姑且不说A股市场的制度设计、股权结构、委托代理关系等深层次问题，从投资者结构来看，A股市场当前呈现显著的散户化。

“散户化”投资者结构回到2003年状态。截至2014年一季度，机构投资者持股占总流通市值的比例仅仅略超10%，其中，公募基金持股占比从2007年的30%以上回落到6%左右，QFII持股占比仅约1%。占比最大的是以“大小非”为代表的产业资本，约60%，其次是个人投资者。

“散户化”的投资者结构对应的是A股估值体系不断偏向于“更小、更能讲故事、更没有机构参与”的股票。近两年大盘股和小盘股的估值差异一直难以有效收窄，当前上证综指PE（TTM）9倍，而创业板PE（TTM）63倍。在大盘不上不下、缺乏趋势背景下，上市公司是否愿意配合二级市场讲故事就很显得重要。

“散户化”的投资者结构推动A股市场存量资金的极致博弈。2013年资金持续从大盘股、周期股流出，推动了消费股、创业板持续超预期上涨。从2014年2月开始，A股存量资金从大盘股和周期股流向消费及成长股的高潮已过，之后各玩各的、内部分化加剧。半年下来，此前被严重抛弃的“蓝筹股”开始了跌不深涨不高的“俯卧撑”行情，而此前被追捧的“白马成长股”则将持续下跌演绎到了极致。与此对应，5月下旬以来的此轮反弹，激活了今年题材股的泡沫行情，A股存量资金推动那些更有想象力的“类庄股”中小盘股，特别是次新股超预期持续上涨。

二、此轮反弹的主战场是以创业板为代表的题材股，7月中旬之后要当心半年报风险

中小盘题材股在此轮反弹中最大的风险是半年报公布期，但是由于本来就是没有业绩的题材股炒作，也很难被业绩证伪而刺破泡沫。因此，在半年报报密集期适当谨慎些，防范审美疲劳和获利回吐。而披露期之后，经济继续“不温不火”，大盘继续“螺蛳壳里做道场”，行情阻力最小的方向依然是炒作“抛压小、容易控盘的”中小盘题材股。

面对此轮题材股行情的狂热，可以选择不参与；如果参与的话，投资者应该用风险投资（VC）心态来参与此轮题材股盛宴。赚钱的模式不在于某个上市公司最终能否成功，而是在社会资源的重新配置中分一杯羹。

对新股炒作要放弃偏见，找机会。2014年第二批重启的新股上市后连续暴涨，飞天诚信已经连续12个涨停，涨幅达311%，在2014年上市的次新股中涨幅排名第一。此次新股遭到爆炒的原因不仅是新股定价偏低为投资者提供了无风险套利空间，而且与新股发行节奏有关。自6月9日10家过会企业获得批文后超过1个月并无新的批文发放，2014年第一批发行的48只新股中9家正在停牌，2家拟披露重大事项，7家公司因为重大资产重组停牌。

今年这轮题材股泡沫何时最终破灭？我们认为，它的持续时间和强度可能会超预期，就像去年的创业板一样专治各种“不服的”。泡沫破灭往往是“游戏规则”的改变。2001年题材股泡沫破灭的导火索是国有股减持。此轮题材股泡沫的结束可能也会因为“游戏规则”的改变，比如注册制、A股加速融入全球等，但是今年很难看到。

三、投资策略：小资金利用反弹亢奋期“财富险中求”，大资金加快兑现反弹成果

此轮反弹接近尾声，是否参与则视资金性质而定。交易性的小资金可以继续折腾；立足于中期的大资金则可以趁机获利落袋、兑现收益，不提前准备无法全身而退。

投资机会上，第一，短期A股面临“乱炒”格局，其中，新股、次新股是观察当前A股市场人气的最重要指标。第二，收获反弹成果，调仓为中性仓位、均衡配置，可以围绕新股、信息安全、军工、新能源汽车等热点做波段，可以适度增持传统蓝筹股作为防御型仓位。第三，以创业板为代表的成长股是受益于经济转型的战略资产，建议等待半年报业绩之后的分化，继续关注营收高速增长的互联网消费、信息安全和信息服务、文化传媒、半导体、医疗器械等。