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事件:
近期,我们参加招商轮船的股东大会,就公司经营情况与管理层进行了深入交流。
评论:
1、油轮船队轻装上阵,2014年盈利改善值得期待。
(1)2013年集中处置老龄油轮并对油轮船队整体计提19.76亿元减值准备,将使船队在成本上进一步领先竞争对手,在市场缓慢复苏的过程中有望率先盈利。
(2)VLCC拆解年龄持续下降,供需有望边际改善。受运价持续低迷和新型节能环保型船舶的冲击,老龄油轮的市场日益狭小,据Clarksons统计,2013年VLCC平均拆解船龄下降到18.2岁,市场可用运力出现小幅下降。而需求端在远东地区推动下仍然保持平稳增长,由于临近特检的船舶数量较多,而许多船东并不愿意支付高昂的特检费,我们认为高拆解量在今年将持续,供需有望边际改善。
(3)前两月油运船队盈利大幅改善。2014年至今BDTITD3-TCE平均运价在3.4万美金/日左右,大幅高于2013年的0.1万。受益市场运价改善,油轮船队Q1盈利值得期待。油轮市场的超预期表现有台风、雾霾导致压港增加和超低速航行等多重因素影响,3~4月市场出现季节性回调亦属正常。
(4)公司抓住船舶市场底部实现船队更新和扩张,新造船将在未来三年(预计首艘交付期为2014年10月)持续交付,将提高公司船队规模和实力。
2、LNG行业快速增长,CLNG持续发力。
(1)中国LNG产业链建设如火如荼,LNG进口量稳步增长。2013年,中国进口1800万吨LNG,较2012年增长23%,近年来始终保持20%以上增速。
(2)参股CLNG近期动作频频,积极参与新项目投标。中海油-BG的LNG运输项目(4艘)已进入融资阶段,亚马尔项目投标也在稳步推进中。
(3)由于LNG船舶投资较大,目前世界上超过90%都采用固定回报模式。我们预计LNG船队的扩张未来将为股东提供稳定回报,增厚公司业绩“安全垫”。
3、油轮船队整体减值后公司资产价值较为扎实,当前股价对应减值后PB仅1倍左右,而未来三大主业均不乏改善因素,我们上调公司评级至“审慎推荐-A”。
(1)散货迎来2014年“供需蜜月期”,预计边际改善最为明显的Cape仍将成为主要驱动力。根据2013中报,招商轮船是从事远洋散货运输的上市公司中散货收入占比最高的,且Cape运力占比达64%,最受益Cape驱动型的反弹。(2)VLCC市场供需有望边际改善,“国油国运”战略下央企承运比例稳步提升。(3)公司现金充沛,近期控股股东5亿元低息借款(3%)进一步补充了经营现金流,在“成本至上”的航运市场低谷是少数具有较强“抄底”实力的船公司。
风险提示:铁矿石和原油进口量低于预期等。
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