【研究报告内容摘要】

报告摘要:

今年盈利的新特征:宏观数据疲弱但企业盈利已在改善。

今年以前,宏观数据与企业盈利匹配度较高,但今年两者出现背离--宏观数据持续较弱,但企业盈利已开始出现向上改善。

原因:传统行业盈利机制已发生改变,强劲的宏观数据或刺激政策不再是传统行业盈利改善的必要条件。

1、过去的盈利机制:一旦宏观数据大幅改善,企业高周转+高杠杆将带来ROE大幅改善;

2、现在的盈利机制:虽然宏观数据较弱,但企业能通过减少资本开支稳住资产周转率,并通过成本端改善来提高ROE;

3、减少资本开支是企业为了维持盈利能力所作出的必然选择,但这却会进一步压制制造业投资,从而加大宏观数据和企业盈利的背离。

传统行业盈利仍将持续改善,房地产新开工趋势将决定改善幅度强弱。

1、若地产新开工恢复不了,那么毛利率会在成本下降的影响下出现1-2个季度的微幅改善,一旦大宗品价格开始上涨,这个改善趋势就结束。

2、若地产新开工下半年逐渐恢复,那么地产产业链的资产周转率有望提升,再叠加毛利率改善,最终企业ROE会出现持续时间更长的强回升。

反思:为什么盈利二季度已在改善,但市场却在下跌?--对风险溢价变化的忽视使我们近期踏空了市场。

二季度以后,我们判断传统行业的盈利开始触底回升,因此对市场的观点由防御转向进攻。现在反思下来,市场是一个分子分母的游戏,但我们将赌注全部压在了分子(盈利趋势)上,而忽视了分母(风险溢价)的负面变化,从而造成了判断失误。

前瞻:盈利改善的趋势在不断确认,而市场风险溢价持续上行的动能在减缓,我们相信市场驱动力会再次回归盈利本源。

随着8月中报密集公布期的到来,盈利改善的趋势会得到进一步确认;而从流动性、政策预期和估值的角度综合来看,市场风险溢价在接下来进一步上行的动力在趋弱。

结论:回归盈利本源,勿忘传统“奶妈”--8月对市场积极,并推荐地产产业链(地产+中游+建筑装饰)和铁路产业链。

我们相信盈利改善将成为未来的市场核心驱动力,并带动大盘指数上行,因此8月我们继续维持积极观点。建议投资者主要关注房地产产业链(地产+中游+建筑装饰)和铁路产业链。