事件：

　　2013年上半年，松芝股份 实现全面摊薄EPS0.37元，同比增长17.90%。2013年上半年公司实现收入8.16亿元，同比增长12.42%；实现归属母公司净利润1.16亿元，同比增长17.90%。其中，2季度单季收入同比增长15.07%，净利润同比增长15.79%。

　　点评：

　　乘用车空调发展较快，客车空调收入平稳增长。2013年上半年国内大中型客车累计销售7.67万辆，同比仅增长3.89%，受此影响公司2013年上半年的大中客车空调收入同比小幅增长3.65%，收入占比降至58%。2013年上半年公司的乘用车空调业务收入增速32.66%，获得客户7个项目开发权，部分车型配套份额获得提升，乘用车板块获得较快发展，下半年公司还将继续开拓新客户和新车型。

　　毛利率有所提升。公司2013H1大中客车空调毛利率38.9%，同比基本持平；乘用车空调毛利率18.76%，同比提升4.8个百分点，盈利能力有明显提升。乘用车空调的毛利占比提升至21.6%，成为公司的一个新增长点。2013H1公司的综合毛利率为31.8%，同比提升2.2个百分点。

　　研发费用大幅攀升造成管理费用较快增长。2013H1公司的销售费用率同比下降0.67个百分点，为6.09%。管理费用率为9.18%，同比提升1.11个百分点，管理费用增加较快主要是由于研发费用增加1323万元，同比大幅增长144%。公司在新产品开发上增加投入较多，尤其针对新能源汽车空调、轨道车空调项目进行研发投入，为横向扩张做好准备。

　　乘用车空调市场空间广阔。公司现有乘用车客户包括东南汽车、长安汽车和东风柳汽，有望新进入的客户包括沈阳金杯、华晨汽车、南京依维柯、广汽吉奥和广汽自主品牌乘用车。目前公司乘用车空调年销量规模40万台左右(不含江淮松芝)，基数较低，未来成长空间较大。我们预计2013年随着新客户开拓和自主品牌销量复苏，公司乘用车空调销量有望大幅提升。

　　轨交空调市场获得突破。上半年公司地铁项目取得突破性进展，拿下上海地铁1、3号线3个标段的维修订单；成功开发大连地铁1、2号线新造车辆空调项目，拿到3列车的销售订单；同时和重庆长客签署8列车的购销合同，用于重庆地铁6号线二期，正式批量进入重庆市场。下半年公司还将继续参与多个城市的地铁建设招投标，有望进一步突破新市场。

　　预计公司2013-2015年的全面摊薄EPS分别为0.61元、0.70元和0.77元，按照7月26日收盘价计算2013-2015年动态市盈率分别为16倍、14倍和13倍。公司是车用空调领域的领先企业，巩固一、二线城市公交车市场地位，同时加大三、四线城市的市场开拓力度，大中客空调业务平稳增长。乘用车新客户和轨交车新订单推动公司收入规模较快增长。我们给予公司2013年20倍的PE，6个月目标价12.20元，维持对公司的“增持”评级。

　　风险提示：1)劳动力成本大幅上升的风险；2)乘用车市场开拓低于预期的风险；3)轨交车订单交付时间低于预期的风险。