东兴证券股份有限公司分析师(焦凯)3月24日发布山西汾酒(600809)的研究报告。

　　事件：

　　山西汾酒发布2013年年报：2013年营业收入60.87亿元，同比下降6.0%，2013年公司净利润9.60亿元，同比下降27.6%。2013年利润分配方案是每10股派发3.5元现金股利，共计分配利润30.3亿元。

　　观点：

　　山西汾酒2013年营业收入60.87亿元，同比下降6.0%，其中四季度收入7.82亿元，同比下降36.3%，是2013年四个季度中收入下降最快的一个季度。2013年公司净利润9.60亿元，同比下降27.6%，其中四季度亏损2.25亿元，同比下降368.8%。

　　公司2013年产量下降1.37%，白酒销量则增长2.55%，则吨酒销售价格下降8.38%。2013年白酒收入同比下降4.72%，配制酒收入同比下降25.63%，省内收入下降2.13个百分点，省外收入下降11.89个百分点。白酒毛利率增加0.15个百分点，配制酒毛利率减少0.43个百分点。2013年销售费用同比增长20.94%，费用占比增加了6.11个百分点。

　　山西汾酒四季度销售收入大幅下降，费用率大幅提升，2014年一季度汾酒的销售趋势依然没有扭转。汾酒在2013年提出的策略是“弯道超车”，当时对行业趋势判断过于乐观，从2013年下半年表现出来的销售压力主要受一线白酒价格下跌的挤压所致，高端国藏系列和青花瓷系列销量增速下降。

　　公司对产品线和市场的调整从2013年底开始。渠道方面，2014年公司重点将山西、北京、天津、河南四个区打造成汾酒的“自由贸易区”；成立百家战略经销商联盟等营销策略。产品线方面，推出“甲等老白汾酒”，产品市场表现价初步确定在150-200元区间，以省外核心市场点状布局为主导，促使甲等老白汾酒成为汾酒全国化的重要载体。分析师认为公司产品和渠道的调整战略将在二季度后逐渐体现效果。

　　结论：

　　预计公司2014年销售收入增长3%、2015年销售收入增长9%、2016年销售收入增长13%、2014年EPS1.19元、2015年EPS1.40元、2016年EPS1.70元，对应PE分别为14.7倍、12.6倍和10.3倍，分析师认为汾酒最差的阶段已经过去，给予公司“推荐”投资评级。