海天味业发布中报：2014年上半年实现收入50.26亿，同比增长14.2%，利润10.9亿，同比增长26.8%。其中2季度收入和利润分别增长15.6%和16.8%。我们预计14-15年每股收益分别为1,34、1.63元，首次给予买入评级，目标价格40.75元。

　　支撑评级的要点

　　2季度收入增速环比加快，调味酱和蚝油增长超预期：上半年整体收入增长14.2%，其中1季度增长13.1%、2季度增长15.6%，2季度收入环比增长加速主要由于调味酱和蚝油增长超预期。分产品结构来看，上半年酱油增长10.1%，其中1、2季度增速差距不大，而调味酱和蚝油上半年分别增长23%和25.6%，新兴品类2季度的增长明显加快，海天作为调味品平台型公司实力凸显。

　　毛利率继续提升2个百分点，剔除营业外收入影响2季度净利润增速为30%：上半年毛利率提升1.7个百分点至41.2%，其中2季度毛利率提升2.6个百分点至41.4%。其中酱油毛利率提升2.3个百分点至42.7%，调味酱提升3个百分点至41%，蚝油减少0.6个百分点至35.5%。公司毛利率继续提升一方面得益于上半年食糖及大豆成本的继续下降(6月底分别下降15%和5%)，另一方面高端品总体增长快于整体增速，产品结构高端化继续拉升盈利。费用整体波动不大，上半年净利率提升2.2个百分点至21.8%，其中2季度净利率提升0.2个百分点至20.7%。2季度营业外收入减少5,000万影响了整体利润增速。如果剔除营业外收入影响，2季度单季度净利润增长在30%左右。

　　限额以上高端餐饮有所恢复，调味品长期享受结构升级：13年以来受三公消费打击最大的高端餐饮已有所恢复，1-7月限额以上餐饮收入累计同比增长3%(去年下滑1.8%)、酱油产量累计同比增长11.5%(去年增长6.1%)，其中6-7月产量增速均超过20%。我们认为长期看在调味品“浓转淡”、外出就餐消费占比不断提升的驱动下，行业产量仍有增长空间。同时在企业调结构+消费升级双重推动下的单价的长期提升，调味品“10元”时代正在来临。我们看好海天作为行业龙头在享受行业景气度同时品类延伸和资源整合的能力。

　　评级面临的主要风险

　　食品安全事件。

　　估值

　　我们预计 14-15年每股收益分别为1.34、1.63元，给予2015年25倍市盈率，目标价40.75元人民币，给予买入评级。