败也常温，成也常温。光明的发展大致可分为四个阶段：2002年及其之前的高速发展期、2003-2006年的发展停滞期、2007-2011年的战略收缩和转型期、2012年开始以莫斯利安开创的新光明。02年前后光明由于在常温奶业务战略上的失败使得其被伊利蒙牛超越，从而陷入发展停滞期，07年开始的突破常温转型和09年莫斯利安产品的推出使得光明逐步迎来常温业务的春天，有望带来新一轮发展黄金期。

　　莫斯利安全国性爆发正当时，市场潜在规模在100-200亿元。1)企业最大的战略是产品，是产品创新，产品力无疑是销售三力中最重要的，苹果手机就是最好诠释；2)莫斯利安成功主要归因于消费者核心价值的满足。“酸奶+好口感+常温+方便”满足了消费者好吃和便利的需求，“长寿+异域风+钻石包”等构成了莫斯利安未来差异化定位的基石；3)莫斯利安的推广力度空前；4)莫斯利安全国爆发正当时，江苏年销售额达到10个亿左右，除华东外，四川、河南、湖北等省月销售额超千万元，很多省份环比年初增长50%-100%。5)根据安徽和江苏数据简单测算，全国莫斯利安的潜在消费规模在100-200亿元，远高于特仑苏和金典等高端奶，最终规模取决于渠道力量、市场推广和竞品阻击。

　　光明的盈利能力被低估，盈利能力或不亚于伊利。光明扣除营业税金及附加后的毛利率高达34.59%，高出伊利、蒙牛5个百分点以上，从息税前净利润率来看，光明2012年3.66%的表现与伊利(3.95%)和蒙牛(3.99%)较为接近。单从液态奶方面比较，光明的潜力更大。光明的液体乳毛利率高达43.29%，比伊利同期28.14%的毛利率高出近15.15个百分点，简单测算，光明液体奶2012年的息税前利润率为11.8%远高于伊利的2.36%。

　　莫斯利安的成功让拖后腿的常温事业部开始盈利，明显改善。

　　乳品二厂、八厂的土地价值有望逐步引发市场重视。乳品二厂(92亩)、乳品八厂(100亩)土地账面价值不足五千万，同地段同面积住宅土地的市场价值高达60-90亿元；考虑到土地性质转换等因素，我们保守估计两块地的价值应该在30-40亿元。时机成熟时，此信息有望成为刺激股价上涨的催化剂。

　　估值和投资建议。我们预计公司中报业绩超预期的可能性较大，且公司的盈利能力不亚于伊利，我们上调公司2013年利润增速预期。预计2013-15年归属于母公司股东净利润为4.33亿元(原来为4亿元)、6.69亿元(原先为6.29亿元)、8.98亿元(原先为8.85亿元)，EPS为0.35元、0.55元、0.73元，分别同比增长39%、54%、34%。维持“买入”评级，维持十二个月目标价24元。

　　重点关注事项。催化剂为未来北京、山东、广东月销售超千万元，公司治理改善，风险在于经济继续下行大盘承压致使高估值成长股回调。