2014年玉屏索道改造及西海地轨培育打开长期空间，高铁开通推动客流增长，预计14年下半年重新恢复快速增长。13年上半年限三公及经济基本面下滑影响，经营情况下行；受经济企稳和客流结构增速差异驱动，下半年有望逐季改善。景区门票/设施提价仍可为，保障未来业绩增速；可能的融资需求有望提振股价。因上半年客流下滑略超此前预期，下调2013/14年EPS0.56/0.62元，下调12M目标价至14元(对应2013年PE=25x)，维持“增持”评级。

　　限三公及经济景气下滑影响景区客流及酒店经营，预计三季度开始客流增速有望逐季回升。上半年客流估计同比下降7%~8%，酒店出租率同比有所下滑。客流结构方面，景区接待的政务客与商务客下滑明显，但个人游仍保持增长约10%；预计Q3起增速较快的个人客比重提升以及禽流感影响消除，客流增速将较二季度回升。

　　14年玉屏索道改造影响有限，地产贡献可缓解业绩压力。玉屏索道淡季停机改造期间云谷/太平索道有望部分分流，预计停机仅影响减少净利润约1000万元，EPS0.02元。而未来两年地产齐云府项目有望年贡献2000万利润，同比有所增长，弥补索道贡献业绩减少。

　　环境改善、内在挖掘奠定长期增长基础，15年迎来爆发点。合福高铁引入华北东南客流，西海大峡谷地轨缆车、玉屏索道改造将打破接待瓶颈，客流天花板明显提升，2015-17年业绩复合增速20%以上。

　　催化剂：经济改善客流回升，亏损酒店扭亏或剥离，公司后续项目存在较大资金需求等。