燕京啤酒2012年全年实现营业收入130.33亿元,同比增长7.39%,实现利润总额8.56亿元,同比下降27.95%,实现归属于母公司净利润6.16亿元,同比下降24.6%,每股收益0.25元。公司业绩低于我们此前预期,公司2012年利润分配预案:每10股派现1.1元(含税)。

　　啤酒销售同比下降,低于行业平均增速。公司2011年实现啤酒销售540万千升(含托管),同比下降1.93%,低于啤酒行业整体销量3.06%的增速。分地区来看,公司继续在北京、广西和内蒙市场占据绝对优势,同时在新进入的云南、四川、新疆、河南等地区发展速度较快,其中云南和新疆市场同比增长59%和10%,但由于新市场销量占公司销量的比重仍较小,对公司整体销量增速推动较小。另一方面,公司也在湖南浙江市场局部地区形成优势地位,占有率达到80%以上。

　　毛利率下降是业绩下降的主要原因。2012年公司加快“1+3”品牌的整合步伐,其中燕京主品牌达到354万千升,占总销量的66%,提高了近6%。公司吨酒价格同比提升8.46%,但由于进口大麦价格四季度快速上涨,大米以及人工成本的持续上升,公司吨酒成本上升了12.21%,使得公司毛利率同比下降2.02%,影响了公司整体的盈利能力。2013年3月下旬国内大麦价格有明显的下滑趋势,预计全年大麦价格回落概率较大,另一方面随着公司产品结构的逐步提升,2013年公司毛利率有望回升。

　　费用率基本稳定。2012年公司的费用率达到22.62%,同比小幅上升0.29个百分点。其中销售费用率为12.09%,同比下降近1个百分点,但管理费用率为9.36%,同比上涨1.11个百分点,其中职工薪酬,差旅费等涨幅超过30%,是导致管理费用涨幅较大的主要原因。

　　盈利预测和投资建议。啤酒行业开始底部回暖,同时公司公开增发已经获批,我们期待四川、新疆等新兴市场的新建产能在未来将帮助公司实现新的销售增长,我们预计公司2013-2015年的EPS为0.28、0.35和0.41元,相对目前股价的PE为22、18和15倍,维持增持评级。

　　风险提示:公司成本继续上升。来源华泰证券)