收入稳定增长，净利润高增长源于财务费用下降。2013上半年，公司营收同比增长16.67%，归属上市公司股东净利润同比增长84.77%。营收增长主要源于新投产项目、机组效率略升。净利润增速远超营收增速，源于上市后公司利息支出下降，财务费用由2012H1的2057.22 万元降至2013H1的541.02万元。

　　综合毛利率下滑源于工程业务，EMC毛利率略降。2013上半年，公司综合毛利率54.22%，同比下降3.22个百分点，主要源于工程技术服务毛利率下降35.95个百分点，由于该业务收入占比仅5.68%，影响有限。主业EMC毛利率基本稳定，略降0.91个百分点。

　　新项目陆续投产，拉动EMC收入增长。2013上半年，公司EMC收入1.32亿元，同比增长13.77%；毛利率56.96%，同比略降0.91个百分点。EMC收入增长源于(1)新项目投产；(2)发电效率略升。2013上半年公司累计售电量为38672万度，同比增长16.97%。

　　新投产项目方面：2013上半年，公司新投产项目3个，总容量25.5MW(部分未投产)。新投产项目包括(1)天壕兴山-水泥行业，总容量4.5MW全部投产。(2)天壕滕州-玻璃行业，总容量12MW部分投产。(3)天壕元华-玻璃行业，9MW部分投产。截至2013年6月末，公司已投运机组总容量174.5MW，在建、待建项目125.5MW.

　　发电效率方面，公司2013Q2水泥窑产能利用率较好，余热发电效率略升。

　　工程技术服务收入增长源于2012年项目收入确认，毛利率受业务结构影响较大。2013上半年，公司工程技术服务收入791.65万元，同比增长102.02%，高增长源于2012年项目收入的确认；毛利率8.71%，同比下滑35.95个百分点，由于工程业务毛利率较低，技术业务毛利率较高，故毛利率受业务结构影响较大，波动也较大。

　　经营稳健+财务费用锐减，期间费用率大幅下滑。公司期间费用为2619.12万元，同比下降35.85%，期间费用率18.77%，同比下降15.37个百分点。公司经营稳健，管理费率同比下降2.04个百分点；上市后利息支出下降，财务费率同比下降13.33个百分点。

　　工信部公布淘汰落后产能名单，对公司实为利好。近日工信部公告2013年首批工业行业淘汰落后产能企业名单，产能涉及水泥等行业。我们认为，此次产能淘汰主要针对生产方法落后，产能较小的企业，对于公司客户并不构成影响。以水泥为例，公司水泥客户均为干法窑生产线，落后产能淘汰的是立窑、湿法窑生产线。对于落后技术、产能的淘汰，有助于消除市场的无序竞争，提升公司下游客户的产能利用率，对公司实为利好。

　　公司经营稳健，看好业绩长期增长能力。我们持续看好公司业绩长期增长能力，主要源于以下三点：

　　(1)在手项目充沛：截至2013年6月末，公司在建、待建项目125.5MW，公司充沛的在手订单有助于未来数年业绩的快速增长。

　　(2)下游客户质优，落后产能淘汰或提升公司客户产能利用率：公司以经济发达区域、多元化企业为客户选取的主要标准，一定程度保证了下游客户业务的稳定性。以水泥客户为例，公司客户开工率达70%，而水泥行业平均开工率仅为40%。此外，如前文分析，工信部推进落后产能的淘汰或有助提升公司客户产能利用率。

　　(3)拓展持续推进，为业务发展预留想象空间：一方面，公司干熄焦余热业务拓展迅猛，2013年上半年签订萍乡、恒坤、新高三项干熄焦余热项目，容量合计54MW。未来干熄焦仍将是公司业务拓展重点，公司的拿单能力亦不断得到印证，我们看好公司在该领域的业务发展。另一方面，2013年6月，公司与新汶矿业集团签订战略合作框架协议，拟在焦炭余热发电、煤层气发电、火电机组设备设施升级改造、废水、废气治理等节能减排领域进行合作。公司欲走出余热发电领域，发展更多元化的节能环保业务，为业务发展预留想象空间。

　　盈利预测与投资建议。若不考虑股权激励待摊费用、股本增加的影响。我们预计公司2013-2015年净利润分别同比增长37.00%、34.17%、31.19%，每股收益分别达到0.39元、0.52元、0.68元。

　　若公司股权激励方案最终得以实施，综合考虑待摊费用、股本增加的影响。我们预计公司2013-2015年净利润分别同比增长34.54%、30.25%、35.24%，每股收益分别达到0.37元、0.49元、0.66元。

　　我们的盈利预测基于目前公司在手订单所测算，随着公司新接订单增多，2014-2015业绩或超预期，我们认为公司合理估值为2013年30-35倍市盈率，对应股价为11.70-13.65元，维持“买入”的投资评级。

　　主要不确定因素。干熄焦余热工程进度不达预期，下游客户生产线开工率低迷。