据21世纪经济报道记者了解到，山东省政府当天上午招标发行的三个期限的“自发自还地方债”中标利率均低于同期国债收益率约20个BP。不少债券投资机构人士对此表示诧异，甚至有人调侃称，“建议财政部委托山东省发国债”。

　　山东省财政厅给本报记者发来的邮件显示，7月11日上午山东省在中债登已成功发行137亿元的债券。其中，5年期、7年期和10年期债券分别为54.8亿元、41.1亿元、41.1亿元，中标年利率分别为3.75%、3.88%、3.93%。而同期的国债收益率分别为3.95%、4.09%和4.13%。

　　一位不愿具名的债券分析人士表示，地方债的发行利率与国债倒挂，这样的结果的确出人意料。“这并不是市场化的发行结果，这次发行山东向中标的八家银行配置同等规模的财政存款。”

　　21世纪经济报道记者就此致电负责本次债券发行的山东省财政厅国库处，相关人士对给中标银行配置财政存款的说法表示否认，“没有，这只是他们猜测的”。截止发稿时，本报发给山东财政厅的采访函暂未得到回复。

　　利率低于财政部代发

　　今年5月，财政部发布《2014年地方政府债券自发自还试点办法》，地方政府债券自发自还试点工作正式启动。经国务院批准，2014年上海、浙江、广东、深圳、江苏、山东、北京、江西、宁夏、青岛获得试点资格。

　　在发债额度方面，试点地区实行年度发行限额管理，全年发行债券总量不得超过国务院批准的2014年全年发债规模限额1092亿元。此外，6月份江西省已决定组建地方债承销团，2014年地方债发行规模为143亿元。宁夏也确认将招标5家主承销商，计划发行地方债券55亿元。

　　今年6月23日，广东省率先发行148亿元地方政府债券，饮得地方政府债券自发自还的“头啖汤”。按照财政部要求的4∶3∶3的期限结构，广东省发行5年期债券59.2亿元，7年期债券44.4亿元，10年期债券44.4亿元。三期债券的发行利率分别为3.84%，3.97%和4.05%，低于财政部代发的地方债利率，与当时同期限的国债收益率持平（同期限国债利率分别为3.85%，3.96%，4.05%）。

　　上述分析人士对21世纪经济报道记者表示，“地方政府自主发债依靠的是地方政府信用，虽然评级均为AAA，但中标利率却低于财政部代发代还地方债，山东的甚至还低于以国家信用为担保的国债，这说明了市场在定价和投标过程中存在非市场化的行为。”

　　前述分析人士认为，中标利率之所以远低于市场预期，是因为自发自还地方债对于承销商有一定中标考核要求，且以银行为主的承销机构为了维系与地方政府良好关系，保证地方分行的财政存款不流失，大多尽力支持发行工作，主动低位投标，从而推低中标利率。

　　据了解，根据山东省之前公布的发行文件，此次招标时间为7月11日上午9:50-10:30，采用单一价格（荷兰式）招标方式，标的为利率，投标标位区间为招标日前1-5个工作日中债银行间固定利率国债收益率曲线中，待偿期为5、7、10年的国债收益率算数平均值上下各浮动15%。

　　山东债务隐忧

　　本次发行主承销商为中农工建交五大行和北京银行(行情,问诊)、广发银行等七家机构。募集资金优先用于棚户区改造等保障性安居工程建设、普通公路建设发展等重大公益性项目支出。

　　也有债券投资者向21世纪经济报道记者表示，“在地方政府举债方式、举债用途及偿还等机制尚未健全完善的情况下，如果不对地方债规模进行控制，则可能引发地方政府在公益、非盈利以外的投融资行为，增大腐败和利益寻租机会，加大债务风险。”

　　经上海新世纪(行情,问诊)资信评估投资服务有限公司综合评定，2014年山东省政府自发自还债券信用级别为AAA。评级报告中更多的是分析宏观经济状况、山东省经济发展状况、财政收入、政府性债务情况等，而偿债安排方面则较少。

　　评级报告中也表示，山东省尚有少量的逾期债务需要进一步采取措施加强管控。此前本报也曾报道过山东济南市历城区城市建设综合开发公司贷款违约的情况。

　　前述分析人士表达了自己的担忧，地方政府债的融资成本远比城投公司低，而且项目的审查没有城投公司严格，更易诱发地方政府的投资冲动并加重地方的债务负担。

　　发行文件显示，截止2013年底，山东地区（不含青岛）债务余额为7157.91亿元，比审计署认定的2012年底的余额6393.08亿元，增加761.83亿元，增长11.91%。地方政府固有偿还、担保、救助责任的债务余额分别为4494.02亿元、1277.79亿元，1386.1亿元，三者比重为63:18:19。

　　从资金来源看，山东地区债务来源银行贷款占比为47.96%，发行债券占8.03%；供应商应付款（如BT回购和应付工程款）占15.26%，其他非银行金融机构融资4.48%，其他来源的债务（如政府转贷借款和专项借款、企业借款、个人借款等）占24.27%。