二季度，煤炭市场将逐步趋于平稳，结束一季度快速下行的局面，目前煤价已逐步企稳、反弹。供给侧，低煤价抑制供给，随着开工旺季及稳增长经济政策预期，下游行业逐步开始补库存。但我们认为，对煤炭股估值修复非常有限，行业下行压力依然较大，维持“中性”评级，对后市仍然谨慎，等待为主。

　　回顾一季度，需求低迷，煤价加速寻底。2014年开局不利，经济运行较弱，煤炭下游需求延续了去年下半年的颓势，煤价全线暴跌，其中动力煤价下跌13.1%，炼焦煤价格下跌16.6%，1-2月，煤炭行业利润总额下降42.5%。

　　展望二季度，煤炭市场逐步趋于平稳，煤价底部企稳。如环渤海动力煤指数创530元/吨新低后，企稳反弹。供给侧，煤价新低后，抑制了煤炭供给，尤其中小煤矿大幅减产，煤炭产销量趋缓；需求侧，下游行业去库存逐步结束，一方面，开工旺季到来；另一方面，稳增长经济政策预期增强，下游逐步开始补库存。

　　随着盈利的下行，煤炭行业财务风险上升。2012年以来，煤炭行业盈利下滑，资产负债率上升，应收账款周转率下降，现金流变差，这将影响煤炭公司的经营和销售，不利于煤价稳定。从钢-焦-煤产业链来看，2012年以来，钢铁、焦炭、煤炭财务费用率快速上升，其中钢铁、焦炭行业财务压力更大，从而对上游行业造成拖累。

　　焦炭行业盈利依然较差，虽然2013年起，出口开始恢复，但我们认为出口难以引领焦炭行业走出困境。

　　一方面，焦炭出口占比不高。一季度焦炭出口194万吨，增长646%，占国内产量比不足2%，而历史上2001-2003年，2007-2008年焦炭月度出口量占产量比例超过15%，且未来而国际市场空间有限，未来消费增速随着钢铁产量增速放缓而放缓。另一方面，国内焦炭产能过剩，如国内独立焦化厂开工率不高，大致维持在75%左右，而且库存压力一直较大，如天津港焦炭库存创三年新高。而焦炭出口恢复有助于国内焦炭企业扩大市场，改善盈利，但难以迎来行业反转。

　　投资策略：维持“中性”，继续等待。从估值来看，盈利大幅下滑后，市盈率(PE)估值已不合适，目前行业PB 均值为1.1倍左右。目前煤炭公司整体处于微利及盈亏边缘，我们认为，稳增长的积极政策可小幅改善业绩，但大周期下行趋势尚未结束背景下，估值修复非常有限，并无大的投资逻辑，维持行业中性评级，对后市仍然谨慎，观望等待为主。

　　风险提示：宏观经济下行超出预期