高端煤机技术与装备服务商，转型升级初见成效

　　公司主营煤炭机械和示范工程，正加快业务转型升级，智能化产品成果渐显。2014 年公司盈利能力和成长性均优于主要同行企业。

　　集团从“产煤”战略转型“用煤”；资本运作将带来估值业绩双提升

　　公司隶属中煤科工集团，集团正从“产煤”向“用煤”战略转型，将重点发展节能环保和新能源板块。集团将借国企改革的契机，积极推动改革。

　　集团拟将北京华宇、重庆院和西安院资产注入公司。北京华宇主营选煤业务，2013 年净利润增速 17%；重庆院、西安院主营煤矿安全业务，盈利能力强于公司现有资产。集团上市公司体外资产 2013 年营业收入达 228亿元，包括节能环保、煤炭贸易等多项业务。集团承诺未来五年内逐步将符合上市条件的资产注入公司，后续资本运作将进一步提升业绩和估值。

　　集团煤粉锅炉业务节能环保、市场前景向好，即将迎来收获期

　　燃煤是我国大气污染的最主要来源，燃煤工业锅炉在煤炭污染物排放中排第一，煤粉锅炉（环保设备）环保性可与天然气相媲美，有助于雾霾治理。煤粉锅炉经济优势突出，预计从现在到 2018 年系统市场空间共 450亿元左右。集团高效煤粉工业锅炉系统实力雄厚，将厚积薄发。未来盈利模式向合同能源管理模式转变，将面临约每年 250 亿元的市场空间。煤粉锅炉业务有望向上游扩张，盈利来源将进一步增加。

　　投资建议：

　　不考虑本次收购和增发，预计 2014-2016 年公司 EPS 为 0.77 元、0.81元、0.85 元，对应 PE 分别为 14、13、13 倍。考虑本次收购和增发，预计2014-2016 年公司 EPS 为 0.85 元、0.91 元、0.97 元，对应 PE 分别为 13、12、11 倍。调高评级至“推荐”。

　　风险提示： 煤机行业景气持续低迷，集团后续资本运作力度低于预期

　　美克股份（600337）员工持股计划基本完成

　　评论：

　　1、员工持股计划建仓接近完成，对股价压力基本消除按照股东大会日到12 月2 日的交易均价计算，目前持股计划已经购买的额度约为1.6 亿元，相对2.7 亿元额度已经基本建仓完毕。我们认为公司因员工持股计划建仓基本完成而更趋于与资本市场利益一致化，短期股价的压力也基本消除。

　　2、多品牌战略实施，产能瓶颈解决，公司面临跨越式发展机遇

　　在经历了降本增效、裁减冗员等一系列的内部治理改善举措后，公司多品牌战略正式实施，品牌矩阵的逐步建立，公司客户基数有拓展预期。同时，公司的经营理念也发生较大的变化，生产寻源OEM、销售引入经销商，公司的发展逐渐从自产自销的重资产模式，切换到轻资产的品牌运营模式，未来经营的天花板打开，我们预期随着年末公司产能投放，其供需瓶颈将逐渐消除，订单增长将有效转化为收入抬升。

　　3、内部管控长效化可期

　　此前公司一直努力解决的问题是内部管控问题带来成本费用较高的问题，员工持股计划推出后，股价成为公司股东、管理层和员工的共同利益，利益协调一致之后，公司“向管理要红利”的内部管控增强战略可以得到更好的实施，期间费用率有望继续下行，带来持续的盈利弹性。

　　4、 治理结构改善，上调目标价，维持“强烈推荐-A”评级。

　　我们认为员工持股计划的推出协调了员工和股东、管理层的关系，内部治理结构将进一步理顺，公司在当前的价格上实施员工持股计划，也包含对未来公司发展的强烈信心，我们预计公司每股收益14~15 年0.35 元、0.46 元，上调目标价至11.5～12.9 元，目前股价对应15 年的PE 仅为20.7 倍，维持 “强烈推荐-A”评级。

　　风险因素：地产成交量波动，带来估值的起伏风险。

　　中国联通（600050）估值具备安全边际，流量经营开启长期成长空间

　　制约中国联通股价上行的两大负面因素正发生明显的预期改善：市场对于中国联通的两大疑虑在于：1、行业持续成长性的担忧；由于OTT厂商的兴起，电信运营商传统语言及短信业务受到明显冲击，且在数据业务上具有被管道化风险，市场对于整个电信运营长期增长前景存疑；2、竞争优势逆转的担忧；中国联通在3G时代依靠WCDMA建立起来的产业链优势，由于中移动在4G建设上的抢跑被极大削弱，市场对于公司行业竞争力的下降存在担忧。我们认为，目前时点，公司在行业长期成长及竞争格局上的悲观预期正在发生明显的改善。

　　流量经营迈出实质步伐，有望打开电信运营行业长期成长空间：我们认为，电信运营商开展流量的行业条件正在逐渐具备，而中国联通近期推出“流量银行”应用则表明其流量经营正迈出实质步伐，从而有望开启公司长期成长空间。具体而言：1、监管政策方面，随着网络中立原则的争论进入白热化，电信运营商针对互联网内容的“差别定价”成为可能，ICT 产业价值链的价值分配有望从互联网厂商向电信运营商倾斜；2、中国联通推出的“流量银行”应用，尝试建立完善的以流量为基础的生态系统，其流量价值变现空间将极为巨大，有望从根本上改变公司的长期增长逻辑与预期。

　　FDD LTE牌照有望发放，有利于公司重夺网络技术优势：客观而言，中国移动凭借在TD-LTE上的提前抢跑，以4G对3G的错代竞争一举扭转了其在网络技术上的劣势，对中国联通用户增长形成极大压力。我们认为，随着FDD LTE牌照大概率在近期发放，以及中国联通高层近期一改对4G网络建设的消极态度，提出2015年新建40万个3/4G基站，表明中国联通正积极弥补网络技术劣势。考虑到FDD LTE相比TD-LTE仍然具备明显的产业链优势，我们认为，中国联通后续由于网络制式导致的竞争劣势局面将得到快速改善。

　　投资建议：之前制约中国联通股价的核心要素均在发生预期改善，故我们建议投资者积极配置，重申“推荐”评级。

　　中航新材（430056）研究专题：军品出身，专注民用的涂料″潜力股″

　　摘要：

　　中航新材是中航工业集团航材院控股的功能型涂料企业，成立于1996 年，并于2009 年7 月在新三板挂牌。2013 年公司实现营业收入2.26 亿元，同比增长9.89%；净利润0.22 亿元，同比增长13.66%，我们认为随着公司产能释放及销售渠道的扩展，2015 年销售收入增速有望提升至40%以上。

　　军品出身，专注民用功能性涂料市场：公司目前主营为航空涂料及高性能军民品功能涂料、特种功能涂料、环保涂料三大板块。依托于航材院背景，公司具有经营军品业务的先天优势，目前航空及军品涂料每年稳定贡献约2000 万左右的收入，占比约5-10%。针对民用的功能涂料是利润贡献最大的板块，营收占比超过60%，主要应用领域为应用石油石化、钢结构、混凝土等设施防护。未来环保涂料或将成为新的主要增长点，主要应用于食品级涂料、市政用水工程管道、啤酒罐防腐等方面。

　　技术民用转化平台：我们认为，公司作为航材院唯一的产业化平台，依托航材院优势的技术储备，例如锡箔涂料技术等，有望实现技术储备的不断商业化。

　　进入产能释放、渠道逐渐成熟，增速有望抬升：公司现有涂料产能5000 吨，2013 年通过定增募集资金6834 万元用于建设7 万吨/年先进功能涂料研发中心项目，目前基地建设大部分工程基本竣工，我们判断产能将在2014 年底逐步建设完成，预计将在2015 年逐步贡献。

　　涂料行业向好，进口替代空间广阔。据美国 Freedonia 集团预测：2013 年中国涂料工业总产量达1303.349 万吨，市场容量达到约3000亿元，已经成为世界第一大涂料生产和消费国，与产量和消费潜力形成鲜明对比的是，国内功能性涂料制造行业仍处于起步阶段，目前市场仍主要被外资巨头所占据，未来进口替代空间较为广阔。

　　风险提升：市场竞争加剧风险、收入过于集中风险、核心技术人员流失风险、市场波动风险

　　易华录（300212）增发方案微调强化核心层激励，智慧阳信签约验证强大的地推能力

　　1）2014 年11 月25 日，公司与山东省滨州市阳信县人民政府签署《智慧阳信建设战略项目合作协议》，决定共同进行“智慧阳信”项目建设，同时开展广泛、深入的项目和产业合作。本次合作采用DBTO（即设计—建设—融资—经营）模式进行，全面展开“智慧阳信”的规划、建设、回购、运营（含运维）合作。本项目总规模预计9.435 亿元人民币（其中一期投资3.2 亿元人民币）。（2）2014 年12 月1 日晚，公告增发方案调整事项并复牌——调整后本次非公开发行股票数量为不超过5500 万股。其中：中国华录集团有限公司认购1935.45 万股，出资56128.05 万元；中国华融资产管理股份有限公司认购689 万股，出资19981 万元；宁波华易智诚投资合伙企业（有限合伙）认购不超过798.55 万股，出资不超过23157.95 万元；中再资产管理股份有限公司认购1379 万股，出资39991 万元；深圳潇湘君亨投资企业（有限合伙）认购不超过698 万股，出资不超过20242 万元。调整后本次非公开股票发行价格的定价基准日为公司第二届董事会第三十一次会议决议公告日，发行价格为29.00 元/股，该发行价格不低于定价基准日前一个交易日公司股票交易均价的90%，也不低于公司最近一期末每股净资产。调整后本次非公开发行股票的募集资金总额不超过159500 万元，扣除发行费用后，75000 万元用于偿还公司借款，剩余部分全部用于补充公司流动资金。

　　一、增发方案调整将强化核心员工的激励效果。此次增发方案调整中的增发参与方有所变化，由员工持股计划形式变更为有限合伙形式，参与人数由不超过 220 人的公司董事、高级管理人员、中高层管理人员、技术骨干和其他员工变更为47 人。一方面，这种变化将使得增发方案暗含的员工激励条款获得有关部门批准，化解监管压力；另一方面，将核心员工利益与公司长期利益保持一致，取得更好的激励效果。

　　二、增发有助智慧城市建设运营模式转型升级。此项增发将用于偿还借款并补充流动资金，这将提升易华录在智慧城市建设及运营领域方面的资金实力，加快项目地推进展，可以预期公司将在更多城市签订总包协议。我们特别注意到，易华录是目前少数具备智慧城市总包建设落地经验的公司之一，智慧临朐项目建设经验被多省市考察组高度认可。未来以阿里公有云、具有高安全属性的私有云（城市数据管理中心）双云架构构建智慧城市基础设施，以智慧城市公众服务号、市民及企业服务APP、云亭、淘宝地方特色产业专区联合运营为转型支撑的智慧城市整体经验正在形成强大的示范效应。具体而言，易华录智慧城市建设模式可以助力地方政府搭建IT平台，并基于央企背景实现市民公共服务的下沉运营及华录集团文化产业的消费者运营布局，而云亭广告价值和ATM机租赁价值则为云亭落地提供较为稳健的现金流。若易华录云亭地推在2015 年Q1 和Q2 取得显着进展，市场有望对其运营模式给予高估值。此外，易华录与临朐政府联合推出的微信公众号（智慧临朐）和相应的APP城区活跃用户数比例高达50%以上，目前已经开通与支付宝对接的交费平台，运营价值或将凸显。再次，易华录与地方政府合作推进特色产业的网上运营，将政府公信力与电子商务模式相结合，具有想象空间。

　　三、智慧阳信落地标志公司具有强大的地推能力。智慧临朐项目总规模预计9.435 亿元人民币（其中一期投资3.2 亿元人民币）， 建成智慧阳信新兴产业园区，形成智慧城市科学建设与管理体制、可持续运营与协调机制、系统标准与安全保障体系。项目将全面实施“智慧阳信”建设工程， 即建设“智慧阳信”运营管理中心（城市综合信息云中心），围绕政治、经济、民生三大体系，建设地理空间、城市部件、房产、人口、法人、车辆、公共视频、产业地理信息系统等八大基础信息数据库，重点开发智慧政务、智慧商务、智慧民生、智慧应急与平安阳信管理、智慧国土规划与建筑绿色节能、智慧水务、智慧环保、智慧农业、智能交通等九大应用系统。投资规模和建设内容根据建设实际情况在甲方的主导下，经双方协商进行增减，乙方承诺提供性价比最优的项目建设和服务，单个项目建设按照政府采购有关规定规范运作。“智慧阳信”是公司在山东省境内继“智慧临朐”、“智慧肥城”、“智慧曲阜”后的第四个智慧城市项目，协议的签订将进一步丰富公司的项目储备， 进一步增强公司在山东省的市场地位和影响力，有利于公司成为智慧城市产业先行者。强大的地推能力将助力易华录在短期内拓展更多的城市，这将奠定其长期智慧城市运营商的基础，我们对此持乐观预期。

　　四、围绕智慧城市核心战略的产业整合步伐有望加速。伴随易华录智慧城市建设运营思路的不断清晰，围绕智慧城市核心战略的产业整合步伐或将加速。（1）鉴于易华录智慧城市业务具有更好的区域辐射效应，基于易华录智慧城市布局实现华录集团经营版图的全国覆盖或是主要路径，基于这种认识，易华录有望成为华录集团智慧城市建设运营的资本平台。集团承接的智慧城市框架协议将由易华录承接，而集团内培育的智慧医疗、智慧教育、数字文化等产业与智慧城市运营紧密相关，未来或可期待围绕智慧城市战略的集团内部资产整合。（2）智慧城市总包对IT建设项目具有较好的锁定效应，为强化其整体解决方案能力，易华录或将通过收购来延伸其智慧交通、智慧城市产品链。（3）此次参与增发的潇湘投资系成功系的重要成员，丰富的投融资经验及项目储备亦将助力易华录产业整合进程

　　五、盈利预测与投资建议。结合公司现有订单及执行进度情况，我们测算2014-2016 年易华录主营业务收入分别为168957万元、307109 万元和563391 万元，归母净利润分别为21220 万元、38710 万元和66876 万元，对应每股收益分别为0.66 元、1.20 元和2.08 元。在估值切换的大背景及2015 年业绩高增长、阿里合作产生实质效益等的刺激下，公司合理股价约对应2015 年的市盈率倍数在33 倍，对应股价39.60 元。维持增持评级。

　　六、主要不确定性。河北项目进展低于预期、资金链断裂或者资本成本上升引致盈利能力下降、与阿里合作的深度和进展低于预期、公司业务拓展及项目执行进度低于预期、经济系统性风险等。

　　海能达（002583）收购获专网运营资质 加速进入政务网市场

　　获得无线专网运营资质，加速进入政务网市场：此次收购运联通，公司目的在于依托运联通的资质和资源，进入无线政务专网市场。具体而言，1、公司计划在收购成功后，在深圳市组建应急无线政务专网，通过运联通向政府机关、机场、码头等部门提供专网通信的运维服务；2、公司将首次采用 BOO建设模式，以类似于运营商的身份向客户提供设备及服务；该模式可明显降低政府客的初期投资，推动用户对老设备进行升级扩容；而公司每年也将获得稳定的租金收入；3、由于专网系统设备和运维工作均由海能达提供，公司可进一步完善政务专网，实现不同部门之间的互联互通；此外，公司未来还可在政务网上搭载各类业务系统，拓展业务至智慧城市、平安城市等领域。

　　地铁专网需求旺盛，采用自主设备提升盈利能力：公司在收购德国PMR公司后，TETRA产品线得到明显增强。目前公司具备了以自有设备承接大规模轨道交通项目的能力，并在2014年6月中标深圳地铁三期的专网建设项目，正式进入国内地铁专网市场。我们判断，随着中国多个地区地铁建设的同时展开，市场对于无线集群专网系统的需求将维持在较高水平；而在自有设备取代进口产品后，其毛利率水平也将有大幅提升。

　　警用专网市场空间巨大，奠定公司中长期发展基石：PDT作为公司长期布局的业务方向，具有广阔的发展前景。我们判断，公安系统将持续加大警用装备的投入，完善公共安全体系。而从国家信息安全的角度考虑，公安部将在通讯方面主推PDT系统和终端产品，为中国本土企业创造巨大的市场空间。公司作为最早参与 PDT标准制定和产品试验的单位，在技术方面长期处于领先地位，必将充分受益于PDT市场的成长。

　　投资建议：我们预测公司2014-2015年的摊薄EPS分别为0.12元和0.28元，维持对公司的“推荐”评级。