中银绒业：打造羊绒全产业链龙头

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　　汤臣倍健：继续展现高成长之势，无惧短期纷扰

　　密集的营销活动有望推动Q2收入再创历史新高。从4月份开始，公司一方面继续进行强势品牌宣传，如积极冠名或赞助多个热播节目如《中国好声音》、《歌声传奇》、《星跳水立方》和《我是歌手》等，另一方面对终端药店也加大费用投入，增加终端促销人员，开展针对主打品种的促销活动等。结合我们近期对部分经销商的拜访交流，我们认为公司第二季度收入有望再创历史新高，并环比第一季度有明显增长。

　　药店业态转型依然是外部重要推动力。药品降价以及基本药物制度推行都对药店的传统药品业务造成较大冲击，因此药店逐步转型将成为未来5-10年的必然趋势。根据中国医药商业协会典型样本城市零售药店2012年品类销售统计，2012年国内药店零售额中药品销售占73%、非药品销售占27%，非药品业务的占比已有明显提升，鉴于大部分药店中已经有了充足的非药品陈列，其继续提升的关键在于药店逐步实现对非药品业务的深耕细作。我们认为公司作为膳食营养补充剂的领军企业，目前正积极推动的终端精细化管理将继续迎合国内药店转型的大趋势，从而实现共赢的局面。

　　行业整顿将利于龙头企业的长远发展。SFDA将于5月初至9月底开展打击保健食品“四非”专项行动，严厉打击保健食品非法生产、非法经营、非法添加和非法宣传等违法违规行为。我们认为保健食品行业的监管从严将有助于行业健康发展、推动集中度提升，并利于公司作为龙头企业的长远发展。

　　财务与估值

　　尽管目前市场对公司存在多方疑虑，但我们认为公司快速成长的主线在管理层股权激励的陪伴下没有发生改变，在目前创业板动态市盈率超过40倍的背景下，公司的投资价值愈发显现。我们预计公司2013-2015 年每股收益分别为1.38、2.01、2.71元，因调高14-15年业绩预期故按DCF估值调整目标价为54.60元，对应2013年40倍市盈率，维持公司买入评级。

　　风险提示

　　海外原料能否足额供应 保健食品安全性风险

　　金发科技：短期增长仍依赖车用塑料的放量

　　销量维持稳定增长势头

　　公司是国内产品最全、产量最大的改性塑料企业，下游覆盖家电、汽车、电子等领域。2012 年公司共销售各类塑料产品90.31 万吨（含贸易品），不含贸易品66.35 万吨。预计2013 年销售约80万吨（不含贸易品），同比增长超过20%。同时由于车用塑料占比的提高以及原材料成本的下滑，毛利率有所提高，净利润增长预计在30%以上。

　　车用改性塑料是短期增长的主要动力

　　公司募投项目年产80 万吨环保高性能汽车用塑料生产建设项目（天津20 万，昆山30 万，广州20 万，绵阳10 万）部分投产，由于公司基数较大，短期的增长主要依赖车用改性塑料的放量。2012年销售车用改性塑料约20 万吨，预计2013 年销量达到25 万吨，增长约25%。公司优先供应高端客户如大众、宝马、丰田、本田、通用、福特等，未来随着80 万吨产能的逐渐投产也会逐渐加大对国有品牌如奇瑞、比亚迪、长城等的供应。

　　长期增长需要新材料突破

　　公司在做大改性塑料主业的同时也在积极谋求战略转型。从目前公司正在推进的全生物可降解塑料PBSA、聚对苯二甲酰癸二胺、木塑材料、免喷涂塑料、高性能热塑性弹性体和碳纤维来看，公司正在谋求占领新材料领域的一些制高点，力图转型成为国际化工新材料龙头。生物降解塑料、耐高温尼龙和碳纤维等都是技术含量高、市场空间广的产品，公司的长期增长必须靠上述新材料中的部分品种取得突破。

　　结论：

　　预计公司13-15 年EPS 分别为0.39、0.45 和0.52 元，当前股价对应PE 分别为14、12 和11 倍。国内改性塑料仍有较大的市场空间，汽车塑料景气向好，长期的技术和市场积累利于新材料业务的逐渐放量，维持公司“推荐”评级。

　　古井贡酒：整风运动影响中高档酒需求，2Q13业绩增长压力大

　　行业面临的压力很大，预计古井贡酒上半年销售收入稳中有增，我们判断公司实现2013 年的销售目标有难度。4、5 月白酒行业的表现来看，只有个别企业有增长，其它企业持平或下滑。我们判断整风运动导致安徽省内政务及相关需求大幅萎缩，而安徽省80% 的厅局级单位、半数以上的地级市原来都用年份原浆为接待用酒。1Q13 公司收入增速尚可、增长了19%，预计2 季度销售面临压力，上半年销售收入总体稳中有增。2013年初亳州政府工作报告中给古井集团制定的目标是70亿，2012年集团收入50亿，结合当前的行业环境，我们判断古井贡酒实现2013年的销售目标有难度。

　　应对行业环境变化，公司当前的主要思路有：（1 ）坚守价格立足长远，价格体系不乱。历史上公司曾经降度降价的行为拖累了产品形象，因此公司表示对行业的变化要保持冷静，守住价格是未来品牌的基础。（2）产品重点聚焦5 年和献礼，同时加大中低档产品推广力度。（3 ）继续推进三通工程，构建渠道和消费者的良性互动，公司的渠道构成中团购占 40%多，传统批发流通 30%，其它 20% 多。（4）加大大众消费市场拓展力度，如婚宴等市场。（5 ）加强内部审计监管系统。（6）与银行合作，为经销商提供资金支持。（7 ）省外市场点上做销售，面上做市场，安徽模式向河南、江苏、河北、浙江等省外区域复制。

　　坚守价格立足长远，产品结构向下降级，不能影响核心产品的占位，5 年和献礼2013年将加大资源投入力度，中低档酒推新品。（1）2012年年份原浆系列收入占比60%以上，其中献礼版和 5 年40%以上，8 年以上产品 20%，淡雅系列 10%多，老名酒系列 20%多。（2 ）由于价格定位相对较高，8 年、16年年份原浆终端价300-500 元，因此8 年及以上产品受整风运动和茅五价格下压的影响较为明显，省内竞品如金种子酒的徽蕴系列产品也遇到同样的问题。（3）预计 2013年献礼和5 年将是公司资源投入的重点，安徽省内献礼已经同价位第一，5 年将继续渠道下沉、实现产品上量。（3）中低端推新品，如老名酒系列推出红运新品。（4）3 月公司内部开务虚会，献礼版、5 年产品加大费用投入力度，但坚守价格体系不乱，产品结构调整不能影响核心产品的占位。

　　古井还处于爬坡期，我们预计2013年费用投入继续加大，销售费用率将与2012年持平。2012年公司销售费用率高达25.6% ，白酒上市公司中仅次于水井坊，其中广告费高达3.7 亿。虽然 2013年初至今行业环境变化很快，但公司将继续按照年初策略，先市场后费用，扩大市场规模，加大费用投入，以资源的投入保障为基础，从前期的资源驱动型过渡到品牌拉动型。

　　考虑到8 年以上产品销售承压、2013年公司仍处于高费用投入期，我们下调13、14年EPS预测约6%、7%，预计2013-2015 年实现每股收益1.55 、1.81 、2.08元，同比增7.5%、16.6% 、15.3% 。整风运动对安徽省内政务需求的影响很大，预计2Q13 公司业绩增长压力较大。13年受整风运动的影响，政务及相关需求被一次性挤出，白酒消费逐渐回归理性，14年开始白酒需求受整风运动的影响将减小，同时考虑到公司管理层适应环境变化和学习竞争对手的能力很强，未来公司稳健成长可期，维持“推荐”的投资评级。

　　风险提示：2Q13 业绩增速大幅放缓甚至出现负增长。省内竞争激烈程度加剧。

　　东材科技：2013~2015年业绩增长来自新项目投产

　　2013~2015 年募集和超募资金项目步入收获期

　　2013~2015 年公司募集资金和超募资金项目陆续投产，业绩恢复稳定增长：（一）绝缘材料募投项目：2012 年1 季度投产的电工层压制品、柔软复合材料、PC 片材项目，2012年新项目经过磨合后运行稳定、老项目搬迁顺利完成后，2013~2015 年提供增量；（二）聚酯薄膜募投和超募项目：2 万吨/年聚酯薄膜募投项目预计2013 年7 月试生产，2 万吨/年聚酯薄膜超募项目2014 年年底前投产；（三）聚丙烯薄膜募投和超募项目：3500吨/年和2000 吨/年聚丙烯薄膜募集和超募项目分别于2013 年9 月和2014 年1 季度投产；（四）大尺寸桥梁结构件超募项目：2012 年下半年开始，特高压直流输电项目陆续启动，该业务2013~2015 年迎快速增长；（五）无卤阻燃聚酯切片超募项目：2013 年1月,3 万吨/年无卤阻燃切片顺利试车；（六）南通基地2 万吨/年绝缘油漆项目：预计2014年上半年投产。

　　聚酯薄膜行业底部探明，公司2013 年和2014 年共投产4 万吨产能

　　聚酯薄膜行业从 2011 年3 季度开始从景气高点回落，经过持续7 个季度调整后，行业底部基本探明（判断行业底部指标主要是裕兴股份、双星新材、大东南等上市公司2013年1 季度聚酯薄膜毛利率水平大幅下滑，业内其他部分龙头企业都出现连续几个季度亏损，未来行业规划新增产能很少，供给将得到有效控制），未来行业回暖主要依赖光伏、空调、电容器等行业复苏情况。

　　2012 年，公司聚酯薄膜销量达到2.7 万吨，下游主要包括光伏（销量9000~10000 吨），空调低萃取压缩机（销量2000 吨），电脑等IT 设备（销量8000~9000 吨）。公司2013年1 季度聚酯薄膜订单饱满，毛利率保持在22%~24%左右水平。绵阳2 万吨/年聚酯薄膜募集项目预计2013 年7 月投产，此新增产能主要应用于光伏、反射膜、合成纸等领域。南通基地2 万吨/年聚酯薄膜超募项目2013 年上半年开始订购设备，预计2014 年年底前投产，下游主要应用于包括反射膜、增透膜/减反射膜、滤光片、扩散膜/片、增亮膜/棱镜片/聚光片、遮光膜/黑白胶、IMD/IML 膜结构、ITO 导电膜、汽车隔热贴膜、建筑玻璃贴膜以及OLED 产品等的制造。

　　公司 2013~2015 年依靠新增4 万吨/年产能带来聚酯薄膜业务快速增长，新产能主要定位于高端领域，新装置运行稳定后，提升聚酯薄膜综合毛利率水平。

　　公司聚丙烯薄膜 2013~2015 年增长最为确定

　　公司聚丙烯薄膜定位于电力电容器，相比较电子电容器用聚丙烯薄膜，电力电容器用聚丙烯薄膜行业供给集中度更高，毛利率波动范围小。2013 年1 季度公司聚丙烯薄膜毛利率保持在30%左右水平，2013 年上半年，聚丙烯薄膜订单饱满，产能偏紧，预计毛利率仍将维持高位。2013、2014 年聚丙烯薄膜募集和超募项目合计5500 吨/年产能释放后将带来公司营业收入和利润稳定增长。相比其他业务，公司聚丙烯薄膜2013~2015年增长最为确定。

　　大尺寸绝缘结构件 2013 年开始步入收获期

　　2012 年，“哈密—河南”、“溪洛渡—浙江”两条特高压柔性直流输电示范工程完成招标，2013 年，公司大尺寸绝缘结构件项目顺利投产后，可陆续供货。预计2013 年大尺寸绝缘结构件有望实现几千万元收入，毛利率预计在40%以上水平。

　　3 万吨/年无卤阻燃聚酯切片推广情况低于预期

　　公司超募资金项目 3 万吨/年无卤阻燃聚酯树脂切片2013 年1 月成功试车，2013 年4 月生产稳定， 由于下游地毯、窗帘等行业较为低迷，该产品推广进度低于预期，2013 年全年预计销售量为4000~5000 吨左右，毛利率水平也较低，该产品市场培育还需要较长时间。

　　南通基地绝缘油漆项目 2014 年贡献利润

　　国内绝缘油漆市场需求超过 20 万吨/年，目前，公司绵阳本部绝缘油漆及树脂产能为6000 吨/年，由于地处绵阳，原材料采购和产成品销售运费较高，该产品毛利率水平较低。公司计划南通基地投产2 万吨/年绝缘油漆项目，该项目投产后，毛利率水平有望达到17~18%左右，预计2014 年开始贡献利润。

　　南通基地将作为公司下一个重要战略基地

　　2 万吨/年绝缘油漆和2 万吨/年聚酯薄膜分别于2014 年和2015 年投产后，南通基地更贴近原材料和下游客户，将作为公司下一个重要战略基地。

　　盈利预测与投资建议：

　　2012 年产品售价和毛利率出现下滑，募集资金项目设备需磨合，原有老装置拆迁等诸多不利因素导致公司2012 年净利润同比大幅下滑，2013 年随着四大新建项目投产，产品定位更高端，业绩有望迎新一轮增长，我们维持此前盈利预测，预计公司2013~2015 年EPS 分别为0.27 元、0.35 元、0.44 元，维持公司“推荐”投资评级。

　　风险提示：

　　宏观经济持续低迷致公司产品毛利率下滑、新建项目进度低于预期。

　　康达新材:环氧胶有望恢复增长，无溶剂复膜胶高增长

　　康达新材主要从事环氧树脂胶、丙烯酸酯胶、SBS胶、聚氨酯胶等胶粘剂的研发生产销售，下游用于风电叶片、扬声器、复合包装、工程机械等领域；2012年公司收入中，环氧树脂胶、丙烯酸酯胶、SBS胶、聚氨酯胶收入占比分别为51%、27%、10%、7%；风电叶片是公司最大下游，约占公司收入40%左右，其次复合包装、扬声器、工程机械等领域。

　　受益风电新增装机增速回升，环氧树脂胶有望恢复增长。公司环氧树脂胶主要用于风力叶片的制造，国内风电新增装机量在经历2009、2010两年高增长后，2011、2012年出现下滑，其中2012年国内风电新增装机量大幅下降26%，受此影响，公司环氧树脂胶收入2011、2012年分别下滑6%、 24%；2013年，根据国家能源局的规划，国内新增装机有望增长30%以上，公司环氧树脂胶作为风电叶片上游，将直接从中受益。

　　无溶剂复膜胶高速增长。公司是国内较早研发聚氨酯无溶剂复膜胶的企业，技术较为领先，近两年收入高速增长，2012年公司约实现1600万元收入，同比翻倍增长，预计2013年有望继续翻倍增长；目前国内无溶剂复膜胶仍处于产业生命周期的成长阶段，在复膜胶中占比不到10%，而国外无溶剂复膜胶市场占比约在60%左右；阻碍国内无溶剂复膜胶市场拓展的一个因素是下游包装厂商更换成本较高，需要进口国外复膜机设备，未来随着复膜机的国产化以及终端下游对环保、卫生要求的提高，无溶剂复膜胶市场规模有望快速增长。

　　首次给予公司“增持”评级，目标价12.50元。我们预计康达新材2013-2015年EPS分别为0.38、0.56、0.69元，对应 2013-2015年29、20、16倍动态市盈率；我们首次给予公司“增持”评级，6个月目标价12.50元，对应2013年33倍动态市盈率。

　　风险提示：（1）下游风电行业需求持续不景气风险；（2）原材料价格波动风险；（3）新产品市场拓展风险