步入2014年，国内债券市场迎来一波预期之外的反弹行情，各期限各评级收益率纷纷自去年底高位回落。乐观者欢呼牛市已然来临，悲观者则担忧2013年调整的故事还未讲完。过去一周多时间，行情出现反复，更增添市场分歧。暖春行情还能持续多久？或许需要重新对经济基本面、货币流动性以及供需关系的演进趋势进行一一审视。

　　CPI同比增速与10年期国债收益率

　　暖春行情还能持续多久(一)

　　□本报记者 王辉

　　去年四季度以来，基本面运行再度朝着有利于债市的方向发展。结合近期PMI、CPI等数据来看，经济增速放缓的趋势短期可能将延续。在基本面继续释放利多信号的背景下，目前多数投资机构对债市后期表现持相对乐观态度。

　　经济通胀双下行

　　海关总署3月8日发布的最新数据显示，2月份我国进出口总值为2511.8亿美元，同比下降4.8%。其中，出口1141亿美元，同比增速从1月份的增长7.6%逆转为下降18.1%，创2009年9月以来最低；进口1370.8亿美元，增长10.1%；贸易逆差229.8亿美元，为2012年3月以来最大逆差。随后的3月9日，国家统计局公布2月份全国居民消费价格总水平(CPI)同比上涨2.0%，涨幅为2012年12月以来新低；当月全国工业生产者出厂价格(PPI)同比下降2.0%、环比下降0.2%。

　　市场主流观点认为，这两组经济指标显示出国内总需求较弱，通胀总体无忧，经济增速下行压力则有所加大。国信证券指出，2月CPI增速基本符合预期，3月份春节错位的基数效应可能使CPI增速略回升至2.5%，不过通胀短期内无忧。但在需求下滑的带动下，3月份PPI增速可能进一步下行至-2.3%，预示经济下行压力继续加大。

　　对外贸易方面，海通证券报告认为，虽然2月出口同比大幅下滑，或部分源于春节因素和去年高基数的影响，但前两月累计数据仍同比下降1.6%，表明出口已经出现失速风险。考虑到逆差因素，预计3月份进出口仍会出现2.1%的负增长，且贸易逆差格局将会保持。

　　机构相对乐观

　　在基本面继续释放利多信号，且资金面持续宽裕的背景下，目前多数投资机构对债市后期表现持相对乐观态度。

　　国泰君安最新周报指出，上周公布的进出口数据低于市场预期，出现的贸易逆差显示外需不强；通胀水平基本符合预期，年内压力不大。虽然市场对基本面的悲观预期进一步得到强化，但目前过于陡峭化的收益率曲线表明，由于受到流动性收紧预期的影响，尽管短端的下行对流动性改善预期的反映较为充分，但债券市场整体的反映并不充足。

　　而就短期的市场博弈层面来看，广发银行指出，在当前阶段基本面、资金面不出现明显变化的背景下，机构心态是主导行情的主要因素，尤其是市场面临巨大获利盘时，心态便非常不稳定。不过在市场收益率出现较大幅度上行消化后，市场买盘也同样会快速涌现。就本周而言，公开市场28天期正回购的比例可能继续扩大，甚至全部采取28天操作，市场收益率可能将跟随资金状况出现小幅反弹。但在资金面发生根本变化之前，收益率会保持在目前的区间震荡态势。

　　不过，东北证券等部分机构也同时强调，3月份债券供给略大于需求，流动性仍是债市走势的主要驱动因素。考虑到正回购操作期限的不断延长，月中货币市场利率出现反弹在所难免，未来一阶段流动性仍有大幅波动的可能性，投资者仍需保持一定警惕。