产量低速增长，主要产煤省地方矿减产：1季度全国煤炭产量增长3.37%，三大产煤大省中，陕西增长2.5%，山西微幅增长0.02%，内蒙古下降7.6%。减产的主要是地方煤矿，1季度山西地方整合矿同比增长0.56%，内蒙古乡镇煤矿、陕西地方煤矿则分别同比减少82.5%和3.35%。

　　需求增速低位分化：2014年1季度，火电发电量10609亿千瓦时，同比增长4.7%，生铁产量为1.80亿吨，同比长0.10%，生铁产量增速可以解释冶金煤价格跌破2008年低位的原因。

　　进口波动大，汇率成变量：1-3月份累计进口8396.4万吨，同比增长5.1%，占产量比重为9.8%。2014年以来美元兑人民币累计升值3.5%，一定程度削弱了进口煤竞争力，成为未来进口数量的新变量。

　　动力煤底部探明：原因在于：价格已经跌破部分企业的成本线，煤炭的成本主要构成部分是人力成本和政策性成本，具有刚性，调整空间不大；在目前的比价下，进口煤丧失优势，澳煤价格也在现金成本线附近，除非国内煤价大涨，否则进口煤暂时不会出现大规模的冲击。

　　冶金煤谨慎看多：在钢价和产能利用率下降的挤压下，下游铁矿石、焦炭等价格大幅下降22%，吨钢毛利结束了自2013年7月以来的单边下滑趋势，自2014年2月下旬以来亏损幅度逐步收窄，进入4月转正；钢厂高炉开工率仅为75%—82%，处于有统计数据以来的最低位，钢铁下游进入开工旺季，需求回升。随着钢铁产能利用率的回升，焦煤价格有望企稳，小幅回升。

　　投资策略：从中周期来看，我们判断煤价的急跌阶段已经结束，未来进入盘整阶段，影响行业的关键词由“空间”转变为“时间”，行业将出现大面积亏损，“去产能”阶段正式开始，并购环境也由此生成。从市场表现来看，从2012年5月我们下调行业评级以来，煤炭指数已累计下跌64%，近一年下跌41%，相对上证指数跑输34个点，煤炭景气下行的风险已经得到很大程度的释放。我们建议策略上从消极防御转为积极防御，关注可能有并购可能的公司，我们看好内蒙古西部、陕西和贵州，建议关注中国神华、陕西煤业和盘江股份。

　　风险提示：经济增速不达预期、环保从严，资源税从价征收。