摘要：虽然市场强烈预期美联储将在9月开始削减每月850亿的量化宽松规模，但是美联储资产负债表的扩张趋势仍然没有终止。相反，随着欧元区LTRO还款的进行，欧元区银行系统的流动性却在不断收窄，而欧元近期的强势与之似乎不无关系。

　　在出口环节改善的背景下，欧元区的经济已经在今年夏天出现企稳。然而，不断增长的危机贷款偿付却令欧洲央行(ECB)的资产负债表持续收窄。在欧洲央行(ECB)停滞不前的日子里，欧元区银行系统的流动性似乎在诠释着不进则退的含义。

　　自5月份以来，各家银行已经逐步向欧洲央行偿还其在长期再融资操作(LTRO)时所申请的贷款。目前累积的还贷总额已经达到570美元。

　　在这一重因素作用下，目前欧洲央行的资产负债表已经缩减至2.4万亿欧元，约折合3.2万亿美元。与此同时，在美国，由于不断的量化宽松，美联储(Fed)的资产负债表规模已经达到了3.6万亿美元。

　　对比两家货币当局，资产负债表规模的差异达到了约4000亿美元。这一数字是自欧洲央行在1998成立以来的新高。

　　央行资产负债表所描述的其实是一个货币当局管理下金融系统的流动性总和。宽松的货币政策会令资产负债表持续扩大，而宽松措施遭到回收，那么资产负债表就会缩小。

　　Merk Investments旗下货币基金Palo Alto经理人Axel Merk表示：欧洲央行现在很难控制其资产负债表，其规模相对其他主要央行都在下滑。和所有货币当局一样，他们也希望通过贬值刺激出口，但是欧元现在的涨势却像是被下了诅咒。

　　Merk Investments旗下Merk Hard Currency Fund在过去一段时间里的业绩超出了90%以上的同类基金。Axel Merk也认为欧元将会继续演绎强势。

　　以加权平均进行统计，自从今年以来，欧元兑包括美元、日元和英镑在内的10大货币升值5.1%。而在过去的2012年中，欧元升值超过10%。而在这一期间，欧债危机并没有停止发难。而在现下，欧盟委员会公布的国内生产总值(GDP)增长0.3%，这更是进一步稳固了欧元的涨势。

　　欧洲央行在2011年推出了名为LTRO的放贷操作，其旨在刺激银行放贷或者购买危机国家的主权债务。在两轮LTRO的帮助下，银行系统的流动性一度增长了1万亿欧元。

　　在这一帮助下，随着资金不断流入银行和主权国家财政，欧债危机似乎开始缓解。彭博社所编撰的欧元区主权债券指数自2011年的低点以来上涨大19%，而全球发达国家债券指数却在同一时期下跌2%。同时，目前欧元区银行债券收益率已经从2012年初的4.49%下降至1.99%。

　　但是，随着LTRO还款开始，流动性扩张的趋势已经出现了逆转的迹象。

　　虽然市场人士大都认为美联储将会在9月开始削减QE，但纵使单月QE规模削减至750亿美元，美联储的资产负债表仍然维持快速扩张的趋势，而且这一趋势很可能要持续到2014年中期，而届时，美联储可能仍然会持续持有手头的抵押贷款支持证券(MBS)以及美国国债，其并不会造成资产负债表规模缩小。

　　相反，LTRO还款确是一种将市场上的流动性直接回收的手段。届时，美国和欧元区货币当局所管理的流动性差异将会越来越大，而由此引起的欧元/美元上行压力也将越来越明显。

　　Faros Trading研究员Dan Dorrow表示：这些潜在的资金流动将会提振欧元/美元这一货币对。他认为欧元/美元在2013年底的目标价为1.40。

　　Darrow并称：未来半年内，全球范围将出现一大波量化宽松。但惟独欧元区没有这一迹象。

　　当然，不是所有人都认为欧元/美元会延续强势，由于美联储毕竟将逐渐退出QE，目前欧元/美元期权市场已经趋于空头。期权费也创下了逾一个月新高。

　　外汇对冲基金FX Concepts首席分析师Robert Savage表示：由于经济强势，美联储认为经济已经足够在没有货币刺激的状态下正常运行。而由于欧元区市场利率增长，经济可能与美国背道而驰，发生空头事件的概率比多头事件来的更高。该机构认为年内欧/美料落于1.25至1.27附近。

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　　[编译：云帆]