投资要点：

　　我们有别于市场的观点：

　　短期内，募投项目产能释放带来的业绩提升较为明确；中长期来看，基于产品优势、品牌提升而带来的产品溢价和行业整合效应有望持续发力；国内消费倾向改变、自有品牌在消费市场影响力提升，具备良好产品基础和渠道基础的消费品制造商有望脱颖而出。

　　募投产能2013年底逐步投产，产能释放效应明确。

　　北方家具生产线预计2013年底建成投入使用，设计床垫产能70万张，软床产能2万张，预计2014年新增产能床垫40万张；软床及配套项目生产线(绍兴)新增产能4.5万张，预计2013年四季度建成投入使用，2014年新增软床产能合计约5万张。2014年公司床垫、软床产能分别较项目投产前提升了40%和200%。

　　从公司订单和产能利用情况来看，目前床垫产能约100万张，产能利用率接近100%；软床产品的产能约为3万张，产能利用率处于超饱和状态，而基于产品销售的季节性因素，行业平均产能利用水平约为78%。

　　因此，我们对公司新增产能的销售情况持乐观预期。

　　线下渠道稳步扩张，重视线上渠道发展。

　　截至2012年底，公司共有门店839家，其中直营店8家，加盟店831家。公司仍将坚持每年200家左右的扩张速度(未计算关闭门店数据)，即约15%-25%的门店扩张速度。同时，重视线上渠道发展，预计线上渠道销售额增速将在2-3年内维持翻番。

　　我们认为，随着近年来商业物业供给量大幅提升，品牌商物业扩张资源相对丰富，因此，品牌提升、产品提升是决定渠道扩张成功率、新增产能消化能力的关键；线上渠道基数虽小，但投入成本低，增速可观，目前运营情况良好，如我们此前零售行业相关报告指出，线上渠道的快速发展为品牌制造商提供了更好的扩张机遇，线上渠道的收入贡献有望持续提升。

　　门店改造与扩张同步，品牌提升是后期战略重点。

　　品牌提升是公司未来战略重点，目前主要通过加大营销投入、改进营销方式(发布睡眠指数、注重事件营销)、改善门店形象着手。2013年度公司营销费用预计较上年增长100%，同时着手对现有门店形象进行改造。

　　与之相应，公司产品也将在下半年全面升级，功能、外观、工艺、面料都将有明显提升。我们认为，公司既有研发优势突出，既有专利34项，每年至少保证4个新品研发项目，研发投入稳定(近三年研发/营业收入 3.6%-3.8%)。将环保、健康作为产品主要竞争因素，上半年推出的零甲醛静眠系列在环保技术方面为业内独有，销售情况乐观。我们认为，持续的产品创新能力是推动品牌影响力、获取品牌溢价的核心因素，有望成为推动公司扩大市场份额、提升盈利空间的长期动力。

　　事业部改革充分授权，管理效率有望持续提升。

　　公司自2012年底开始进行事业部改革，设立销售事业部、国际事业部、酒店家具、大客户部等独立运营的事业部架构，尤其加大对销售队伍的培养和引进，销售团队设8大区，将原有的4个管理压缩至3个，销售体系更趋扁平化；同时增加产品经理，加强自有品牌的培育力度。

　　我们认为，事业部改革的核心在于充分授权和强化激励，公司决策体系更为灵活，管理效率有望持续提升。

　　预计2013-2015年，公司将分别实现营业收入10.46亿元、13.02亿元、16.20亿元，实现净利润1.30亿元、1.58亿元和2.09亿元，EPS分别为0.41元、0.50元、0.66元，对应2013-2015年PE分别为14.34倍、11.73倍、8.89倍。给予公司“增持”评级。