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　　贺立 6 中信证券 详细 国金证券

　　事件 公司计划增发H股股票:A)本次H股发行股数不超过15亿股,发行价格拟不低于定价日前5个交易日公司H股在香港联交所收市价平均值的80%。B)本次H股发行的发行对象将重点考虑引入与公司有战略协同的机构投资者作为发行对象。C)募资用途包括:1)约70%用于资本中介业务的发展,包括但不限于融资融券、股权衍生品、固定收益、外汇及大宗商品等业务;2)约20%用于跨境业务发展及平台建设;3)约10%用于补充流动资金。D)本次H股发行在得到中国证监会及香港联交所对即将发行的H股的上市批准后方可实施。E)本次H股发行的股东大会及类别股东会决议有效期为自股东大会及类别股东会审议通过有关决议之日起12个月。 评论 预计增发对中信证券BVPS的增厚程度会高于15%。此次中信证券H股增发的价格“不低于定价日前5个交易日公司H股在香港联交所收市价平均值的80%”,假定以目前价格作为基准(过去5个交易日交易均价的80%为23港币,较A股现价折价42%),以上限15亿股计算,则此次中信证券H股募集资金约为279亿人民币。以最近一季报表计算,中信证券的BVPS将增厚15%至9.64元。考虑到后续券商股可能的股价表现及海外投资者对中信证券这样的龙头公司给予的溢价,实际发行价格大概率会高于23港币,对中信证券每股净资产的增厚程度会高于15%。同时H股增发静态下将摊薄公司2014年ROE1.3个百分点至8.8%左右,但考虑到类贷款业务的旺盛需求,预计公司后续加杠杆后ROE将得到有效提升。 增发进一步提升公司龙头地。目前类贷款业务需求旺盛,H股增发为未来的杠杆业务提供充实的弹药,显著有利于公司类贷款业务的开展,并进一步提升公司的资本实力。此次公司H股发行价格较A股可能存在较多折价,对部分投资者存在心理影响,但我们认为这主要是不同市场体系决定了不同估值体系,目前公司的H/A折价本身已经达到43%,H股发行必然较A股存在较大折价。相比之下,增发对公司资本实力的增厚、市场地位的提升及后续业绩的提高等更为重要。 投资建议 维持中信证券“买入”的投资评级:1)市场此前对公司再融资存在一定预期,但预计此次增发对公司的每股净资产增厚明显,在目前类贷款业务需求旺盛的背景下,显著有利于公司类贷款业务的开展,预计对股价构成正面影响;2)根据中报数据,公司的股票投资资产(AFS+Trading)占净资产比例为33.2%,居上市券商之首,虽然其中方向性投资占比不见得很高,但未来提升空间大,在股市持续回暖的背景下预计公司的投资弹性会高于同业;3)公司的融资成本和渠道均具有明显优势,杠杆提升能力强,综合服务客户的平台优势也更为明显。 我们看好券商板块后续的表现。我们给予公司的目标价为43元,对应公司H股增发后约4.5倍PB(2014)。

　　皮斌 6 中国玻纤 详细 国联证券

　　圣诞节前欧盟公布对中国玻纤征收双反税,税率24.8%。根据公司公告,2014年12月23日,公司全资子公司巨石集团收到欧盟委员会关于长丝玻璃纤维产品反补贴调查及反倾销临时复审调查的终裁结果通知,将对巨石集团等中国玻璃纤维企业自中国境内出口至欧盟的涉案产品征收反倾销及反补贴税。巨石集团被征收的反倾销及反补贴合计税率为24.8%,征收期限为2014年12月24日至2016年3月。欧盟于2011年3月起对巨石集团自中国境内出口至欧盟的上述涉案产品所征收的税率为13.8%的反倾销税将不再单独征收。 对公司收益影响小,可以忽略不计。2013年公司欧盟市场玻纤产品销售收入为5753万美元,占比6.8%,2014年有所上升,但不超过10%,销售总量约9万吨。针对欧盟的双反结果,公司有预期,早期布局的埃及工厂8万吨自年初投产以来,一直保持满负荷运作,基本可以覆盖欧洲90%的用量要求,产品可直接出口至欧盟,即总体合计对公司销售额中1%部分产生高税率影响,可以忽略不计本次贸易保护措施对公司影响。 双反税率将有利于公司未来扩大欧洲市场份额。欧盟双反政策始于2010年欧洲玻璃纤维生产商协会申请,中国玻纤生产商因产品质优价廉,已占近五分之一市场,其中巨石集团、重庆复合国际和泰山玻纤为主要供应商。欧盟于2011年3月起征收7.3%-13.8%的反倾销税,2013 年 12 月,欧盟委员会又决定对原产自中国的长丝玻璃纤维产品启动损害幅度复审调查,这次双反税率的征收已在行业预期之中。公司因埃及生产基地,后期计划将扩大产能至16万吨,差别化于竞争对手,有望受益于本次欧盟双反政策,抢占更多市场份额。 公司北美建厂日程将加快,高端市场布局。预计2015年美国也可能将对中国玻纤生产商提起贸易保护措施,巨石集团的应对计划? 是加快北美项目一期计划总投资3亿美元,年产8万吨玻璃纤维池窑拉丝生产线。与之前埃及项目追求低成本不同,巨石北美项目重在对产品高端化的探索,美国新工厂将在产品结构上全面对接美国市场,高端产品比例高。巨石集团海外设厂经验、国际化人才和全球化贸易的积累将大大提升公司竞争力,在和国际复合材料巨头的同台竞技中赢得商机。 展望明年,公司业绩会更好。自公司宣布2015年1月1日全球价格提涨后,国内山东玻纤、泰山玻纤纷纷跟进。行业无碱类产品供应紧张,部分产品无货可供,这也有力保障了提价的顺利进行。正如行业巨头欧文斯科宁注重高端市场,舍弃低价市场一样,除了追求价格提升,公司还一直保持对产品结构调整、保持产能利用率中低端市场和注重发展中高端客户,这个体现在公司销量提升的同时,毛利还能有所提高。2015年1月1日玻纤提价,范围在300~600元/吨,相当于中国玻纤每股收益增加0.24~0.48元,业绩弹性非常大。 积极发展全球高端客户。根据行业客户反馈,随着公司产品结构改善,高端产品比例提高,进一步强化了对接全球高端客户的能力,按照目前工程塑料的国际大客户帝斯曼、朗盛、巴斯夫、索尔维等单个用户实际用量数万吨,作为高端客户对价格并不敏感,一旦选用,全球工厂调配供应,预计未来重点市场重点客户有突破。 维持“强烈推荐”评级。我们认为中国玻纤2014年实现108万吨销量, 2015年115万吨销量,2016年120万吨。供需矛盾有利于玻纤厂家,改善售价。预测公司2014-2016年每股EPS为0.62、0.90、1.03元,给予20倍PE,上调目标价格为18元。 风险提示:风险一:国内二线厂家扩产。一旦行业盈利好转,不排除国内5万吨~20万吨产能的现有二线厂家玻纤产能在看到未来2年内的暴利节点后会疯狂扩张;风险二:需求下滑。国内制造业、房地产和基建大幅度转弱,造成对玻纤需求量下滑。行业争先清货,量价齐跌;风险三:国外反倾销或者反补贴。巨石47%销售额来自出口,约40万吨产品销售到国外,其中美国、欧洲和印度属于重要战略市场。虽然2014年初埃及装置启用,但数量为8万吨,可以部分消除欧洲市场风险,在巨石美国产能投放之前,反倾销带来的高税率风险始终存在。

　　马先文 7 4 用友软件 详细 长江证券

　　报告要点 事件描述 1、友金所平台上线2个月,交易额快速突破1亿,提前达成全年目标;2、美国最大P2P公司LedigClub上市首日涨幅56%,市值逼近百亿美元;3、大摩入股陆金所,初步估值100亿美元;4、时值年终,仅12月有47家P2P平台出问题,多数是提现困难以及诈骗跑路。 事件点评 P2P行业两极分化严重,具备公信力的平台将在洗牌中稳操胜券。目前,我国P2P正以240%的CAGR野蛮生长,平台数量达1540家,活跃投资者约81万,预计2014年市场规模将达到2500亿元。我们认为,高速发展和高风险客观并存,在政策监管的窗口期,我国P2P将从野蛮生长期向泡沫期转化,年终行业出现两极分化即是明证:一方面不具备担保风控能力的平台正面临淘汰,今年内问题平台共288家,而仅12月即有47家P2P平台因提现困难以及诈骗出现跑路;另一方面,具有公信力的平台亦脱颖而出,今年已有至少27家P2P网贷平台完成A轮或B轮融资,规模均从千万元人民币到上亿美元不等,特别是举世瞩目的LedigClub上市受捧、陆金所引入大摩传递出分拆上市的信号等,预示着P2P正规军强大的生命力和广阔的发展前景。 友金所交易额突破1亿,预计明年实现12亿,问鼎年度最具成长力金融平台。 我们认为,友金所具有挤进P2P行业前十的天然优势:1、用友的公信力、200万存量线下客户、快速增长的线上客户及其财务数据资源;2、力合金控在小贷、融资租赁、基金等业务的产品设计、风险管控、平台运营等方面的丰富经验;3、引入一支资深银行专家团队掌舵,全面掌握风险全流程管理、第三方资金托管、资金流向控制、本息保障计划、担保公司代偿、金融信息安全认证等专业环节;2、用友定增项目“互联网金融数据服务平台”可实时、按需输出富有价值的金融数据,为友金所提供有效的征信支撑。基于此,友金所交易量增速抢眼,问鼎“互联网金融年度最具成长力金融服务平台奖”,后续在羊群效应、征信体系完善等推动下,友金所明年达成12亿融资目标无忧。 企业互联网和互联网金融战略稳步推进,用友将成为下一个互联网巨人,强烈推荐。一般地,具有前瞻性的股市可以反映企业未来5年的市值,我们展望5年后的用友网络将会是一个“1000万家线上小微企业生态圈的构建者、掌握客户征信数据及风控能力、拥有100亿P2P融资规模、数百亿资产的民营银行控制人、多渠道挖掘生态圈内企业客户价值”的互联网巨人,而目前300亿市值远未反映出其千万级小微企业入口的价值。预计用友2014~2016年EPS为0.53、0.66、0.83元,对应PE为44、36、28倍,维持强烈推荐评。

　　马先文 7 4 远光软件 详细 长江证券

　　报告要点 事件描述公司公告全资子公司拟出资5,600万元收购长沙瑞翔科技70%的股权。 事件评论 收购专业煤质检测分析设备厂商,完善“大燃料”产品战略布局。1、公司出资5600万收购瑞祥科技70%股权,以被收购标的2015年承若业绩960万元计对应PE为8.3倍,收购价格合理。2、长沙瑞祥科技深耕煤质分析仪器仪表领域十余年,位居国内煤质分析仪器行业前三甲,是行业内发展速度最快的企业,在煤质检测分析仪器设备制作领域拥有完整的设计研发、生产能力。依据其官方网站资料,产品包含检测、化验、分析仪器和制样设备、煤场管理设备等共计28种。远光在燃料智能化管控领域产品已涵盖了自动入场计量、信息自动采集、自动采样、自动制样、监控系统等多个环节,标的公司的核心产品煤质检测分析仪器设备的补充将进一步完善远光产品线,强化其在燃料智能化管控领域的竞争优势。3、渠道协同效应明显。远光可将长沙瑞祥的产品打包至燃料管控方案中,利用其在电力行业的渠道优势推广,而瑞祥在煤炭、化工、冶金领域的客户积累也将有助于远光燃料管控和其他业务加速向电力外行业拓展。 燃料智能化管控龙头雏形初现,最大分享百亿蓝海市场。1、以全国规模以上(30万千瓦及以上)火电厂1000余家初测,预估电厂燃料智能化管控系统市场规模约100亿。2、公司通过自主研发+团队引进+外延收购共同发力,目前已形成燃料智能化整体解决方案,在当前信息系统互通互联和一体化的趋势下,公司逐步建立起客户资源、渠道、资金、产品和解决方案、项目经验等优势并且不断巩固加强,燃料智能化领域项目总包的优势逐步凸显。3、依据公司官网等公开信息,公司今年燃料智能化项目订单不少于九个,由于前期主要客户以大型火电厂为主,项目规模偏中上等,我们保守估计今年合计订单规模超过一亿。预估未来三年该领域业务将随着客户需求的释放高速增长,成为公司重要的业绩增长点。 电改打开成长空间,给予“推荐”评级。公司传统业务稳定增长,燃料管控接连中标已呈放量之势,同时电改将带来的客户数量、业务需求的增长和未来售电和大数据分析等新的业务模式将打开公司长期成长空间,我们看好公司的投资价值,且公司具备较强的安全边际。预计公司2015-2016年EPS为1.06和1.30元,对应PE为20和16倍,给予“推荐”评级。

　　赵军胜 5 龙泉股份 详细 东兴证券

　　事件: 近日我们调研了龙泉股份,和公司董秘证代等就公司的业务情况和发展战略等进行了交流。 我们对于公司的观点如下: 公司是PCCP 管的龙头企业之一,在南水北调、辽西供水项目获得多市地段订单,中标成功率超过75%, 品牌效应和市场影响力突出。PCCP 管业务立足中东部,生产线在重大项目附近最优布局,建立了江苏、山东、河南、河北、辽宁地区的6大生产基地,产能超过400多公里。在保持原有业务稳定增长的基础上,公司积极布局新方向,发展无砟轨道板和污泥处理业务,为公司发展提供新的发展空间。 1. PCCP 管行业受益国家水利建设,中长期需求空间仍大。2011年中央1号文件《中共中央国务院关于加快水利改革发展的决定》提出5到10年扭转水利建设明显滞后的局面。2011年到2013年全国财政水利资金累计投入1.33万亿元,年均增长19%。但是由于财政资金等各方面原因水利建设在2014年出现开工的滞后,一大批项目不能够按照原先规划开工。随着财政投入的加大、各种新融资合作模式的建立以及吸引社会资本投入等,2015年以后水利建设停滞局面将得到逐步改善,像山西大水网已被省财政拨付资金21.45亿元,江苏省内项目等陆续开始招标的可能性大。从2015年到2020年的新的5年, 水利项目建设将进入集中的释放期。 根据国家发改委等4部委组织制订的《中国节水技术政策大纲》中被定为大口径管材(直径大于1.2米) 的优先考虑预应力缸筒混凝土管,PCCP 在国内各类供水项目得到广泛应用,像山西万家寨引黄二期北干线工程、辽宁大伙房水库引水工程、广州-西江引水工程、辽宁应急入连工程等国家级大型调水工程中得到很好应用。 PCCP 管行业由于一般施工项目规模较大,前几家大的管材公司占比达到70%,投标中处于有序态势, 不会出现恶性竞争,保证了行业投标的中标额度和盈利水平。随着行业的越来越规范小公司的生存空间将倍压缩,大龙头受益较大。 2. 公司产能布局基本完成,技术优势有利于后续快速新拓展。公司作为PCCP 管材的龙头企业,产能已超过410公里,并且非公开募集资金产能正在陆续释放当中。公司已经在山东博山、辽宁辽阳和阜新、江苏常州、河南新郑、河北邢台六大生产基地,完成中东部的产能布局。 公司参与起草了国家标准《预应力钢筒混凝土管》,取得44项新型实用专利权和3项发明专利。率先使用浇筑方式,生产线技术成熟。并能够根据需要快速搬迁生产线地址,使得公司能够在全国范围内投标项目,保证了公司生产线的使用效率。 3. 公司产品综合竞争力强,手中订单保障业绩稳定增长。公司产品品牌、技术、质量和客户关系方面优势突出。在各种大型的供水项目中中标,公司中标承接了南水北调中线河南段8地市大型引水输水工程、河北段2地市大型引水项目以及辽西供水工程项目。在各种投标中公司历史中标率高达75%,未来随着新的项目招标开始,公司将继续保持订单稳定的增长。2014年12月底公司在手订单约为10亿元左右, 为2015年的营业收入稳定增长提供底线保障。 4. 公司销售回款较好,国家和省级重点项目提供保证。公司产品销售的回款期一般为40天左右,即使在2014年资金相对紧张的情况下,回款期有所延长,但也仅为2个月左右。同时,公司为了保证先进回款, 项目投标选择国家和省级重点项目,大的项目资金都有提前的预算和保障。 5. PCCP 管业稳中求进,应对大项目上马滞后影响。为了应对公司在南水北调和辽西供水项目中的订单, 公司2014年初通过非公开增发募集资金在河北和辽宁等地建设新的生产线。并根据项目需求的情况调整募集资金的用途,积极利用自身的积累拓展新的PE 管材生产线,并向广东珠海地区拓展做好土地准备, 保证募集资金的使用效率,保证了PCCP 管业务的稳中有进。 6. 善用资源积极,发展无砟轨道板和污泥处理业务开辟新的成长空间。公司发挥民营企业的灵活性,积极发挥积累资源,发展的新的业务,提高资金利用效率和开辟发展新空间。面对短期内一些供水项目的停滞和延后,公司除了根据需求建线外,公司为了提高资金的利用效率参与竞拍了公司所在地的两块非工业用途的土地使用权,因为土地所在地是核心城区,这样公司既可以享受土地的价值增值,同时开发商用或者住宅房产的销售前景较好,这样将提升公司资金的利用效率。 公司作为混凝土产品的企业积极开发适应市场且具有前景的新产品。由于公司本身是混凝土制品的生产企业,对于混凝土材质的第三代无砟轨道板生产具有技术的经验积累。当前和铁路设计院合作的第三代无砟轨道板产品是中国完全技术产权的产品。在新开工的铁路建设项目招标中只使用第三代产品,产品内嵌智能化芯片,具有自我检测功能等各种优点,随着我国新一波铁路建设开工需求空间广阔。公司预计2015年上半年取得订单的概率大,2015年收入贡献可能会低于1/3,但2016年计划达到营业收入的30%左右。 公司充分利用下游客户积累,积极发展污泥处理业务,该业务的客户和原有PCCP 管业务的有重合,公司省去新市场拓展的投入,直接可进入市场。污泥处理是城市污水处理的副产品,污泥干化具有一定的热值和使用价值,污泥干化符合中国国情,发展前景广。按照公司规划污泥处理业务也将成为公司的3架马车之一。 7. 盈利预测和投资评级:不考虑公司新业务的情况,预计公司2014年到2015年的每股收益为0.42元和0.58元,以收盘价10.01元计算,对应的动态PE 为24倍和17倍,考虑到公司管材业务的稳中求进、无砟轨道板和污泥处理业务的广阔前景,给予公司“推荐”的投资评级。 8. 风险提示:2015年水利项目开工情况继续低于预期、新业务发展低于预期的风险。

　　王松柏 9 中信证券 详细 方正证券

　　童楠 8 【事件】 中信证券拟于港股向不超过10名投资者增发不超过15亿股,定增价格为不低于定假日前5个交易日收市价均价的80%,预计此次募集资金规模为280亿左右人民币。所募资金70%用于资本中介业务、20%用于跨境业务及平台建设、10%用于补充流动资金。 【点评】: 补充资本实力,有利于公司提升长期竞争力:中信证券通过此次H股增发将大幅补充资本金280亿左右,约提高净资产30%,提高母公司净资本66%(按照14年H母公司净资本静态测算)。所用资金70%用于资本中介业务将满足客户不断提升的融资需求,有利于长期竞争力的提升。 增发有利增厚公司业绩,H股增发更有利于A股投资者:虽然短期来看,所募资金对于短期ROE有一定负面影响。但随着市场走强,融资融券等资本中介业务的需求更为强烈,预计所募集的资金能够迅速被用出。如考虑新增净资产能再引致2倍的杠杆则定增资金的ROE将达到10%左右(假设杠杆资金的利差为2.6%,8.6%*0.95*0.75+2.6%*0.95*2*0.75=10%),则15年的EPS将提升8%,BVPS将提升11%,与此相对应公司15年的PE将从29.4倍下降到27.2倍,PB将从3.34倍下降到3.01倍。此外,由于此次增发在H股,不会增加A股供给,因此更利好A股投资者。 盈利预测与投资建议:定增有利于公司补充资本实力,在行业盈利模式从轻资产走向重资产的过程中,利于公司长远发展。如不考虑增发因素,预计公司14年和15年EPS分别为0.90和1.09,对应PE估值35.6倍和29.4倍,定增后短期盈利将会提升,预计PE和PB估值均有所下降。预计公司6个月内合理价格为38.18元,对应15年35倍PE,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:二级市场波动对于公司整体业绩稳定性带来一定的不确定性;定增是否能通过股东大会以及监管审核具有一定不确定性。

　　刘欣琦