一般而言，在经济形势较好时期，货币、信贷间增长组合状态会呈现“宽货币、紧信贷”。其背后的经济逻辑是，经济上升繁荣时期，商品流转加速带来了货币周转速度的上升，因而在同样的信用创造、即信贷增长下，货币增长表现更快。“宽信贷、紧货币”组合通常出现于以下两种环境下：其一，货币政策扩张时期，货币当局施行宽松货币政策，鼓励银行放贷，自然信贷增长会一路领先货币增长，如2003年反“非典”及2009年反危机时期。其二，经济形势低迷期，当货币政策回归中性稳健状态时，此时，由于经济活动放缓，企业经营活动减弱，商品、货币周转速度下降，货币增速自然低于信贷增速。政策扩张带来的“宽信贷、紧货币”通常是在一个货币、信贷都较高的状态下发生的；而经济低迷、政策回归中性状态下的“宽信贷、紧货币”，信贷和货币两者通常都较低。

　　2014年1月以来，中国货币、信贷组合再度呈现“宽信贷、紧货币”状态，未来将在低水准上延续。

　　首先，2014年中国经济运行仍处“底部徘徊、有限复苏”阶段，经济增长将延续窄幅波动特征。虽然信贷平稳增长直接导致了信用创造过程的平稳，但经济相对低迷对货币周转有一定影响，货币乘数将在当前相对较低的水平上持续，相同信贷增长和信用创造，其派生货币规模将比以往要低。类似于每年春节期间现金漏出增多直接导致M1季节性下降，当前由于经济形势造成的货币周转内生性下降，使得流通性更强的M1在季节性因素叠加下，大幅下降。

　　其次，信贷高增长态势不会延续。经济相对低迷局面，使得信贷有效需求增长不足，在信用风险暴露上升的市场环境下，商业银行的放贷冲动和放贷能力都比以往弱化。但在中国，信贷实际增长状况最终取决于政府政策的引导。在维持经济平稳和保证信用风险可控的稳定目标下，信贷平稳增长会是政策现实选择。

　　从货币环境看，中国的持续偏紧的货币政策，实际上是对前期过分宽松的货币环境作出的反应。从各个维度看，中国当前的货币都太多了。中国货币市场利率持续高企的局面，实际上是货币分布结构错配的结果，这一错配结果导致了“金融紧、实体松”的流动性整体格局，即信贷整体利率水平基本稳定甚至略有下降。2013年四季度央行货币政策报告指出，金融机构人民币贷款上浮比例，自2013年9月起持续下降，至12月降为63.4%，与年初基本持平，比8月最高点67.8%下降4.4%。从我国当前货币政策的实践看，在保持偏紧货币环境的同时，维持信贷增长的平稳是货币当局努力要为之的结果，信贷增长的相对平稳，可以保证经济活动受偏紧货币政策的冲击较小。

　　市场对2014年经济前景不看好的重要理由之一，就是偏紧货币政策对经济活动的不利影响。从近几年经济和货币间的关系看，货币对经济的积极作用已逐渐转向中性。就货币和信贷对经济运行的影响看，信贷对经济活动的影响要远大于货币变动对经济运行的影响。因此，“宽信贷、紧货币”的流动性运行格局，也是经济平稳运行可以实现的货币环境。 （作者单位：上海证券研究所）