兴业证券股份有限公司分析师(曾旭)3月2日发布建发股份(600153)的研究报告。

　　2月28日分析师与建发股份的董事长、董事会秘书交流，就公司业务发展战略、转型规划进行了深入沟通。

　　一、供应链运营业务已有明显护城河

　　供应链运营板块可概括为7+2+1

　　建发股份的供应链运营板块贡献公司约45%的利润来源。主要业务包括7项工业品相关业务：浆纸、钢铁、矿产品、化工产品、机电产品、轻纺产品和农产品；2项消费品的经销业务：中高端汽车和酒类产品；1项综合物流服务业务：进出口物流、国内物流服务。公司主要客户是一些小型的商家，较少涉及终端客户。

　　规模优势形成公司较难逾越的护城河

　　2013年公司供应链运营业务板块收入规模接近900亿元，如此大的业务规模，能够让公司拿到更低利率的资金、规模采购降低物资和运输成本、对产品所在行业理解更深从而更好的为客户服务、与供应商建立长期合作关系。

　　公司常年合作的活跃客户有4万多家，累计合作过的更是达到12万余家，这么大量的客户关系网是数十年经营积累起来的，很难短时间内被竞争对手复制。

　　二、线上平台开始发力，线下庞大的客户资源网是坚强后盾

　　公司作为最早具有供应链思维的企业之一，很早就开始将互联网引入日程经营中。目前公司管理层已经充分具备新经济变革传统业务的战略思维，正组织各业务部门思考推进如何更好的将原有业务与互联网结合，预计很快就有更多动作。

　　数个线上平台已经初具规模

　　公司之前搭建的网站多是为了商务沟通，作为电商平台的功能并不齐全。目前公司正在试图建立贸易的线上信息平台和交易平台，公司已经建立了“建发电子商务平台”，作为线上平台的入口。

　　公司旗下有数个电商平台已经初具规模：纸源网，目前年交易额1亿，而公司纸业的交易额有100多亿；建发物资网，主要经营钢材；建发物流电子商务系统；美酒汇，已经开始做酒类的线上交易，同时入驻京东、亚马逊；建发汽车网，目前是汽车信息发布平台，未来将基于公司每年50多亿的线下销售额，向汽车门户网站发展。

　　公司今年的工作重点是将原来以营销为主的网站向电子商务平台方向运作，并整合线上线下业务，通过互联网升级产业链，给上下游企业提供更多服务。

　　线下客户资源网络是公司向线上发展的坚强后盾

　　电子商务企业发展的核心是流量，于是很多初创期的电商为了吸引流量花费巨大代价，甚至有花钱买流量的行为。而公司多年贸易经营积累的客户资源庞大，且合作关系良好，未来推进线下业务走到线上会出现一呼百应。

　　以纸源网为例，依托于建发纸业，纸源网作为其纸张纸浆的网上营销平台，现在已经很成熟了。为何这个平台较早成功，是因为公司在这个行业的话语权，基本是行业老大，下游的纸厂印刷厂大部分都是公司的客户，重点合作伙伴包括APP、晨鸣纸业、太阳纸业、泉林纸业等，公司推进网上交易只要挖掘原有客户就有足够空间。

　　互联网的战略思维已经建立：公司将以线上平台整合业务，打造三位一体的供应链运营业务

　　未来公司将以线上平台整合业务，从而让交易更加便利、风险控制更加合理。而线下供应链运营将深耕细作，坚持发展，致力于为中小企业提供优质服务。而供应链金融业务(担保、融资租赁服务)也将迎来快速增长期。总体上，公司将形成线上整合平台、供应链运营、供应链金融三位一体的现代供应链服务商。

　　三、房地产业务加快周转，风险可控，较快增长仍可期待

　　公司2013年全年签约销售金额增速接近40%，土地储备超过1000万平米。其中，省内约400万，占40%(厦门的不是特别多)。由于省外竞争更激烈，最近开始回到省内拿地(龙岩、漳州、三四线县城等)，省内三四线城市城市化程度低、经济发达，整体风险小于全国其他三四线城市。由于土地拿的早，账面成本比较低，预计未来几年地产业绩仍然保持较高增长。地产经营的思想是加快周转，很贵的地不拿，做的项目都是人口聚集、有品牌口碑的区域。并且房地产业务也会根据大环境适时调整，顺势而为().

　　四、盈利预测与投资建议

　　分析师预计2013-2014年供应链运营收入增速17%、15%、毛利率4.6%、4.6%，地产业务收入增速20%、15%，毛利率41%、40%。2013年实现净利润25亿元，同比增长约16%。暂不考虑配股摊薄，预计2013-2015年EPS分别为1.12、1.39、1.67元，对应当前股价PE为5.96、4.79、3.98倍。

　　分析师认为，当前公司的业绩稳定性与估值严重不匹配。2014年不足5倍的估值已经反映了市场对房地产业务最悲观的预期，而公司的房地产业务由于结构原因，风险可控，充足土地储备、较低的成本以及签约销售将保证地产业务的盈利增长。而公司的供应链业务今年已经改变了去年博差价的经营方式，线上平台的推出也将极大激发公司庞大客户资源的潜能。公司的管理水平和稳健经营是业绩有力保障。

　　对于业绩增速有望保持15%、积极寻求转型、2014年动态估值不足6倍的标的，股价向上的动力将显著大于向下的风险。分析师重申公司“买入”评级。

　　五、风险提示

　　房地产调控超预期；地产价格大幅下跌；经济下滑超预期导致大宗商品景气度大幅下跌。