在发展模式转型的大背景下，国内宏观政策风格和政策方向已经发生了根本性的转变。如何深刻理解这种转变，并分析其中的不确定性，将是我们准确判断中国经济形势和股市走势的基本前提和主要变量。这也是我们判断A股仍然处于牛市酝酿期、下半年A股市场整体将呈现弱势寻底走势的主要理论依据和逻辑起点。

　　促转型始终是政策重心

　　稳增长重要性虽然提升，但促转型仍将是未来政策重心。促转型与稳增长的政策目标博弈将贯穿全年。稳增长的需求决定政策的力度，促转型的背景影响政策工具的选择，而促转型将始终是政策的重心。

　　政策转向与制度改革一样重要，以长带短、以改求稳的政策风格下不会出现政策强刺激。一方面，稳增长政策主要依靠财政与投资微刺激发力；另一方面，货币政策已转向，全面放松可能性很小。财政宽松+货币稳健的组合下，房地产政策方面，决策层可能要等到市场部分出清后才会出手托底。

　　房地产风险释放，经济预期弱平衡将向下打破。我们认为，基本面的风险主要来自房地产领域。一方面，拐点预期已成型，而风险将逐步释放，并波及投资、关联产业、金融三个层次；另一方面，政策主要关注金融层面的系统性风险防范。

　　小批多次的微刺激难以对冲房地产拐点的压力和产能去化的影响，市场对今年后三个季度的GDP(国内生产总值)同比增速预期为7.39%/7.31%/7.33%，仍然有下修的空间。主要考虑房地产拐点的冲击，我们将2014年全部A股盈利增速预测从9.8%下调至7.5%(2013年为14.9%)；分季来看，盈利同比增速下行高峰虽过，但下行趋势仍将持续，三季度或是全年低点。我们预计2014年四个季度全部A股盈利同比增速分别为9.2%/8.6%/5.9%/6.3%，其中非金融板块增速较弱，为5.4%/6.5%/-2.7%/3.5%，全年增速从2013年的14.7%大幅下降至3.1%。

　　风险溢价继续抬升

　　我们预计未来宏观流动性基本平稳或略有收紧，短端无风险利率变化不大，对于股市估值影响较大的是风险溢价。

　　在基本面弱平衡向下打破与风险持续释放的影响下，市场风险溢价的上行仍将持续，特别是三季度，风险溢价抬升是短期与中期因素叠加的结果。我们估计，三季度10年期国债收益率可能在3.8%~4.2%之间波动，1年期国债收益率可能在3.1%~3.6%之间波动，7日回购加权平均利率可能在3%~4%之间波动—在这种情况下，长短利差缩窄，风险偏好下降。风险溢价仍有抬升空间。另外，市场制度方面，管理层以资本市场改革对冲新股发行的策略对市场影响为中性。

　　积极防御精选主题

　　以房地产为代表的各类风险持续释放，基本面预期弱平衡向下打破与风险溢价抬升的叠加，意味着A股市场整体将呈现弱势寻底走势。债市相对优于股市的特征有望贯穿全年。股市中的资金也将倾向于选择安全性较强的品种，高估值的成长股可能还将继续挤泡沫。

　　行业配置上，首先建议主仓消费公用，寻求确定性防御。其中，大消费板块中的农业、医药、食品饮料、旅游 、服饰等行业的基本面有望回升且兼具一定估值优势，而电力、交运等公用类板块业绩稳定、股息率较高，在弱市中防御属性明显。其次建议适配低估值蓝筹，攫取相对收益，包括高分红收益率的银行、地产等。

　　此外，建议精选三大主题，灵活择时布局。一是从市场和政府两条主线把握并购重组大时代，特别关注上海与广东等地方国企改革相关的并购重组机会；二是京津冀、“一带一路”、长江经济带等城市群的主题行情有望贯穿全年；三是稳增长政策和体制改革发力的相关主题，包括油气管网、铁路和电力设备、军工和装备制造等行业，以及生物育种、清洁能源、系统集成等核心技术产业等。事件驱动主题方面，建议根据公募基金一季报的持仓情况，适当布局高共识组合。