三维工程:全面深耕环保,百亿市值再启程

　　有别于市场,我们认为公司目前正在发生积极变化:(1)公司业务结构布局更加全面均衡,目前已形成工程+产品、硫回收+非硫的均衡业务布局,成功开拓年投资规模分别达数百亿的油品升级改造及催化剂产品市场,正积极拓展年市场规模数千亿的污水处理市场,未来业绩持续增长有保障。(2)内生+外延、国内+海外 并举,股权激励设12-14 年30%复合增长底线,且油品升级、煤化工、外延扩张、海外拓展等超预期点较多。(3)管理层方面发生积极变化。(4)公司作为纯正环保股,估值存在50%以上的向上修复空间。

　　石化/煤化工硫磺回收年市场规模约60-70 亿元,催化剂年市场规模约330-500 亿元;油品升级改造总投资约3000 亿元,十二五污水处理工程总投资超万亿。我们测算2013-2016 年石化、煤化工硫磺回收工程市场规模约60-70 亿元。到2017 年石化/煤化工催化剂市场规模将达332-497.5 亿元(13-17 年CAGR 达45%)。油品升级改造从国三到国四、国四到国五分别达300/3000 亿元。十二五废水治理将达1.05 万亿元,其中工业和城镇生活污水治理投资4355 亿元。 公司石化业务将分享油品升级改造千亿蛋糕,新型煤化工业务将迎订单大年。公司全面参与油品生产装置加氢/催化裂化/重整/分馏等前端工程环节,硫磺回收装置后端工程环节,油品生产过程中耐硫变换、脱硫、硫回收催化剂环节,充分受益于油品升级改造3000 亿蛋糕。新型煤化工2014 年起将进入订单高峰。

　　耐硫脱硫催化剂快速增长,污水处理等环保业务拓展可期。青岛联信增势迅猛,从耐硫变换催化剂到耐硫变换工程,从耐硫催化剂到脱硫、净化、硫回收等催化剂等相关市场拓展将驱动联信持续快速增长。通过自主研发、合资合作、外延扩张等手段全面拓展污水处理业务将打开更广阔成长空间。海外市场拓展及外延扩张可期。

　　盈利预测与估值。我们预测公司2013/14/15 年EPS 分别为0.50/0.70/0.95 元,3 年净利润CAGR 达38.1%,作为以硫回收、耐硫脱硫催化剂等为主营业务的纯正环保股,我们认为给予14 年30 倍PE 较为合理,对应21.00 元目标价,维持买入评级。(宏源证券 鲍荣富 傅盈)

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