上个周期低点煤炭公司陆续IPO

　　煤炭公司在98 年后开始上市，至04 年上市公司达到11 家。煤炭公司98-04年上市发行价，平均动态PE 和PB 分别为18.6 倍和8.7 倍，其中98 年发行估值较低，而00 年估值较高。04 年前各公司上市时以煤炭资产为主，平均储量约为12 亿吨，可采储量约为6.2 亿吨，产量规模除西煤和兖煤达到约1700 万吨外，其他公司产量规模基本为200-800 万吨。

　　2000 年为盈利水平历史低点，平均吨煤净利约21 元

　　98-00 年净利润增速维持低迷，平均吨煤净利润分别为38 元/吨、37 元/吨和21 元/吨。01 年随着煤炭价格好转，各公司平均吨煤净利润提升至26 元/吨，02-04 年平均吨煤净利润分别达到30 元/吨、32 元/吨、56 元/吨。

　　超额收益同步盈利：2000-2004 年间煤炭股仅在00 年跑输大盘

　　2000-2004 年间，企业股价在2001 年和2002 年出现下跌，而在2000 年、2003 年和2004 年出现上涨。其中：股价绝对涨幅最大出现于2000 年，平均涨幅达39%，而2011 年平均跌幅为18%。而从相对收益来看，虽然2000年样本股股价平均涨幅最大，但却是2000-2004 年间唯一跑输大盘的年份，这主要受盈利回落影响，而04 年股价超额收益最高，在大盘整体下跌15%的情况下，样本企业平均涨幅为11%，超额收益达26 个百分点。

　　2002 年估值最低：吨煤可采储量对应市值平均仅11 元，PB 为2.7 倍

　　从行业估值水平来看，2002 年伴随股价触底，行业估值水平也跌至历史谷底，其中样本选取的7 家企业平均吨煤可采储量对应市值仅为11 元，较吨煤30 元净利折价约67%。而从市净率来看，98-04 年间，行业平均市净率水平也在02 年跌至谷底，平均市净率仅为2.7 倍。

　　当前：PB 和吨储量水平低于02 年，但吨煤盈利也已低于02 年

　　PB:目前各公司平均PB估值降至历史低点，至14年7月煤炭开采III板块平均市净率(整体法)为0.97倍，板块32家公司中14家股价跌破账面净资产。

　　而早期上市的煤炭公司平均PB已降至0.9倍，远低于02年2.5倍。

　　吨煤储量：02年和04各公司吨煤可采储量市值分别为11元/吨和16元/吨，而目前水平为10元/吨(不过近十年各公司扩张明显，新增煤矿品质和盈利能力可能低于IPO时的煤矿).

　　而从盈利水平来看，02 年、04 年和13 年各公司的平均吨煤净利分别为32元/吨、59 元/吨和44 元/吨，13 年各公司的吨煤净利水平高于02 年，不过经过年初以来煤价的大幅下跌，目前行业平均吨煤净利已降至约10 元/吨左右的水平。

　　风险提示：宏观经济增速低于预期，煤价继续下跌，导致估值中枢进一步下移。