国际煤价普遍下跌。8 月22 日，纽卡斯尔港现货价69.27 美元/吨，周环比下跌0.61 美元/吨；欧洲ARA 三港动力煤价格77.13 美元/吨，周环比下跌0.86 美元/吨；南非RB 动力煤价格69.68 美元/吨，周环比下跌2.79 美元/吨。8 月21 日，澳大利亚BJ 动力煤价格69.60 美元/吨，周环比下跌0.25 美元/吨。

　　港口：环渤海动力煤价小幅下跌。8 月25 日，秦港动力煤价有所回升，动力末煤5000 大卡、4500 大卡平仓价分别为420 元/吨、375 元/吨，周环比均上涨5 元/吨。8 月20 日，环渤海动力煤价479 元/吨，周环比下跌2元/吨，跌幅较小，但仍旧冲低指数的最低记录。

　　坑口：产地焦煤价格下跌。8 月25 日，济宁地区电煤车板含税价495 元/吨，周环比持平；8 月25 日，阳泉无烟末煤、洗小块、洗中块坑口含税价分别为390 元/吨、650 元/吨、710 元/吨，周环比均下跌10 元/吨。

　　航运价格：沿海煤炭运价稳中有降。8 月22 日，秦皇岛至广州运价为32.0元/吨，周环比下降0.1 元/吨；至上海运价为24.0 元/吨，周环比下降0.1元/吨；至宁波运价29.2 元/吨，周环比上升0.1 元/吨；至福州运价31.9元/吨，周环比下降0.1 元/吨。

　　煤炭库存：港口库存继续下降。1)煤矿：2014 年7 月末，全国重点煤矿库存5629 万吨，环比下降201 万吨，同比上升819 万吨；2014 年6 月末，山西国有重点煤矿库存1620 万吨，环比增加62 万吨，同比增加133 万吨。

　　2)港口：8 月25 日，秦皇岛港内贸煤库存559 万吨，周环减少11 万吨；广州港库存为299 万吨，周环下降7 万吨。3)电厂：截止2014 年8 月10 日，重点电厂煤炭总库存7669 万吨，较7 月初减少251 万吨，库存可用天数为21 天，较上月初减少2 天。

　　本周观点：由于龙头煤企带头压缩产量，加之季节性用煤需求增加、大秦线检修等因素影响，煤炭价格近期具有止跌企稳迹象，但产能充足、库存较高等因素仍为煤炭价格上行带来一定压力。推荐永泰能源、冀中能源、兰花科创和中国神华。

　　风险提示：经济增速低于预期；产能释放超预期。

　　个股研究

　　中国神华：产量延续同比正增长，电价下调影响利润总额6.1亿

　　降价促销提振产量，后4 月限产压力较大。7、8 两月公司商品煤产量一改上半年颓势，连续两月同比正增长，应受带头降价促销提振，也体现弱势行情下公司低成本的优势。前8 月公司商品煤产量合计209.1 百万吨，以最新修改的全年计划产量305.4 百万吨计算，后4 月产量为96.3 百万吨，同比下滑10.34%，如果限产显效，9 月起公司产量同比走弱的可能性较大。

　　销量及下水煤量大增符合预期，源于结算方式改变及下游补库。7 月公司商品煤销量及下水煤量同比下滑超五成，与连续降价后港口吞吐量及库存数据不符，我们认为是公司改变结算方式(月底港口最低价结算)，收入延后确认有关，8月销量数据同环比大幅改善，一定程度上证实这一逻辑。另一方面，8 月港口主动去库顺利，叠加限产清税后形成煤价良好预期，下游主动补库，内贸煤需求环比有所改善。8 月黄骅港日均吞吐量41.4 万吨，环比增长17.07%，公司自有铁路运输周转量同比增长9.6%，环比增长16.57%，对此是个验证。结算延后叠加下游补库致使8 月销量大增，预计9 月将回归正常。

　　发电及售电量同比降幅扩大，电价下调影响14 年利润总额6.1 亿元。8 月公司发电及售电量同比增速分别为-19.8%、-20.1%，降幅较前两月明显扩大，仍是受到宏观经济疲弱以及水电高位(同比+37.2%)影响。按照调整后的经营计划测算，公司后4 月售电量计划值为65.36 十亿千瓦时，较去年实际同比下滑7%。8 月底发改委下调上网电价，公司燃煤机组所在区域下调幅度在0.0045-0.0120元/千瓦时之间，据公司测算，此次电价调下调将影响14 年利润总额6.1 亿元，按2014H1 利润总额333.34 下滑9.15 亿元简单估算，影响幅度约2.74%。

　　供需仍无明显改善，坑口库存流向港口及电厂将平滑大秦线秋检影响。9 月水电高峰已过，但受经济疲弱影响，电厂日耗仍在低位运行，从直接反映当前供需情况的产业链库存来看，供需局面并无明显改善，当前电厂库存已较高，港口库存向下转移受到一定阻碍，升速以明显快于往年，虽然山西坑口库存有所下降，但库存腾挪终究不是煤价治疗良方，港口煤价前期超跌调整后暂稳，但如限产发力不足，大概率仍将重回弱势。(长江证券)

　　永泰能源：得益于康伟业绩补偿，上半年业绩同比增13%

　　扣非后上半年业绩同比回落73%，符合预期

　　公司14 上半年实现归母净利润3.6 亿元，同比上涨13.4%，折合每股收益0.1 元，其中单季度EPS 分别为0.02 元、0.09 元，2 季度业绩环比上涨474%，主要由于公司于2 季度收到康伟集团2.19 亿元业绩补偿款。扣非后公司上半年EPS 为0.025 元，同比回落72.9%，主要源自于煤价下行。

　　上半年吨煤成本同比下降36%，精煤销量占比大幅回落

　　公司14 年上半年原煤产量542 万吨，同比增长2.4%，洗精煤产量29 万吨，同比大幅回落89%。按原煤产量口径折算，公司上半年吨煤收入为509 元，同比回落128 元或21.4%，吨煤成本229 元，同比大幅回落131 元或36.4%，主要源自于公司成本控制得力以及精煤销量占比的下滑。从分矿井经营指标来看，除康伟集团受益于业绩补偿承诺以外，公司旗下华瀛山西和银源煤焦集团吨煤净利已分别降至64 元和16 元。

　　非经常损益主要来自于集团业绩补偿和资产处臵利得

　　公司上半年累计实现归母非经常性损益2.76 亿元，占当期归母净利润的76%，其中主要的非经常性损益来自于：集团对公司旗下康伟集团业绩补偿(2.19 亿元)和处臵康泰煤焦实现的一次性收益(约5900 万元)。公司收购康伟65%股权时，曾承诺康伟13-14 年净利润分别为5.7 亿元和6.7 亿元。13 年康伟净利润2.3 亿元，较承诺利润少3.4 亿元。

　　公司多元化转型步伐坚定，打造综合能源服务商

　　公司将在现有1000 万吨焦煤产量的基础上，争取用三年左右的时间形成3,000 万吨煤炭产能、1,000 万千瓦电力装机容量、1,000 万吨油气物流和加工能力，实现“煤炭、电力、油气”多元化经营的发展格局。

　　预计14-16 年每股收益分别为0.16 元、0.20 元、0.14 元

　　公司虽然财务压力较重，但是集团对康伟公司的业绩承诺，将确保公司14-15 年净利润增长。公司具有估值优势，维持“买入”评级。

　　风险提示：煤矿生产的安全隐患；重大资产重组的不确定性。(广发证券)