如果这样一些企业很小的时候进入到A股市场，那我们现在的成分股指数的构成比例会发生很大的变化，所以，我觉得2015年今年是打破这样一些平衡，让真正很好的企业，或者说能够调整我们经济结构的企业，让它上市，有一个比较好的增长，让市场选择我们投谁的票，如此我们资本市场的结构就会发生很大的变化。比如说现在上证50的成分股指数主要是金融股组成的，我相信十年后一百万亿市值的时候，我们上证50也好，沪深300也好，我们的市值结构可能会更加健康，比如像蚂蚁金服上市了，平安保险的陆金所上市也会有上千亿市值，我们发现那时候的资本市场的结构是那么的健康和合理，就像深圳的经济结构，有些地方经济情况可能不好，但深圳10月份已经完成了全年的税收任务，当然调结构需要一个痛苦的过程。

　　另外还有一个选择赛道的问题，这十年以来，我们也从消费、医药、互联网等行业的一些企业里赚了一些钱，这是美国1965年到2014年的行业资产回报率的情况，我觉得可以借鉴，我觉得选择这样一些公司持续投资，可能还是会获得比较好的回报，我就说到这里，谢谢各位。