伴随7月经济数据的陆续公布，市场预期开始出现新的变化。我们预计政策松动的可能性有所降低，市场的风险偏好将酝酿向下的拐点。不过，前期的乐观预期仍在影响市场，未来或有的悲观预期形成仍然需要时间，A股正处于一致预期的重塑期。我们认为，在市场预期的重塑期，投资者之间的分歧很难达成一致，大盘仍将延续前期的震荡格局。

预期进入重塑期

市场预期开始出现新的变化，主要是来自于两个方面：一是下半年国内居民消费者价格指数（CPI）或超市场预期；二是长端的市场利率水平或将明确上行趋势。我们认为，在经历了一个月左右的兴奋之后，市场的风险偏好或许已经开始酝酿向下的拐点。

7月份市场风险偏好的转变来自于多重因素的共振。首先，央票出现暂停、公开市场实施逆回购，随后开始“锁长放短”的扭曲操作，中国央行率先传递出预调微调的信号。其次，国务院常务会议在铁路投资、棚户区改造、信息消费、节能环保及城市基础设施建设上的举措，意味着下半年政府将实施较为积极的财政政策。最后，中央政治局会议定调“促改革”，并取代了前期的“防风险”，极大地刺激了投资者情绪，市场风险偏好在“6月钱荒”之后持续回升。

不过，种种迹象表明8月中下旬的市场风险偏好或出现向下拐点。一是国内CPI涨幅或超出市场预期。从已公布的宏观数据来看，7月采购经理人指数、进出口数据均超出了市场预期，若7月CPI增速继续回升，则货币政策难以出现实质性的松动，并约束进一步“宽财政”的政策效果。二是长端的利率水平或趋势性上行。表外资产表内化导致信用的萎缩仍在延续，地方性政府债务审计也影响信用评级，信用风险确实在上升。另一方面，央行的扭曲操作叠加通胀回升的预期，长端的利率水平或将出现趋势性上行。我们认为，在经历了一个多月的兴奋之后，市场风险偏好或许已经开始酝酿向下的拐点。

关注中小板与消费股

前期的乐观预期仍在影响市场，未来或有的悲观预期仍然在酝酿，A股市场正处于一致预期的重塑期。我们认为，在市场预期的重塑期，大盘仍将延续前期的震荡格局。不过，与前期市场明显不同的是，行情在结构上将呈现出一些新的变化。

一是中小板突围。8月以来，上证综指、深成指、中小板指与创业板指的涨幅分别为2.6%、4.5%、7.8%及4.6%，中小板指表现更加抢眼。一方面，受制于限售股解禁、基金赎回及再融资压力，8月创业板指上升的空间受到明显约束。另一方面，A股存量资金博弈的格局仍然未变，经济转型期的大盘股也缺乏趋势性机会。考虑到赚钱效应，目前的中小板估值与升幅相对于创业板更合理；而考虑到想象力与股价拉升，目前的中小板较权重大盘股也更具题材与资金优势。我们认为，在预期重塑期，A股市场中的投机资金将更青睐中小板。

二是消费股崛起。7月初的一些大众消费品已经开始走强，8月以来的消费股行情更有扩散之势。数据统计显示，8月以来汽车、农林牧渔、餐饮旅游及商贸零售的指数涨幅分别达到7.6%、7.3%、7%、6.8%，均处于A股市场的行业涨幅前列。究其原因，一是前期科技股累积了巨大涨幅，疲态尽显下上攻难度较大；二是消费股确实出现了一些支撑因素，比如人口政策及中报业绩等。从更长的时间来看，下一阶段通胀预期的重启有助于消费股的继续演绎，而未来城镇化的推进更有利于消费股的继续深化。