煤炭行业走势分析：供过于求弱势难改。

　　动力煤：需求趋缓，供给渐增，煤价走低。根据对未来动力煤供给、需求和进出口形势的判断，我们认为未来较长时间内，国内动力煤市场整体供给充裕，国际动力煤海运市场也处于宽松的局面，2014-2020 年，动力煤需求增速放缓至 3%左右，而动力煤产能增长可能仍然会维持于 5%-6%之间，这种供需之间的差异将会导致动力煤的供求持续处于宽松的局面，虽然经济周期波动、水电等其他非煤电出力波动以及进出口政策的调整会带来动力煤市场短期的变化，但是我们认为动力煤市场供需形势走软是趋势性的，很难依靠自身的调节走出这种局面。

　　炼焦煤：进口冲击，供过于求，煤价承压。随着中国经济进入深度调整期，经济结构转型，传统投资拉动的增长模式不可持续，我们预计，未来我国粗钢产量增速将维持较低水平。同时，我们预计未来五年，炼焦精煤产量保持一定增速，炼焦煤进口量保持 10%以上的增长。

　　这将导致我国炼焦煤市场出现供过于求的局面，且过剩压力将逐年加大。

　　煤炭行业救市政策解读：关键在供给端。国家密集出台了一系列的煤炭救市政策，包括调控煤炭总量、严控煤矿超产、企业自发减产、资源税改革、进出口关税改革。对于需求端，中央已经放弃投资拉动的经济增长模式，在控制煤炭消费总量的前提下煤炭需求难以提振；已出台政策几乎全部集中于控制供给。我们认为，控制煤矿超产或是控制供给的最有力手段，如果产能能够得到控制，未来煤炭市场供过于求的局面或将得到根本性逆转。

　　2015 年投资策略：关键看供给收缩，难有趋势性机会。从前三季度业绩来看，已经有相当数量的上市公司陷入亏损，大多数公司均同比大幅下滑 50%以上，下滑幅度在 50%以内的只有大同煤业、兖州煤业、中国神华、靖远煤电、阳泉煤业、潞安环能。目前看煤炭个股的PE 估值水平并不具有太大意义。我们认为，煤炭行业整体估值处于较高位臵，未来行业难有趋势性机会。若有机会，可能是来自于超跌反弹、跟随大盘走势等。基于中国神华的低估值和煤价可能筑底企稳，我们仍维持煤炭行业“看好”投资评级，防御角度推荐中国神华。

　　市场催化剂可能有： 限产保价有大动作； 高耗能行业用电快速反弹； 固定资产投资项目加快。

　　风险提示：需求继续偏弱，煤炭价格弱势难改；宏观经济探底过程漫长；矿难发生等。