2013 年公司盈利增长略超预期。公司之前公布业绩快报，2013 年收入和盈利同比分别增长30%和48%，略高于市场一致预期，也显著领先于行业增速，我们认为公司电商业务的高速发展、对期间费用的有效控制、毛利率的稳定和政府补助的增加是公司业绩实现快速增长的重要因素。

　　2014 年秋冬订货整体符合预期，2014 年全年收入增长预期相对明朗。近日公司公告2014 年秋冬订货会结果，订货金额较2013 年秋冬实际执行的订单金额增长25%，本次订货会结果整体符合市场预期。结合之前7 月公告的2014 年春夏订货会结果，再考虑公司电子商务(包含绿野整合)的高速发展，我们预计2014年公司收入增速基本在25%—30%之间。

　　控股绿野打造户外旅行综合服务平台，助力户外“淘宝”战略推进。公司近日公告控股绿野网55.67%的股权，公司将以绿野网为基础，搭建一个服务于全球户外运动和深度体验式旅行的服务平台。未来公司将结合自身“产品渠道优势”与绿野网的“客群优势”，以消费者全方位户外体验为目标，在线上线下渠道、户外商品服务等方面进行交叉销售和业务协同，分享户外行业产业链各个环节带来的经济效益。

　　我们看好公司的战略转型前景，转型有望为公司未来收入增长提供更广阔的空间，也为公司市值和估值提升提供了良好的基础。2013 年公司明确将由单纯的户外产品销售商向户外行业综合服务平台(类似于户外行业的“淘宝”)转型，我们认为公司的战略转型从中长期看已经使得其跳出了行业产品销售的竞争范畴，站在了比竞争对手更高的层面，也脱离了所有还在纠结于产品经营的传统消费品企业，真正回归到以用户为中心的商业本质。

　　财务与估值

　　我们预计公司2013—2015 年每股收益分别为0.59 元、0.76 元与0.98 元，按照DCF 估值目标价格21.05 元，对应2014 年28 倍PE，上调公司评级至“买入”。

　　风险提示

　　线上分销放开带来的产品体系和价格体系挑战以及可能线下渠道的冲击，战略转型带来的管理挑战等。