海通证券 汪立亭 杨艺娟

　　我们近期对探路者进行跟踪，就公司经营近况，并着重就近期营销模式转型的探索情况与公司高管进行沟通。

　　简评和投资建议。

　　公司深刻认识到发展O2O的重要性，认为电商的产生将使品牌运营商的管理核心由营销、渠道转向供应链、数据化运营。同时，对以线下渠道为主的传统品牌运营商进入电商领域的优劣势进行分析，认为目前存在的诸如渠道价格冲突、电商团队建设和网购运营技巧不足等劣势有望通过努力在中短期得到解决，而传统品牌运营商所具备的丰富的品牌运营经验、产品企划能力和广泛的线下网店支持等优势则短期内难以被超越，传统品牌运营商进军电商领域有自身独特优势。最后，就公司O2O的战略目标、探索举措与阶段性成果做详细介绍。

　　我们认为尽管目前户外行业增长呈“高中放缓”趋势，但仍为服装中增速最高的子行业之一，传统商品销售业务增长有保障；公司主品牌具备高知名度，为未来多品牌运营奠定基础；公司积极探索营销模式转型，O2O发展战略清晰，近1600家线下门店为O2O发展提供有力的线下渠道保障，值得长期重点关注！维持盈利预测。预计2013-2015年EPS分别为0.56、0.77和0.98元，分别同比增长41.01%、37.55%和26.9%，三年复合增速34.9%，目前品牌服饰对应2014年平均PE约15倍，结合公司成长性，给予公司对应2014年25倍PE，目标价19.25元，“增持”评级。

　　风险提示：大股东减持、加盟商管理风险；新品牌运营风险；终端消费低迷、运动品牌进军户外领域，国外品牌抢占本土市场。