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华友钴业携超高毛利率豪赌IPO

加入日期:2014-5-20 5:43:58

  ⊙记者 高山 ○编辑 吴正懿

  在有色金属行业的寒冬时节,PE扎堆的浙江华友钴业逆势闯关。令人惊诧的是,在国内铜业巨头毛利率普遍不到3%的背景下,公司电解铜业务毛利率维持在20%左右,且产品均销往同一个大客户。此外,公司钴产品售价也远高于国内同业公司。

  低迷的行情下,如何扮靓业绩?从财报看,华友钴业采取了相当激进的会计手段。截至2013年末,公司存货账面价值达14.1亿元,但合计仅计提了26万元的存货跌价准备。财务方面,截至2013年末,公司短期借款高达16.98亿元,当年取得借款现金40.6亿元,偿还债务支付现金29.4亿元。而2013年,公司营收约35亿元,合并报表负债率高达76%。

  一切似乎都是为了上市。预披露材料显示,除了历次增资中的对赌条款外,甚至在公司部分贷款合约中,能否在国内实现上市也成为一个担保附加条件。

  超高毛利怎么来的?

  据华友钴业预披露材料,公司主要从事钴、铜有色金属采、选、冶及钴新材料产品的深加工与销售,主导产品为四氧化三钴、氧化钴、硫酸钴和氢氧化钴等钴产品,由于矿料中铜钴伴生的特性及业务拓展原因,公司还生产、销售电积铜、粗铜等铜产品。

  不过,从财务数据来看,铜产品近年来一直占据了公司营收大头,贡献了大部分利润。2011年至2013年,公司铜产品的营收分别为17.14亿元、22.36亿元和21.05亿元,分别占比52.2%、63.7%和58.82%;公司铜产品的毛利分别为3.6亿元、4.76亿元和4.05亿元,占公司整体毛利水平的比例分别为66%、80%和67%。

  值得注意的是,2011年至2013年,公司铜产品的毛利率分别为21.01%、21.3%和19.22%,在同行中鹤立鸡群。据查,华友钴业的铜产品仅有电积铜和粗铜两种,其中电积铜毛利更高,而国内上市公司中,以2013年度财报为例,江西铜业的阴极铜毛利率仅2.81%,云南铜业电解铜的毛利仅0.84%,驰宏锌锗的电解铜毛利仅0.01%。

  华友钴业有何绝技?成本优势是一个重要原因。据招股材料,公司近三年约88%的铜产品由非洲子公司CDM在当地采购铜矿原料并生产。但销售渠道单一仍然给市场留下巨大疑惑。自2011年起,公司粗铜和电积铜几乎完全由荷兰托克及其下属企业销售,2011年至2013年,公司向托克及其子公司的销售额占到当期营业收入的48%、59%和53.63%。

  荷兰托克还是华友钴业最重要的供应商之一,2011年至2013年,分别位居供应商的第一、第一和第二名,采购额分别占公司年度采购总额的16.28%、15.14%和10.46%。一定程度上,华友钴业是作为荷兰托克的加工商存在,而电积铜和粗铜的加工工艺并不复杂,这也让外界很难理解其20%左右的毛利水准。

  华友钴业的钴产品价格也远高于同行。以四氧化三钴为例,华友钴业2013年度以金属量计的单价为18.32万元/吨。而2013年度,格林美控股子公司江苏凯力克累计向湖南杉杉提供了1358.87吨四氧化三钴,涉及金额21073.57万元,即单价15.51万元/吨。以此计算,华友钴业的销售均价较格林美高出约18%,值得留意的是,湖南杉杉同样是华友钴业2013年度四氧化三钴产品的最大客户。

  激进手段难掩风险

  华友钴业逆势闯关的背后,是紧绷的资金链。在投资激增的同时,公司加大了对原材料的采购力度,依靠的都是银行短期贷款,由于未进行期货套保等操作,公司在财务方面的运作相当激进。

  资产负债表显示,截至2013年末,公司负债率超过76%,36.4亿元的负债中,流动负债高达28.73亿元,占比近79%,其中短期借款更高达16.98亿元,此外一年内到期的非流动负债也有3.68亿元。公司的流动资产不能完全覆盖流动负债。截至2013年末,公司流动资产合计27.12亿元,其中货币资金4.21亿元,存货则高达14.11亿元。

  再看现金流量表。公司2013年度经营活动现金流入合计34.4亿元,但同期经营活动现金流出40.34亿元,净额为-5.93亿元。此外,公司的投资活动现金流量净额为-8.82亿元。

  大量银行贷款支撑着公司的运转。据财务数据,华友钴业2013年度取得借款现金合计为40.6亿元,发债2.5亿元,但同期偿还债务支付了29.44亿元。银行界人士对记者分析,资金的大进大出,其实质正是由于公司贷款主要由短期借款组成,一旦银行方面有所收紧,或者大宗商品价格有较大波动,则公司会面临非常大的压力。

  在此背景下,华友钴业采取了激进的会计手段。据资料,截至2013年末,公司存货账面价值达14.1亿元,但合计仅计提了26万元的存货跌价准备。这14.1亿元的存货中,原材料高达12.43亿元,占88.1%,主要内容是含铜钴矿料和镍钴矿料。公司的解释是,2013年末,因钴金属价格企稳,公司计提的存货跌价准备下降。但公司回避的一个事实是,铜价仍处于下跌周期中,仅今年一季度,铜价就下跌了约10%。幸运的是,钴价在今年以来保持了稳定走势。

  “公司2013年度原材料采购总额约34亿元,目前库存的原材料达12亿多,尽管需要为新项目做储备,但新项目毕竟还在调试过程中,投产进度并不确定,如此操作风险相当大。”一家铜加工公司负责人向记者分析。在他看来,这种冲动的实质是想在底部加仓,相当于做纯多头,一旦赌对了可大赚,一旦价格继续下跌,公司将因此陷入困境。

  此外,华友钴业年产1万吨(钴金属量)新材料的募投项目前景也不那么乐观。据材料,到2015年募投项目达产后,公司钴产量将达到1.555万吨,较公司2013年度的规模增长近1倍(96%),占同期整个中国市场预计需求总量(4.16万吨)的37%,未来的销售压力显而易见。

  与此同时,公司还面临资产折旧快速增加的压力。据招股材料,募投项目总投资18.4亿元,预计今年二季度试生产,有望于2015年达产。据可研报告,项目建成后年增折旧金额预计为7320万元,短期内对利润水平构成很大的冲抵。来源上海证券报)

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编辑: 来源:中国证券网·上海证券报