吴之雄之所以有上述观点，主要是之前债券市场那种“闭着眼睛赚钱”的条件已经不再具备，已经有承销商为应对债券发行遇冷而返佣。“这是一种扭曲市场的行为，需要进行规范。”吴之雄称。

　　债市陷入困境

　　首先是债券市场扩容导致债券市场压力增加。

　　招商银行(行情,问诊)投行部副总经理郑新盈介绍，2013年有2.8万亿信用债到期，同时4万亿贷款也面临集中到期，市场主体再融资压力明显；交易商协会、发改委、证监会有大约4万亿的债券类融资已批待发行；另有约1.5万亿的国债将要发行。

　　吴之雄亦称，如果说之前的金融债券市场是高富帅俱乐部的话，现在就是向普惠金融的方式转变，从3A到2A+、到2A，再到3C，还有资产证券化市场、市政债等，如果按照西方模式发展起来，整个供给量非常大。”

　　其次是供给需求增加但央行防水空间有限。

　　目前市场上的主流观点是，央行将维持适度的流动性水平，尽管央行从避免出现金融系统性风险的角度出发可能不会任流动性紧张到2013年6月份的水平，但整体而言，2009年以来大宽松的局面已经不可能再出现。

　　再者，产品渠道日益增多，金融机构债券配置减少，吴之雄将其称为影响债券市场最要命的因素之一。

　　“举一个最简单的例子就是非标，实际上我们现在债券从银行角度来讲，多大的资金进来，首先考虑的就是现在银行给我放款，其次要想能配多少非标。贷款和非标最大的好处就是收益高，还能带来存款，但是债券本身是没有的。”吴之雄称。

　　去年以来，债市中流传着“非标不死，债市不兴”的说法，但吴之雄认为，即便银行在短期内主动收缩非标配置，长期来看肯定是继续增长的。

　　规范化迫在眉睫

　　在上述客观环境难以改变的情况下，债券市场人士普遍认为需要进一步规范债券市场，避免在困难时刻“换挡”对债券市场造成更大冲击。

　　从目前债券市场深化改革的背景来看，不管是发行还是流通环节都需要进一步规范。发行环节中，承销商“包销”和“返佣”的现象仍然存在。“无底线的包销和支持本身也是对市场的一种操纵和干扰。”吴之雄称。

　　所谓返佣是指，“债市好的时候，是机构投资者找主承销商，前几年资质好的项目几乎秒杀，由主承销商决定卖给谁，当债市不太好时，则多为主承销商找投资者。为了尽快卖出，主承销商便采用‘返佣’的方式，给机构投资者一定比例的回扣。这个回扣就是返佣。”一位债券承销人士告诉《第一财经日报》记者。

　　吴之雄认为，承销商返佣是一种扭曲市场的行为，会引发债券发行市场的进一步扭曲，可能导致个体理性引发市场非理性的情况发生。

　　“返佣拿到的券卖到二级市场马上就有交易损失，结果债券流动性降低，进而导致整个债券流动性溢价上升，发行的利率上升，主承销商也难，发行人也难，结果主承销商包销就像压脖子一样，他自己消化不了的情况下还要继续灌吗？如果定价能力不提高，流动性起不来，这个市场就堵塞了，就是个体理性会导致集体非理性。”吴之雄称。

　　“建议监管机构除了对发行结果进行备案以外，还可以对分销价格、投标的情况等要求备案，以备后续核查；主承销商的定价能力要纳入到主承销商的考核评价因素中，一个主承销商核心的能力绝对在于定价和方案设计。”吴之雄称。

　　此外，在发行阶段，中国的信评体系也急需规范，评级虚高一直是困扰中国债券市场的因素之一。

　　“评级是估值定价体系的重要参数，主承销商经常发现很多企业都按照2A的价格来发行，这个肯定不是市场的责任，可能是评级出了问题，所以我们说评级本身要有参照性。尤其是根据上市初期的表现，对于那些评级屡次大幅度偏离市场正常利率的债券的评级机构要建立机制，从而提高估值定价体系的适用性。”吴之雄称。

　　至于债券市场流动性不足、投资主体过于集中在银行间市场的问题也已经是老生常谈，目前深化效果也亟待进一步提高。