事项：张裕A3月2日发布业绩快报，2012年实现营收60.3亿元，同比下降约6.8%，归属母公司股东净利16.95亿元，同比下降约 11%，EPS2.47元。我们测算，4Q12营收约15亿元，同比下降7.4%，净利约5.3亿元，同比下降18%，EPS0.77元。

　　平安观点：营收、净利增速与我们预期基本一致。

　　我们此前预计，张裕2012年营收约57亿元，归属母公司股东净利润约17亿元，EPS2.49元，张裕2012年业绩快报中营收、净利与我们预期基本一致。

　　机制、产品、渠道调整过程中。

　　4Q12营收下滑表明张裕仍处于调整过程中。随着国内需求增速放缓和进口酒放量，2012年张裕在内部激励机制，产品结构和渠道管理上均出现明显压力。内部激励方面，前线销售人员，尤其是底层员工收入受冲击，流动性加大；产品结构方面，中高端产品卡斯特、解百纳2012年销量出现下滑，渠道利润受损；渠道管理上，公司2011年开始提出要直控终端，细分市场、分类营销，但在这一块始终没有收到良好效果，对经销商来说，人力成本快速上升、进口酒商分流客户、张裕自身产品提价和增加经销商导致盈利能力快速下降，张裕经销商面临挑战越来越大。

　　2013年增长有机会。

　　虽然张裕营销考核机制、渠道、产品仍在调整过程中，但支持2013年张裕增长的有利因素包括：2013年新推宁夏、陕西、新疆三大酒庄酒；国际酒庄联盟扩张可能加速；主要竞争对手进口酒增速明显放缓，如2012年12月进口2升及以下葡萄酒同比下滑11%，且进口酒经销商利润率正快速下滑，对张裕渠道负面冲击也在下降。

　　朝阳行业领先公司，维持“推荐”评级。

　　预计13-14年EPS分别为2.75和3.08元，同比增12%、12%，PE为17和15倍。

　　中国葡萄酒行业仍是朝阳行业，张裕仍是品牌、渠道、管理领先的龙头公司，但正处于一个调整时期，考虑公司调整效果仍需时间观察，我们维持“推荐”评级。

　　风险提示。

　　整风运动进一步发酵；张裕自身机制、产品、渠道调整进展低于预期。

　　碧水源：应收略恶化不改公司投资价值。

　　碧水源(300070)的研究报告称，碧水源公告业绩快报，实现营业总收入17.72亿元，同比增长72.7%；实现净利润5.62亿元，同比增长63.2%；EPS=1.02元，符合市场预期，维持强烈推荐评级。

　　从全年来看，受益于行业增长和公司有效的拓张模式，行业地位进一步稳固，高增长符合预期。作为推动行业发展的领跑者，在12年预计公司在膜技术生活水处理领域市场份额仍然维持在70%以上。同时，公司有效实现从北京地区行业龙头向全国龙头跨越，12年外埠地区贡献利润已超过北京地区贡献利润--云南、江苏等地成为重要利润来源地。

　　从盈利能力来看，毛利率较低的给排水工程收入业务(久安)占比增加所致，公司核心业务污水解决整体解决方案较强盈利能力未变。公司12年毛利率为39.1%，同比下降8个百分点，主要由于两个原因导致公司毛利率较低的给排水工程业务占比增大：1)给排水工程业务超预期增长；2)公司外埠地区子公司污水解决方案贡献利润体现在投资收益中未并表，未能在合并报表毛利率中体现。

　　全年净利润率为31.7%，仍维持行业较高水平。

　　对于市场关注的应收状况：虽然相对11年有所恶化，但分析师认为仍控制在合理可控水平。

　　1)从应收账款看来，受宏观经济影响有所恶化，但仍控制在合理水平，优于行业其它公司水平。12年末应收账款为6.6亿元，同比增长130%高于收入增速，应收账款周转率为3.8低于11年5.3,可见在宏观经济不乐观的情况下，地方政府支付能力减弱，对公司收益质量有所影响，但仍控制在合理可控水平。

　　2)从长期应收账款来看，12年为9.8亿元，增长5.3亿元，增长较多的原因主要是公司承接BT项目增多。从目前回款状况来看，公司BT项目回款状况良好。

　　单四季度来看，收入、净利润分别同比增长61.6%、73.0%；第四季度利润占比有所增大，占到全年的81%，主要是受行业结算周期影响。

　　13年全年50%以上高增长有保障。预计公司今年“圈地”的云南、内蒙、江苏、新疆、武汉等进入项目释放时期，给公司今年高增长提供保障。重申碧水源是环保行业中难得的行业空间大、业绩有保障、未来有股价催化(MBR补贴政策及水行业征收标准等其它政策)的作为底仓配置品种的优秀投资标的，预计 12-14年公司EPS=1.02/1.53/1.96，PE=46/30/24X，维持“强烈推荐”评级，目标价55元。