不论高息票据还是累计期权，与股汇商品挂钩的衍生工具大行其道，根本原因离不开买方对资产本身过于乐观，彻底忽略了一旦看错市损失惨重的风险。金融海啸前香港盛行的股票挂钩票据（ELNs），以至苹果股价势如破竹期间大量发行的衍生工具，原理都一样。陷身其中者不计其数，归根结底仍是投资者对资产本身过于乐观。

　　近期人民币一反2005 年汇改以来常态，出现连跌多天的罕见场面，跟人民币挂钩的衍生工具出事，触发合约买家“没顶”的危机，这阵子引起市场广泛关注，当中一种称为累计目标可赎回远期合约（Target Redemption Forward）的合约，据报名义价值高达3500亿美元，深受对冲基金、有钱人以至企业欢迎。

　　买入人民币挂钩合约的投资者，显然是在人民币升值乃硬道理的心态下追捧此类产品。在人人认定没有downside 下，人民币衍生工具涉及的杠杆，只怕比苹果票据以至五花八门的ELNs 高得多。不少报章引用大摩的估算，指人民币一旦失守某个水平（估计在1美元兑6.15至6.35元人民币之间），此后美元兑人民币每升0.1元，合约买家当月整体亏损将达5 亿美元，实际损失自然视人民币跌幅而定。

　　人民币虽有波动区间之设，但与香港联系汇率双向兑换保证不同，7.8乃港元铁价，除非出现政策变动，否则这个汇率水平不会改变，港币只能在7.75与7.85兑换保证范围内上落。反观人民币，波动区间并非一个实数，而是立足中间价，上下波幅不得超过1%。中间价每天由人民银行厘定，近日人民币贬值，正是人行大幅调低中间价、市场始料不及反应强烈有以致之。

　　投资公司Evergreen-GaveKal指出，在短短十个交易日内，人民币兑美元的跌幅已抵销去年5月以来的累积升幅，人民币现货汇率更出现十八个月来首次低于中间价的情况，意味着市场已改变人民币单边升值的看法。

　　按照1美元兑6.126元人民币中间价计算，1%的下行空间，将令人民币跌至6.18兑1美元水平。假设人行不进一步下调中间价，人民币可望于6.2兑1美元关口前喘定。然而，参考人行汇改以来对中间价最大的向下调整（2012年5月），Evergreen-GaveKal 认为人民币仍未跌够，但6.24水平应为极限。基于惩罚炒家目的已达，人行持续大幅下调人民币中间价的可能性不高，Evergreen-GaveKal相信人民币中间价见6.24机会不大。

　　假设一切按此剧本演下去，人民币衍生工具连环爆煲可望虚惊一场。

　　然而，人民币中间价由人行决定，当局近期的行动有没有惩罚炒家以外的意图，你能知道吗？老毕心里仍在想着债王格罗斯那个“低级错误”……