经济失速风险显著降低提振市场情绪。上周陆续公布的5月国内宏观数据基本符合市场预期，4月下旬以来汇丰与中采制造业PMI回升反映的经济底部企稳与微观主体预期回暖得到了数据验证，这成为近期市场情绪回暖的主要驱动。未来投资增速虽然仍有下行压力，但微刺激以基建投资对冲房地产投资下行已初见成效。前期的微刺激政策叠加与这几周短期的数据回稳大幅降低了经济失速的可能，并改善了市场预期——市场前期的上涨主要反映了投资者对经济失速担忧的减缓与市场情绪回暖。在本周，随着经济进入短暂的观察期，基本面预期会比较稳健，短期需要关注稳增长政策的落实进度。 

热钱回流与公开市场投放对冲季末流动性紧张。上周NDF隐含人民币升贬值预期显著好转，同时人民币即期汇率出现升值趋势，反映了热钱开始回流国内，叠加央行6月以来在公开市场操作持续的净投放，这将部分抵消季末流动性紧张的因素。总体来看，预计短期宏观流动性将基本平稳，1年期国债收益率可能在3%~3.3%附近波动，月底银行间流动性可能会由于季节性因素略微收紧，但是7日回购加权平均利率可能不会超过4%。在流动性基本平稳的状况下，风险溢价的变化更多取决于经济的预期。近期长端利率下降速度减慢，甚至有时出现抬升。热钱的回流也显示海外投资者对于国内稳增长政策依然有一定预期。微刺激政策的效果体现到了宏观数据中，后续进一步落实需要密切观察，但其已使得市场对于总量层面的放松有所期待。但是，我们认为在大规模刺激政策出台概率不大的状况下，地产风险的释放才刚刚开始，近期通过定向降准与再贷款可能释放的资金约在5000亿元左右，量变还不足以引发质变，小规模累计的连续微刺激政策对于地产行业下滑态势的抵消状况还需观察。 

投资建议：情绪回暖短期支撑市场。最近几周以来，政策、经济与流动性等变量出现了反复，特别是市场对政策的判断产生了明显的分歧。在这三大因素中，政策依然是决定未来基本面走势与市场预期的重要变量，其对流动性情况与市场风险偏好也有显著影响。仅从本周判断，底部企稳的5月份国内实体经济数据公布后，经济失速风险显著降低提振市场情绪：一方面，中央的督促下，稳增长政策的进一步落实会对后续短暂的经济观察期内的市场预期产生偏正面的影响，另一方面，热钱流入与央行在公开市场上比较慷慨的操作也会为资金面平滑度过季末打下较好的基础。 

配置建议：反弹空间有限，保持防御底仓。在主板指数小反弹、投资者情绪阶段性转暖、顶层布局能源安全战略、IPO新股以偏低价发行的背景下，我们认为可灵活参与行情，但不应恋战。毕竟，5月地产投资增速下滑到了10%，而竣工面积增速却超过了40%，这样的组合可能使地产投资在未来几个月乃至2015年的下行压力愈发突出，其对实体经济的拖累会更加明显。另外，上周公募基金仓位逆市下降，主动减仓态势较为明显。所以，灵活参与A股小反弹、但见好就收，可能是目前相对理性的策略。配置上仍应偏重于防御性和确定性强的板块。首先，建议配置大消费板块。比如乘用车销量超预期的汽车，以及农业、食品饮料、医药、旅游、服饰等基本面有望回升且兼具一定估值优势的行业。其次，建议配置电力、交运等类债券属性的公用板块。再次，精选主题、博取短期小反弹行情中的超额收益。一是从市场和政府两条主线把握并购重组大时代；二是京津冀、“一带一路”、长江经济带等城市群；三是稳增长政策发力的相关主题，包括油气和管网、铁路和电力设备新能源、军工和装备制造等行业。另外，最近半个月创业板表现持续强于主板，预计类似智慧城市、苹果产业链、集成电路、互联网娱乐和教育、4G产业链等新兴板块在后市可能仍会有结构性行情。具体到操作层面上，亮马组合继续配置医药、农业、旅游、石化、交运、电力设备、军工等7个一级行业，并在权重分配上将重心放在了大消费板块。事件策略持续推荐6月预期收益集中兑现的高共识组合和与业绩相关的分析师观点策略。