短期流动性工具引争议

　　日前，瑞穗证券首席经济学家沈建光的一篇文章将原本受到市场欢迎的SLO和SLF工具推到风口浪尖，认为央行过多依赖行政色彩过浓的短期便利工具，违背进一步扩大市场在资源配置中作用的立场，同时因为操作不透明可能会引发道德风险。

　　沈建光同时指出，西方国家使用非传统货币政策工具的前提是传统货币政策工具使用空间有限，而中国当前高达20%的存准率以及3%的基准利率都具有极大的操作空间，因此应该使用降准来缓解当前的经济增长放缓，而非过多依赖非常规的SLO和SLF。

　　央行于2013年年初开始不定期使用SLO和SLF调节市场流动性管理，通过上述工具与其他货币政策工具相互配合和补充，将进一步增强央行流动性管理的灵活性和主动性。

　　但与央行的公开市场操作不同，SLO和SLF的透明度相对较低，操作结果宣布滞后甚至不宣布，这种不透明导致对市场难以形成信号作用。

　　“央行货币政策的重要作用之一是其对市场的信号作用，但因为上述工具具有定向性，而且披露滞后，是一种人为造成的不透明，不能很好地帮助市场形成对央行货币政策的预期；而货币政策的重要作用之一就是给予市场清晰的货币政策信号。”摩根大通中国首席经济学家朱海斌对《第一财经日报》记者表示。

　　但在央行和一些分析人士看来，SLO和SLF的特殊性恰恰为央行现有的货币政策提供了补充，使其更加灵活。

　　民生证券研究院的研究报告指出：“自2013年年初推出常备借贷便利（SLF）和短期流动性调节工具（SLO）以来，货币政策通过不同期限的搭配使用，通过正、逆回购和SLF、SLO等多种公开市场操作工具调控流动性的手段已是越发娴熟了。”

　　民族证券宏观策略部经理陈伟也曾撰文指出，SLF具有“救急不救穷”的特色，而且投放对象有严格约束，通过SLF的执行利率对那些被定向投放的银行进行某种惩罚。

　　2012年三季度以来，央行基本放弃了直接的总准备金率和存款利率调控，取而代之的是将正、逆回购操作作为流动性供给的主要渠道，2013年，央行引进了SLO和SLF，强化对市场短期流动性的管理。记者根据央行网站5月5日公布的SLF操作表，自2013年6月份以来，央行累计执行了规模达26300亿元的SLF，今年以来，1月份和2月份分别执行过2900亿元和700亿元的SLF，第一次是扩大了对10个试点城市小型金融机构的SLF范围。

　　而令市场人士有些“抑郁”的是，央行的SLF操作公布一般比较滞后，从公布的时间来看，基本上滞后2个月左右的时间。

　　灵活性与透明度如何兼顾

　　常规工具和非常规工具是央行货币政策工具箱里的组合，金融市场的不断深化和不断复杂化对央行货币政策执行能力的考验不断提升，工具本身没问题，但如何提高货币政策执行的透明度是货币政策当局需要考虑的一个问题。

　　The City UK首席执行官克里斯·卡明斯（Chris Cummings）在接受记者专访时表示，金融市场的核心要素之一是透明度，监管当局同样也应该提高政策的透明度，要有适当的前瞻指引，给市场以明确的信号。

　　“SLO和SLF在执行层面应该是具备公开市场操作特性的，如果能够定期公布也可以像公开市场操作那样对市场预期形成连贯的信号，央行为何选择不公布，原因不得而知，可能不希望市场过度解读进而形成过度反应，但越不沟通，信号越模糊。”一位银行界人士向本报记者表示。

　　央行对全面宽松持谨慎态度

　　相比降准或者降息等传统货币政策，短期流动性工具则具有定向性质，在央行看来，如果采取降准或者降息，可能会给市场带来一种全面宽松的信号，但央行目前在这个问题上尚未达成一致，因此倾向于通过定向降准、再贷款或者短期流动性操作来增强流动性管理。

　　朱海斌昨日对记者表示：“央行目前不想放开全面宽松的立场是可以理解的，金融危机期间的全面宽松引发了明显的劣币驱逐良币的现象，当时大量的资金流向了房地产和地方融资平台，实体经济受益有限，在当前货币政策传导机制仍然存在障碍的情况下，央行担心上述情况重演，因此对全面宽松持非常谨慎的态度。”

　　“但央行即便降准也并非全面宽松，人民币在今年上半年以来的持续贬值已经导致外汇占款持续下降，而由此带来的对冲需求降低，从中性操作的角度来看，央行降准可以对冲掉因外汇占款带来的部分紧缩效应，降准也并非意味着全面宽松，现在的问题是央行如何向市场解释清楚这一点。”朱海斌表示。

　　朱海斌日前发布的研究报告指出，今年下半年央行可能会两次降准，但根据他的逻辑，两次降准也并非意味着央行要全面放松货币政策。