贺平鸽 丁丹 杜佐远 双鹭药业 医药生物

　　贝科能:承上启下,13Q4起单支净利润有望大幅提升 2013年10月公司与经销商执行新合同,利润重新分配,贝科能单支利润将大幅提升,同时销量仍有望保持较快增长(市场对利润增厚程度存疑虑,Q4可验证,我们认为增厚业绩可观,但公司也可能适当平滑业绩),预计未来2-3年,贝科能将发挥承上启下的作用,为公司新增主力品种的上量提供时间窗。 重磅品种2014年起有望陆续获批 1)达沙替尼已完成临床,走绿色通道,最快14H1获批。2)来那度胺有望13年底前后完成临床,14Q1申报生产,走绿色通道,最快14H2获批。3)长效立生素处于3期临床,最快15年获批。4)泰思胶囊处于3期临床,最快15年获批。5)注射用重组人甲状旁腺激素处于2期临床,最快16年获批。 l 研发具效益,产品线厚度将大幅提升,盈利结构优化 除自主研发外,公司通过合作、收购等开放式研发策略,收获多个潜在重磅产品,并有望于2014年起相继获批上市。表现为:2013年之前业绩成长路径为“贝科能(绝对主力)+其它(集群作战)”,未来5年盈利结构有望优化为“新上市多个重磅品种(新增主力)+贝科能(承上启下) +其它(集群作战)”的强劲格局,产品线不断升级将兼具广度和厚度。 风险提示 药品招标降价;新产品研发进度存在不达预期的可能性。 处于第二轮快速成长期,中长线推荐;短期调整充分买点再现 公司质地优秀,管理层具战略眼光和专注度,未来产品线将兼具广度和厚度,综合竞争力突出,业绩具持续增长潜力。目前处于第二轮快速成长期:贝科能13-15年高增长承上启下;重磅品种14年起陆续上市,若顺利承接14-15年招标大年,则有望较快放量;二线产品替莫唑胺、三氧化二砷、扶济复凝胶等保持较快增长;其他品种保持稳定增长;同时不断推出“中小型”仿制药。 维持13-15 EPS1.42/1.90/2.5元,增速35/34/ 32%,14PE25X,调整5个月后,估值已具吸引力,建议买入。未来1年目标价63-67元(14PE33-35x),未来2年目标价80-88元(15PE32-35x)。参见深度研报《双鹭药业-002038-专利的挑战和机遇》。 国信证券

　　高辉 汤志彦 林琳 华谊兄弟 传播与文化

　　事件:贺岁档 期间,华谊兄弟精心打造、冯小刚、王朔联手的喜剧电影《私人定制》将于12 月19 日上映。此片占尽市场成功要素(品质一流、档期绝佳、题材讨巧),成为2014 贺岁档最受关注的影片。 我们预测该电影票房将在11 亿至13 亿元,对公司盈利贡献明显。预测逻辑:1、阵容、题材优势:从12 月排片表来看,同期上映影片中没有同量级可与之抗衡之作;2、贺岁档期喜剧最为讨巧,2012 年同期喜剧贺岁电影《泰囧》最终票房超过12 亿;3、该片已通过植入广告、整合营销等多种方式实现近亿元收入,影片放映票房分成收入亦对利润贡献较大。 核心观点: 我们认为,在屏幕容量大幅增加的情况下,短期看年底贺岁档《私人定制》又是对我国电影市场容量上限的一次测试,票房超预期值得期待。中长期看公司一方面通过投资电影院、主题公园向下游产业链延伸,另一方面加强横向拓展,从参股掌趣到控股银汉,深入游戏业,打造“影视+游戏” 娱乐王国的思路坚定,维持增持评级及50 元目标价。 维持2013-15 年预测(按最新股本摊薄),即EPS0.57 元、0.80 元、1.00 元;若计入收购银汉的备考业绩, 预测2013-15EPS0.60 元、0.84 元、1.05 元。 核心假设:《私人定制》票房过11 亿元。 催化剂:电影《私人定制》票房超预期;银汉新手游产品《神魔》月流水超预期;继续进行其他对价合理的并购。 国泰君安

　　丁文韬 李欣 中国人寿 银行和金融服务

　　公司14年经营策略:满期高峰已过,公司将致力于提升价值,保费规模只需做到持平甚至允许略有下滑。公司08年主推五年期产品“鸿丰两全”,该产品当年保费高达1053亿元,因此导致13年满期压力较大,不得不先重视规模。而09年该五年期产品保费已下滑到592亿元,09年第二大产品为 “鸿富两全”,当年销售额也达到549亿元,但该产品是以6年期为主,15年才到期;因此14年的满期压力大幅减轻;此外近两年银保渠道退保率也在不断上升,这也进一步减轻了14年的满期压力。再考虑到10年销售的5年期产品“鸿丰两全”的额度再次大幅下滑到299亿元,因此15年的满期压力也显著低于13年,满期高峰已过。公司14年的目标是以提升价值为主,将更加重视个险渠道及银保渠道期缴产品,而保费规模只需做到持平甚至可以允许略有下滑。 个险渠道:公司看好14年增员,并将在“开门红”后推出新型定期重疾险以提升价值。目前公司代理人除可销售寿险产品外,还可销售财险产品(国寿财险20%以上的保费来自交叉销售),国寿成立基金后还可销售基金,代理人综拓收入占比不断提升,公司对于14年增员的形势较为乐观,并将继续致力于提升活动人力的比率。此外,预计公司14年“开门红”将延续之前的产品策略,以规模为主,而此后将主推利率提升的新型定期重疾险“康定系列”以提升新业务价值。 银保渠道:对低利润率的趸缴产品要求降低,致力于提升期缴产品的销售比例。银保渠道此前规模压力较大,因此期缴占比不到10%。明年满期压力大幅减轻后,银保渠道策略将转变为降低对规模的要求,转而追求期缴产品以提升价值。因此预计公司14年一方面会降低对于趸缴产品规模的要求;另一方面不仅要提升期缴业务占比,还要逐步将期缴产品的缴费期限和保障期限拉长,以提升产品利润率和价值。 公司观点:中国人寿14年满期给付压力大幅减轻,对规模的要求下降,将更加重视价值建设,预计14年新业务价值增速将好于今年。目前公司估值仅为1.18X13PEV,优势较大,维持推荐。给予公司23.56元的目标价,对应1.48X13PEV。 行业观点:保险行业基本面回暖,政策面向好,估值优势大,积极推荐。从三季报数据来看,“低基数+投资回暖”下保险公司全年利润仍将维持高增长。此外利率市场化后新型保障型产品不断出台,产品吸引力逐渐回升。目前行业三大看点:1)行业估值处于历史底部(友邦在香港PEV1.8倍,平安A只有1倍);2)基本面否极泰来(负债端利率已放开,产品吸引力回升;资产端债权计划等新型资产推动下投资回暖;政策端优先股若推出将利好保险投资,此外未来政策面没有进一步利空);3)业绩持续回暖(三季报行业利润同比大增100%以上,未来几个季度业绩保持高增长确定性强)。目前行业估值优势较大,积极推荐! 行业排序:中国平安、中国太保、中国人寿、新华保险主要不确定因素:大盘下跌导致保险公司净资产及内含价值下 海通证券

　　洪俊骅 保利地产 房地产业

　　事件: 公司公布2013年11月份销售数据。 我们点评如下: 销售同比上升,环比下降: 11月,公司实现签约面积75.04万平方米,同比增长3.07%,环比下降23.28%;实现签约金额103.68亿元,同比增长19.14%,环比下降14.04%。1-11月,公司实现签约面积960.32万平方米,同比增长17.79%;实现签约金额1110.97亿元,同比增长20.72%。 销售均价同比环比均上升: 11月公司销售均价13817元/平方米,环比增长12.05%,同比增长15.58%。1-11月保利地产销售均价11569元/平方米,同比增长2.48%。 拿地项目相比之前月份有所增加: 11月新增拿地项目5个(一线城市2个,二线城市3个),占地面积合计38.78万平方米,规划容积率面积57.58万平方米,土地价款合计53.72亿元。 估值与投资建议: 保利7、8月销售数据表现相对平稳,主要还是公司产品结构的问题以及近期信贷头寸的影响。9月份销售已经开始放量,10月销售同比和环比增长幅度都比较大,11月份销售环比虽下降,销售均价同比增长较多,我们继续看好4季度保利地产的销售冲刺,全年销售预计将会在1200亿元左右。维持保利地产2013、2014、2015年的业绩分别为1.49、1.84、2.27元,维持买入评级,由于我们对行业比较谨慎,因此将目标价位略微下调为13元。 宏源证券

　　高辉 李佳嘉 嘉麟杰 纺织和服饰行业

　　本报告导读: 高端户外需求回暖,行业复苏拉动毛利提升,公司生产关注价值链纵深,高开台率带来产能释放。皿鎏软件实力强劲,游戏业务成为新亮点。首次覆盖给予“增持”评级。 投资要点: 核心观点:公司主营高端户外面料,2013年三季度受益于子行业率先复苏影响,业绩反转确定。我们预计2014年公司将继续呈现稳定的高增长态势,投资皿鎏软件为另一增长点。我们预测公司主营业务2013年-2015年EPS分别为0.22、0.29、0.34元,考虑到投资皿鎏软件游戏业务,首次覆盖给予“增持”评级,目标价10元。 推荐逻辑:1、2012年国际消费疲软下游企业摞单,公司业绩承压,营收同比下滑明显。2013年三季度起行业复苏,从可选择订单及复苏阶段来看高端需求已经出现明显反转;2、高端户外行业复苏催生下游企业推出新面料,带来公司产能释放。公司注重新面料研发,关注价值链纵深,高开台率显著高于行业平均60%至65%的水平,从而拉动公司毛利提升。我们预计未来终端需求传导作用还将延续,订单有望延续高增长;3、2800万投资皿鎏软件,投资标的资质优秀,投资规模与风险可控,有望带来较大收益。 投资皿鎏是新亮点:皿鎏的成长轨迹决定了其制作精品游戏的能力优于大部分从功能手机游戏制作起步的公司。皿鎏软件美工水平和重度游戏的开发能力在4G环境下会具有更大优势。公司目前处于从ODM向自研转型的关键节点,自研手游产品包括已经在台湾地区上线的《掌上名将》及2014年一季度发行的横版格斗游戏《拳行天下》。 催化剂:《掌上名将》、《拳行天下》大陆地区上线流水成绩优异 风险:高端户外需求复苏程度低于我们预期的风险;皿鎏两款游戏上线后流水低于预期的风险 国泰君安

　　徐晓芳 新华都 批发和零售贸易

　　公司与阿里巴巴签署《阿里巴巴·新华都电子商务合作项目合作协议》,共同建设“阿里巴巴·海峡西岸经济区产业带平台”,开展B2B商务合作项目,后续合作还包括:1、合作建设和运营跨境贸易电子商务平台;2、O2O合作;3、业务相互扶持、渗透。 投资要点: 电商龙头“落地”区域市场,与实体零售区域龙头合作打造本地化电商:过去十年,我国电商业打破了零售业的信息不对称、缩短了流通产业链、极大的提升了流通效率,突破时间、空间限制,在资本的助力下获得了高速发展。2013年以来,在竞争白热化、商品同质化、电商红利基本结束、资本寒冬的影响下,电商增速也呈放缓态势。另一方面,王府井、天虹商场等全国实体零售龙头开始全渠道转型,线上线下界限开始模糊;步步高、中央商场等区域龙头同样以全渠道方式对电商进行区域截流。阿里巴巴和新华都的此次合作开辟了电商“落地”区域市场、以本地化电商姿态精耕细作的新模式,进一步推进了“虚拟”与“实体”零售的融合。 优势互补、强强联合:电商龙头往往已具备完善的生态圈,形成信息流、物流、资金流的闭环,拥有流量、供应商体系、物流体系、支付系统、社交系统等完备的系统。而区域实体零售龙头则在供应商资源、客户美誉度、会员资源、渠道下沉等方面有着全国电商龙头无法比拟的优势。此次阿里和新华都的合作,总体分工为各取所长:前者负责平台建设和线上服务,后者负责线下招商和后续服务。 以B2B为突破口,后续合作将不断深入:1、合作建设和运营跨境贸易电子商务平台:建设“阿里巴巴·食品跨境贸易产业带平台”,推动国内外的食品生产厂家、代理商、销售商在网上进行交易。2、线上线下(O2O)合作:联手阿里巴巴一淘网络技术公司打造O2O生活平台、通过支付宝进行在线支付、通过来往进行营销、上线基于PC的互联网平台和基于手机APP的移动互联网平台等;3、其他合作:利用阿里巴巴网站进行阳光采购、公司旗下英特体育用品进驻天猫商城等。 阿里、新华都的合作具有极强的示范效应,业内将不断出现复制案例:一方面,全国电商“落地”区域市场是大势所趋;另一方面,也不是所有实体零售均有能力独立开展全渠道转型。传统电商与实体零售的合作可使双方共赢。阿里未来不排除与其他区域实体零售合作;京东、腾讯等也有望开展类似的合作项目。 给予“推荐”评级:该合作短期内不会对公司业绩产生重大影响;预计公司2013-15年EPS分别为-0.17、0.07和0.12元,给予2014年0.67倍PS,目标价10.3元,“推荐”评级。 中投证券

　　李宗彬 首开股份 房地产业

　　签约销售额放缓至6.9亿元,低于市场预期 首开股份11月实现签约面积5.0万平米、金额6.9亿元,环比分别下降9%/6%,低于市场预期。公司1-11月累积实现签约销售金额170亿元,同比增长4%。鉴于北京市政府收紧预售证发放,我们将公司2013年签约销售额预测下调至180亿元。公司目前销售额已占该预测值的94%。 新增4幅开发用地,土地储备增加22万平米 首开股份11月在北京购入4幅开发用地,对应建筑面积32万平米、地价56亿元。由于大兴和朝阳项目权益为50%,公司实际增加权益建筑面积22万平米,对应权益地价37亿元。公司2013年加大了和一线房企合作,与中海外、万科、保利地产、北京住总等公司均有组成联合体参与土地竞购。我们相信通过与一线房企合作,公司的开发商能力将逐步提高。 公司料将在2014年实现签约销售额快速增长 公司在2013年采取积极的土地购置策略,至11月末共斥资169亿元购入权益建筑面积为185万平米的土地储备。公司特别加大了在北京的土地购置规模,以解决在该市项目储备不足的问题。公司土地开支有62%投向北京。公司在京外的土地开支主要投向厦门、苏州和杭州,三个城市分别占到14%/13%/11%。我们预计上述城市的商品房市场在2014年仍将具有良好的销售环境,公司或可凭借充足的可售资源,实现超过30%的销售增速。 估值:维持“买入”评级,目标价7.14元 我们基于2014年7x目标市盈率,给予公司目标价7.14元,较公司2014年末预测每股净资产价值有34%折价。 瑞银证券

　　韩星南 华天科技 电子元器件行业

　　事件: 2013年12月5日中午公司发布公告:接华天微电子通知,2013年9月9日至12月4日期间,华天微电子已通过深圳证券交易所交易系统出售其所持有的华天转债510,926张,占华天转债总量的11.08%。华天微电子现仍持有华天转债181,580张,占华天转债总量的3.94%。公告后股价大幅下跌,5号当天跌停,6号继续下跌5.69%。(背景: 华天科技于2013年8月12日公开发行可转债4,610,000张,其中控股股东华天微电子股份有限公司配售1,595,016张,占34.60%。2013年8月30日至9月3日期间,华天微电子通过深圳证券交易所交易系统出售其所持有的华天转债902,510张,占19.58%。) 点评: 大股东退出可转债符合惯例 可转债的条款一般都规定:对于公司可转债的相关事务,股东大会进行表决时,持有公司可转债的股东应当回避。因此,大股东为了保证相关事务的控制权,按惯例都会逐步退出持有的可转债。发行可转债的时候,为了照顾原有股东的利益,会给原股东优先配售权,这时候大股东参与配售主要有两种考虑:一是如果公司当时基本面不好,要保证顺利发行,二是当时市场预期良好,参与配售有利可图。华天转债发行时公告其募集资金用于投资以下项目: (1) 16,000.00万元用于通讯与多媒体集成电路封装测试产业化项目; (2) 15,000.00万元用于40纳米集成电路先进封装测试产业化项目; (3) 13,931.47万元用于受让深圳市汉迪创业投资有限公司持有的昆山西钛微电子科技有限公司28.85%股权项目。当时市场认为公司本部封测业务趋势向好,西钛微TSV封装持续扩产、景气度高、并且有阵列镜头的亮点,可转债发行意味着西钛微年内并表,公司高增长较为确定,所以对于华天可转债预期良好,因此华天微电子参与配售的意图应为后者,即有利可图,华天转债上市后的价格也证明了这一点,最高收益达30%以上。 公司经营正常,阵列式镜头正在研发验证 公司有关部门表示目前经营状况一切正常。子公司昆山西钛正在研发阵列式镜头模组,由于阵列式镜头要求所有镜头规格完全一致,所以只能采用一致性好的晶圆级镜头(WLO)技术。昆山西钛有自己的WLO设计及批量生产能力,在此基础上积极研发阵列式镜头模组,由于需要验证的项目很多,需要一定的时间。 股价下跌增加安全边际 不考虑阵列式摄像头,预计13-15年EPS分别为0.3、0.43和0.57元,经过两天的大幅下跌,目前股价为10.93元,对应13-15年的PE分别为36.2、25.7、19.1,安全边际增加。考虑到阵列式摄像头明年开始出货,15年放量,空间巨大,因此给予14年35到40倍估值,目标价15.05到17.2元,给予推荐。 风险因素: 阵列镜头手机推迟发布或推出后市场反应不达预期。 国联证券

　　傅盈 鲍荣富 中国化学 建筑和工程

　　公司层面:国内煤化工及海外订单驱动公司持续快速增长的逻辑未变,14年公司订单将渐入高峰,15年业绩增长将加速。(1)订单:2013年1-10月新签订单680.77亿元(YOY-14.1%),扣除迪拜大单后YOY+12.3%。其中国内520.24亿元(YOY+6.3%),国外160.53亿元(YOY-47.1%)。我们预计明年公司煤化工及海外订单将双双步入高峰。(2)业绩:2013年1-10月营业收入499.87亿元(YOY+19.6%),其中10月单月YOY+33.4%,明显加速。考虑到去年第四季度同期基数较低(YOY-2.8%),我们判断13年业绩增速将达20%以上。(3)业务结构上:煤化工及海外收入占比将快速提升。公司2013H1煤化工新签订单占比分别达30.5%,比重快速提升22个百分点;海外在手订单预计占比超30%,13H1收入占比仅为15.7%,根据公司战略规划,海外收入占比将迅速提升。 行业层面:14年煤化工将迎政策落地及订单高峰双重利好。(1)煤化工行业中长期规划有望超预期,14年上半年部分项目有望获得核准,后续还有十个左右的项目有望获得“路条”。(2)管网改革有望启动,大唐克旗、庆华伊犁等项目煤制气有望提速。(3)项目层面:从我们11月份新疆、8月份内蒙实地调研及具体跟踪的情况看,我们判断明年初煤化工订单将渐入高峰。其中,新疆自治区对准东煤制气项目明确的时间表是 17 年前投产。部分项目已启动前期设计、工艺路线选型及长周期设备招标,明年初将进入工程订单发包高峰。 投资建议:我们维持公司13~15年0.77/0.94/1.19元的盈利预测,维持“买入”评级,目标价12元(对应13年15倍PE)。 宏源证券

　　森源电气 电力设备行业

　　现金低价收购直接增厚公司业绩。公告拟以2.19亿现金收购集团公司所属郑州新能源91.6%股权,新能源公司2013年预计净利润3150万元,收购PE为7.6倍,低于公司目前28倍的估值水平,直接增厚每股业绩。 新能源业务爆发式增长,大股东承诺未来三年业绩。新能源公司成立时间较短,但业务发展迅猛, 2012年订单为5,126万元,2013年1-10月,新增订单33,944.79万元,比上年增加562.10%。同时大股东承诺郑州新能源在2013年度、2014年度及2015年度分别不低于3,158.85万元、4,313.54万元及4,576.98万元,未达将现金补偿,表明公司对新能源公司业务前景的信心。 注入与管理层激励并举。郑州新能源高级管理人员本次将以相同每股价格收购其他8.4%的股权,此举有利于更好的激励管理人员,调动管理人员的积极性,推进公司业务快速稳定发展。 “大森源、大电气”加速。公司做大做强现有主营业务的基础上,实质性地进入到分布式发电系统的新兴市场中,拓展公司产业链条,增加公司盈利能力,进入新能源领域也有利于估值水平的提升。按照集团董事长在河南工商联发言提出的2015年300亿的目标,注入后上市公司将占据集团三大业务中的两项,电力装备和新能源,集团目标的实现需要各业务板块超常规发展。 维持“强烈推荐-A”投资评级:资产注入直接增厚公司业绩,新业务快速发展为公司快速增长再添动力,预计2014年每股收益1.08元,按2014年25倍PE给出目标价27.0元,较当前价格有40%的空间,维持投资评级为“强烈推荐-A”。 风险提示:新产品省外市场拓展速度缓慢。 招商证券

　　刘博 施毅 钟奇 天齐锂业 基础化工业

　　事件:公司调整非公开发行方案,增发底价24.50元/股,拟向不超过10名特定对象非公开发行不超过1.35亿股,募集资金不超过33亿元,用于收购集团全资子公司天齐集团香港持有的文菲尔德51%权益,以及集团持有的天齐矿业100%股权。 按洛克伍德RT取得文菲尔德49%权益需支付的文菲尔德预估购买总价计算,天齐集团香港所持51%的权益价值约为5.457亿美元,天齐锂业收购文菲尔德51%权益的价格304,119.89万元较前述权益价值折价9.12%,低于洛克伍德RT参股文菲尔德的可比价格。 点评:增发注入泰利森51%及天齐矿业100%。修订版增发方案注入泰利森51%股权,以及天齐矿业100%股权。和原来方案最大的不同在于,增发规模下降,注入泰利森股权比例从65%下降至51%,而泰利森的另一个持股人从财务投资人立德投资换为国际锂业巨头洛克伍德子公司洛克伍德RT。 获得洛克伍德锂业(德国)期权,延伸产业链。洛克伍德授予天齐集团为期3年、以14倍于过去连续12个月EBITDA的价格投资洛克伍德锂业(德国)公司20%-30%权益的期权。天齐集团承诺优先指定天齐锂业或其子公司根据《期权协议》行使期权,且天齐锂业或其子公司不需要向天齐集团支付任何对价。洛克伍德锂业(德国)公司目前的经营业务为洛克伍德除智利和美国之外的锂业务。如果天齐锂业行使该期权,将为公司延伸锂深加工产业链,实现既保持了对泰利森的控制权,在中游控制市场份额,又延伸锂深加工产业链,从而打造锂全产业链。 泰利森股权价值逐步提升。根据天齐集团香港、洛克伍德RT 与立德投资签署的《收购协议》,洛克伍德RT 收购文菲尔德49%权益的收购每股金额=(9.7亿美元+现金净额)/完成前已发行的文菲尔德股份总额。根据北京亚超资产评估公司评估,文菲尔德评估值为8.6亿美元,若洛克伍德RT交易实施,那么意味着文菲尔德的股权价值至少为9.7 亿美元(不含溢余现金净额),高于评估值12.79%;包含预估现金净额的文菲尔德100%权益的收购总价约为10.70 亿美元,高于评估值24.41%。 交易过程如下:战略合作伙伴资金实力雄厚,集团免于继续寻找资金支持。洛克伍德提供不超过6.7亿美元贷款的51%部分由天齐集团承担最终偿还责任(其余49%由洛克伍德承担),双方股东在到期日(可提前)须按照相应股权比例,以同比例增资方式支付清算资金以了结债务,在天齐集团收取公司本次非公开发行股票募集的股权转让款后,天齐集团将以增资方式向文菲尔德支付6.7亿美元贷款的51%部分(洛克伍德应承担的49%部分将同步转股),届时文菲尔德6.7亿负债得到消除,全部转为股东权益。 如果洛克伍德在本次非公开发行前完成参股文菲尔德的相关交易,天齐集团通过文菲尔德回购股权取得现金约4.92亿美元,代扣代缴资本利得税等后,天齐集团需以该部分现金首先用于偿还瑞士信贷等机构提供的并购贷款,以解除其对文菲尔德及泰利森的股权质押。天齐集团偿还该等并购贷款后,仍有部分A股质押贷款。 泰利森业绩增长源于高弹性。根据泰利森2013-2014年的盈利预测,2013年收入同比仅增长6%,2014年增长4%。主要源于2013年上半年销售价格同比增长10-15%,而2013年下半年到2014年平均售价基本与上半年持平;销量方面,2013年销量预计略下滑8%,2014年将恢复2012年的水平。因此,我们认为泰利森业绩增长更多来自于对资源价格的掌控力,待2015年之后新能源汽车需求大规模启动,资源价格上涨,公司业绩弹性将非常可观。 集团业绩承诺预示高成长。天齐集团针对泰利森的业绩补偿承诺2014-2016年净利润分别为4030.06万澳元,6474.21万澳元和9988.99万澳元,同比增长11.15%,60.65%和54.29%;如果按照增发后总股本2.82亿股计算,51%股权将每股增厚EPS 0.47元、0.75元和1.16元。如果天齐锂业本部、天齐矿业维持年净利润4000万元的水平,将分别每年增厚EPS 0.14元。合并泰利森51%、天齐锂业本部、天齐矿业100%的净利润,则2014-2016年EPS为0.75元,1.04元和1.45元,同比增长6.68%,37.80%和39.45%。 维持“买入”的投资评级。如果我们按照集团对泰利森的业绩承诺(忽略文菲尔德带来的一次性因素),假设天齐矿业、天齐锂业本部盈利能力维持平稳,那么对应增发后2.82亿股本,2014-2015年EPS 2014-2016年EPS分别为0.75元,1.04元和1.45元,同比增长6.68%,37.80%和39.45%,对应11月26日收盘价30.60元动态PE分别为40.63倍、29.49倍和21.15倍。 如果按照公司给出的合并备考计算,2013-2014年EPS分别为0.49元和0.70元,对应11月26日收盘价30.60元动态PE分别为62.48倍和43.89倍。根据保守性原则,我们根据公司备考2014年EPS 0.70元,60倍PE,目标价42元。公司本次修改预案,与国际锂业巨头洛克伍德合作,在保持对泰利森控股权的情况下,减少资金压力,降低经营风险,同时有机会延伸锂深加工产业链,维持“买入”的投资评级。 主要不确定性。政策风险;项目达产风险;汇率波动风险;业务整合风险。 海通证券

　　王建 张琨 普邦园林 建筑和工程

　　事件:普邦园林2013年12月9日公告,董事会一致同意公司使用自有资金1.06亿港币(折合人民币0.84亿)增资至普邦香港,用于投资泛亚环境国际34%股权。 其被收购标的--泛亚环境国际已被业内认为是亚洲最具代表性的专业景观设计事务所之一,主要从事公共开放空间及主题公园景观设计、住宅及商业地产景观设计等业务。 评论: 通过收购及增资参股泛亚环境国际34%,设计公司收购再下一城,持续打造设计大平台。 普邦园林拟使用1.07亿港币(折合人民币0.84亿)对子公司普邦香港进行增资,用于投资泛亚环境国际(下文简称泛亚环境)的100%间接控股股东泛亚国际控股,其中港币0.92亿收购泛亚国际控股31% 股权,0.15亿港币对泛亚国际控股进行增资。收购及增资完成后普邦园林持有泛亚国际控股34%股权, 从而实现对于泛亚环境的参股收购。公司曾经在2013年5月曾收购广东城建达建筑设计院,致力于打造设计大平台,此次收购为战略延续。 强强合作有利于上下游资源整合,长期提供一体化全产业链服务体系 泛亚环境主要从事公共开放空间及主题公园景观设计、住宅及商业地产景观设计等业务,业务范围辐射到上海、北京、广州、深圳、香港、澳门等国内主要城市及菲律宾。管理层陈奕仁、刘兴达先生具备丰富的园林景观设计与城市设计经验,在世界范围处于一流水平,享有资深行业地位。目前泛亚环境在市政与地产领域均有涉及,泛亚环境在商业园林的高端设计市场具有较大的市场份额和较高的品牌美誉度,在景观设计理念、设计原创性、设计项目管理等方面均具备很强的优势。 普邦园林与泛亚环境的合作,有助于公司整合上下游资源,衔接产业链条。考虑到公司在2013年5月收购了广东城建达设计院,因此普邦园林将具备为客户提供“规划-建筑设计-园林设计-园林施工”一体化全产业链的优质服务,从而提升项目的总承包能力。 收购价格合理,业绩承诺瞄准现金流 由于园林板块的上市潮已经过去,2013年行业兼并购供给方较多,因此收购价格相对于2011-2012年逐步开始合理化。泛亚环境2010-2012年均营收1.78亿港元,净利润3143万港元,收购价参考过去3年平均利润的10倍PE。我们预计泛亚环境在2013年的净利润在5000万港币左右,从而使得收购动态市盈率仅超6倍,远远低于蒙草抗旱收购普天园林、棕榈园林收购贝尔高林的市盈率。 业绩承诺以现金流为主要参考依据,由于园林景观设计公司的净利润净额一般情况下超过经营性现金流净额,且规模一般为现金流净额的1.3-1.5倍,同时现金流对于园林类企业更具意义,因此本次收购的业绩承诺以现金流为主要对象。2013年至2015年,泛亚环境的合并经营性现金流净额较过去三年平均值逐年的增长率不低于12%;2016年-2018年,年均经营性现金净额下滑幅度较2015年不得超过20%。业绩承诺增长不算快,但我们预计在普邦与泛亚环境的合作下,泛亚环境在2014年的增速远不止于此。 盈利预测:维持2013-14年EPS为0.58、0.86元,增持,目标价21.5元 我们预计泛亚环境在2013年利润为0.5亿港币,2014年目标0.7亿港币,按34%收购股权计算将增厚2014年业绩约2000万。本次收购将是2014年业绩增速趋势向上的重点逻辑兑现之一,我们前期已经考虑部分2014年外延发展的效果,因此维持2013-14年EPS0.58、0.86元预测。 我们在10月22日深度报告《谋时而动、转型提速》中提到,2014年是普邦园林市政与设计领域实现跨越发展之年,促发业绩进入多轮驱动高速发展期。维持增持评级,维持目标价21.5元,对应2014年25倍PE。 国泰君安

　　林周勇 丽江旅游 社会服务业（旅游...）

　　事件 公司定增获证监会发审委审核通过,取得批文再另行公告。 点评 定增底价11.33元/股,发行数量不超过6884万股,募集总额不超过7.8亿元。目前股价比底价高出19%;发行的可能性较大。 假设发行6800万股,按发行后股本计算,2013-15EPS分别为0.58、0.68、0.75元,目前股价对应13-14PE分别为23、20倍,绝对估值较低。“EV/2013EBITDA”9.8,低于国际水平(10倍)。由此可见,公司的市值目前仍被低估。 公司预计全年净利润1.37-1.78亿元,我们预计2013全年权益利润1.61亿元(其中:餐饮中心、古城南入口英迪格酒店及商业街预计拖累业绩2000余万元)。 2014年业绩增长主要来自以下几方面:(1)今年发生的一次性摊销费用2000万,2014年不再发生;(2)甘海子餐饮中心预计实现权益利润670万元;(3)皇冠假日酒店/英迪格酒店经营回升。我们预计2014年权益利润1.91亿元(核心假设:玉龙雪山索道游客增长5%,云杉坪索道游客下降15%)。 2015年业绩增长的来源:(1)甘海子餐饮中心权益利润预计1330万元,比2014年翻一翻;(2)酒店经营继续回升,南入口商业街开始贡献利润。预计全年权益利润2.12亿元(核心假设:玉龙雪山索道游客增长5%,云杉坪索道游客下降5%)。 后续的看点:泸沽湖项目的推进(泸沽湖兼具绝佳的自然风光,以及迷人的摩梭文化,且机场预计2014-15年建成,至丽江的高速公路也正在建设中,成熟后游客量将是百万级别的)、香格里拉项目的推进(香格里拉自然和人文资源丰富,我们相信,公司不会仅仅是为了做一个酒店综合项目而进入香格里拉;相反,我们认为,随着公司在香格里拉地区的不断投资,将不断获得发展机遇)。 重申“买入”,目标价17元。公司立足丽江,辐射滇西北及大香格里拉地区,面临很好的发展机遇。定增项目的落地,也有助于打开所属区域的藩篱,进入良性发展的快车道。况且,定增的推进也将构成短期的催化剂,带来估值修复的契机。我们重申“买入”,按14PE25倍,目标价17元;对应“EV/2014EBITDA”10.7倍。 风险提示:限制零负团费的影响超出我们预期,宋城演艺项目落地的影响超出我们预期,突发事件。 海通证券

　　王天一 肖婵 电科院 电力设备行业

　　事件 公司公告首次在国内成功进行500kv 电力变压器短路承受能力试验,并获得中国机械工业联合会及江苏省经济和信息化委员会签发的新产品新技术鉴定证书。 投资要点 公司成功进行500kv 电力变压器短路承受能力试验,将大幅提升公司在电器检测领域的品牌知名度。公司在国内首次成功的进行了334MVA/500kv 单相自耦无励磁调压电力变压器短路试验,填补了国内空白,技术水平和试验能力达到国际先进水平。我们认为该试验的成功,一方面将大幅提升公司检测实力,以及极大提高公司在检测领域的公信力。公司进入高压电器检测领域时间晚于西高院、武高所、沈高所等企业,尽管这几年公司发展快速, 但是在品牌影响力方面仍然不及这几家机构。此次公司是国内首家通过该试验的企业,代表了公司的试验能力,将提升公司品牌知名度,这对于检测企业至关重要,将有利于促进公司未来业务发展。另一方面,公司将从2014年开始逐步开展此项技术的检测业务,有望为公司带来新的检测收入。 公司大量在建项目,大幅提升公司实力,并有望成为公司未来几年快速成长的主要驱动力。公司大量新项目建设完成后,检测实力将达到国际领先水平。目前公司高压及核电电器抗震性能试验系统已达到预定可使用状态,正进行政府招标项目的准备工作。公司还在进行1100kv 100ka 试验、5kv 直流试验、1000MVA 电力变压器突发短路试验,未来将有望为公司带来超过6亿元收入。 公司横向拓展能力强,未来有望发展为检测业务平台。公司今年收购了苏州国环、成都三方、华信公司,业务向电焊机、环境、职业卫生检测和认证等领域拓展。根据国际检测企业发展经验,公司未来可能进一步进行业务整合。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.57、0.86、1.28元,结合可比公司估值,我们给予公司2014年34倍PE,对应目标价29.24元,维持公司买入评级。 风险提示:公司项目投资进展低于预期,下游需求放缓风险。 东方证券

　　高晓春 中国船舶 交运设备行业

　　新船订单快速增长 按照克拉克松的统计数据,今年外高桥造船承接新船订单49艘、932.16万载重吨,中船澄西承接新船订单52艘、307.36万载重吨;其中外高桥造船所接订单含小部分上半年为江南长兴造船接单、下半年为江南长兴重工接单;两者累计接单1300万载重吨左右、比去年全年增长2.6倍。从接单价格来看,上半年接单(约占总接单量的2/3)还是亏损或接近盈亏平衡,下半年接单毛利率在10%左右(比如18万吨散货船成本在4900万美元,上半年价格4700万美元、下半年达到5400万美元)。 关注中船集团资产重组新思路 从中国船舶收购江南长兴重工、广船国际收购龙穴造船、澄西(广州)转让文冲修船工场等可以看出,中船集团新领导对集团资产整合的思路发生了变化,从原来的大船(600150)、小船(600685)、船配(600072)转为属地化整合,我们建议关注中船集团新领导的航空工业集团和兵器集团背景、历史整合经验。从广船收购龙穴造船、黄埔造船收购文冲船厂来看,广州地区资产整合、去产能化已经快速铺开;我们预计,中船集团上海地区船厂整合进度也将加快。 中船集团整体资产证券化率较低 中船集团上海这边的造船格局是:外高桥造船2个大坞产能400万吨、中船澄西1个7万吨船台加浮船坞改造造船产能100万吨,已经在上市公司;长兴岛一号线(江南长兴造船)2个大坞400万吨,二号线(江南长兴重工)1个大坞、租用江南造船集团1个坞累计算300万吨,三号线江南造船集团主要造军品(算50万吨),还有沪东中华造船集团1个干船坞产能200万吨,崇明岛上海船厂1个7万吨船台(算50万吨),体外还有1000万吨,是目前上市公司的2倍。当然,上面说的体外已经有部分在上市公司里,江南长兴造船的14%和江南长兴重工的36%,这样按比例算的话、未来整体上市造船产能增加约1.26倍。2012年底,中国船舶收入、净资产占集团比重分别为28%、37.5%;如果加上广船(不算体量很小的600072),占比则分别达到35%和46%。 公司明年业绩有较好的向上弹性 从行业看,明年交付量比今年少,交付的订单都是价格处于下降接近底部的船型,盈利能力也比较差,预计明年全行业收入、利润还是下降的。但具体到中国船舶,由于2010-2012年持续计提大额减值损失14亿元、16.9亿元和19亿元,业绩平滑效果最好,预计明年中国船舶会有很好的向上业绩弹性。预计明年交付的船型是2012年及以前承接、船价属于下跌过程的订单,且今年已经计提减值损失;明年开工的船型较早的话有今年上半年的新接订单,但上半年订单还是亏损的、预计明年还会继续计提减值损失。明年的业绩来源就是前面资产减值损失的转回,我们预计今年中期末“建造合同形成的资产”减值准备账面余额29.58亿元明年不会全部转回形成净利润:一方面今年下半年和明年还会继续计提资产减值损失;另一方面,减值准备减少通过转销(交付船舶、亏损实现)和转回(实际亏损额小于计提额)来实现。从历史经验来看,2011年转回额和转销额差不多都是4亿元;2012年转回额8.3亿元、转销额5.2亿元;今年上半年转回0、转销12.2亿元。 维持目标价和投资评级 我们认为,2012年就是此轮十年长周期订单的最低点、今年是新船订单的反转之年;而且今年订单中有部分抄底因素,预计明年世界新船订单维持高位、略低于今年但远高于2012年水平,明年新船价格继续小幅上涨。我们坚持认为今年就是投资造船股的最佳时机,主要投资标的中广船国际最安全、中国船舶股价弹性大、中国重工军工概念最纯。我们预计中国船舶2013-2015年实现每股收益0.06、0.5、0.85元;给与2倍左右PB估值,维持26元目标价和“增持”评级。 中信建投

　　余兵 杨绍辉 航空动力 航空运输行业

　　事项:公司发布重组方案:拟定向增发购买价值95.7亿元的航空发动机资产,同时配套募资不超过31.9亿元。主要注入资产包括沈阳黎明公司100%股权、株洲南方公司100%股权、黎阳动力100%股权、晋航公司100%股权、吉发公司100%股权、贵动公司100%股权和深圳三叶80%股权。西航集团拟注入资产为其拥有的与航空发动机科研总装、试车业务相关的资产以及负债。 平安观点: 航空发动机龙头地位确立。此次重组是国内航空发动机行业最大规模的整合,整合完成后航空动力将一举成为中航工业旗下唯一的发动机生产及维修平台,将拥有包括“太行”发动机在内的全系列航空发动机生产能力。除此以外,本次公司还获注大量非航业务,其中黎明公司可生产用于大型军舰的R0110重型燃气轮机。公司今年第四季度持续满负荷运转,特别是燃气机轮部门生产任务最为繁重。本次注入资产2012年实现收入167.3亿元,净利润3.96亿元。以2012年航空动力2.9亿元净利润为基准,按照17.7亿股本计算,重组完成后2012年备考净利润为6.86亿元,EPS达0.39元,增厚0.12元。 军队装备更新换代将引发航空发动机需求大幅增长。假设一架三代战机价格为2800万美元、原装发动机占整机价格的25%、未来20年中国三代及相关战机达到3500架、一架飞机平均更换3.5次发动机,那么未来20年中国三代及相关战机更新带来的发动机需求就高达772亿美元。如果再加上后期的维护费用,估计平均每年50亿美元,远高于目前以太行为主的三代战机的发动机制造收入。民机方面,假设发动机价格为整机价格的25%、ARJ21单机价格3000万美元、C919单机价格6000万美元、国产发动机市场占有率40%测算,未来20年国产客机整机增长带动的发动机需求额为548亿美元。 后续重组值得期待。在此次资产整合完成之后,我们认为,上市公司体系外的事业单位(涡轮院、608所等)改制整合、大涵道比民用发动机资产(中航商发)整合仍有空间。我们认为,从中长期来看,目前的罗罗公司、GE公司和普惠公司是航空动力未来的发展方向和奋斗目标。 盈利预测及投资评级。考虑到国家航空发动机重大专项的扶持力度(千亿元),再考虑到歼10B和歼11B(涡扇10A)批量交付、大型运输机运-20(涡扇20)在2-3年内量产、外贸机型枭龙(涡扇13)和歼20(涡扇15)未来的订单,航空动力拥有极为广阔的成长空间。英国航空发动机龙头罗罗公司2012年已经有1600亿人民币的市值,随着我国航空发动机事业的发展,到2020年航空动力的市值超越2012年的罗罗是大概率事件。我们预计公司2013-2015年EPS分别为0.42元、0.52元和0.66元。首次给予“强烈推荐”评级,目标价25元。 风险提示重组进度不达预期。 平安证券

　　韩星南 美亚柏科 计算机行业

　　聚焦主业十年磨剑,铸就龙头地位。美亚柏科成立于1999年,主要为公安系统的网监部门提供电子取证设备(占76%)和网络舆情监控(占16%),2008年公司电子取证产品占国内40%以上份额,远超其他对手。公司舆情监控系统覆盖23家省、直辖市和 99家地市级公安部门,在政府市场遥遥领先。多年来,公司为公安、检察、税务、工商等部门共举办培训班上千次,培训人员数万名。公司颁发的“美亚认证调查员认证(MCE)”在公安系统内获得高度认可。 电子证据写入法律,多维拓展行业空间。长期以来我国电子证据行业主要用户集中在公安系统网监部门,应用范围较窄,2012年电子数据被正式列入“刑诉法”和“民诉法”,成为独立有效的法律证据。这将直接拉动相关政府部门以及企业的需求,行业空间多维度拓展,经测算市场空间达100亿元以上,而2012年我国电子取证全行业收入仅为12亿。同时个人对于电子证据的认同度也会随之大幅提升,行业远景光明。 抓住时机拓展市场,竞争优势突出。公司抓住行业应用需求大大增加的时机,加大了在公安、检察院和工商税务等行业的市场投入,取得了较好的宣传及培育市场的效果。销售方面执行渠道下沉策略,区县级客户增长数量较多,业绩持续稳定增长。公司在市场竞争中优势突出:资质优势-公司是我国四大司法鉴定中心之一,唯一非公鉴定机构。技术优势--具备国内同行最全的产品线,多个产品和服务均为独家提供,公司与厦门市政府共建的海西地区最大的超算中心,投资近6000万元,计算能力达200万亿次/秒,行业内也属独家。客户优势--电子取证产品操作复杂,客户需要经过培训和认证,在不同产品之间切换的难度较大,因此客户的依赖性较高,公司与公安系统长期合作的成功经历,一方面是其他对手进入的壁垒,另一方面对于公司向其他用户渗透又具有很好的示范作用。 三云服务企业转型,长远发展可期。2012年公司依托行业内独家拥有的大型超算中心,新增取证云、搜索云、公证云三朵云的服务,充分发挥公司在计算资源和核心技术方面的优势,针对民用及服务市场进行拓展。“三朵云”标志着公司在向服务型/平台型企业转型,使得公司客户范围得到了大大扩展,由原有的政府客户延伸到广大企事业单位甚至个人用户市场。 给予“推荐”评级。预计13至15年EPS分别为0.4、0.5、0.7元,对应12.6号收盘价16.16元,PE分别为40.9、32.2和23倍,信息安全板块给予14年40倍估值,目标价20元,给予推荐评级。 风险因素:行业拓展进度不及预期,季节波动,云服务市场不及预期。 国联证券

　　周紫光 张海 森源电气 电力设备行业

　　事项:公司拟用2.19 亿元收购同一集团子公司郑州新能源91.6%的股权,郑州新能源高级管理人员等自然人收购其余8.4%的股权。郑州新能源主要业务为分布式发电系统的研发、生产和销售,主要产品包括风光互补发电系统、光伏发电系统及LED 照明产品等,广泛应用于市政、道路、厂矿、景区等场所,市场覆盖河南、河北、山东、内蒙古、新疆、甘肃等地。截至2013 年10 月31 日,郑州新能源总资产和净资产分别为1.83亿元和7,440 万元,2013 年1~10 月份收入和净利润分别为1.35 亿元和2,539 万元。 平安观点: 收购有利于“大森源、大电气”战略,利用现有客户渠道开展分布式发电前景可期。 此次收购完成后,郑州新能源将成为上市公司的子公司,既有利于郑州新能源利用上市公司品牌、资金、技术等优势,更快的发展,还有利于公司贯彻“大森源、大电气”的战略目标,在做大做强现有主营业务的基础上,实质性地进入到分布式发电系统的新兴市场中,拓展公司产业链条,增加公司盈利能力。目前,公司的下游客户以工业企业为主,我们认为公司利用现有客户渠道开拓工业领域分布式发电项目是可行的,未来前景值得期待。 在手订单及集团业绩承诺将保证对上市公司的收益贡献。 2012 年,郑州新能源订单为5,126.86 万元;2013 年1~10 月,郑州新能源新增订单33,944.79 万元,比上年增加562.10%。截至目前,郑州新能源尚未执行订单总额为22,614.60 万元。森源集团承诺,郑州新能源2013 年度、2014 年度及2015 年度末累计实际净利润分别不低于人民币3,158.85 万元、4,313.54 万元及4,576.98 万元;如果低于此预测净利润数,则森源集团以现金方式对未实现净利润部分向收购方进行补偿。 此外,郑州新能源高级管理人员收购公司其余8.4%的股权,也有利于增加管理层的经营动力。 估值及评级:考虑到拟收购资产可能对未来业绩的增厚,我们将2013~2015 年公司EPS预测从0.64、0.90 和1.17 元上调至0.64、1.00 和1.30 元,对应停牌前收盘价的PE 分别为30.3、19.3 和14.8 倍。维持“强烈推荐”的评级,上调今后12 个月内目标价至25 元。 风险提示:1、产业政策风险;2、募投项目不达预期的风险;3、并购项目不能顺利完成的风险。 平安证券

　　许娟娟 宋城股份 社会服务业（旅游...）

　　事件:公告增资+受让获得大盛国际35%股权,大盛国际总裁安晓芬以老股转让所获得资金购买宋城股票,并签署业绩对赌和补偿协议。 点评:借助电影制作发行新星迈出文化产业延伸第一步。①电影市场景气度高,年收入增速30%,收购帮助公司快速切入。大盛国际具有核心人物、以《小时代》为代表的诸多成功经验、五年内布局与内容相关的全产业链目标,为影视发行制作新星。②10倍PE估值较低,大盛国际后续储备项目丰富,在行业景气背景下结合其核心竞争力,看好其成长性;目前看对赌协议增厚不明显,但通过利益捆绑,宋城的投资风险也降至最低,预计合作带来实力提升,使大盛国际业绩具有向上弹性。 观点:主题公园+旅游演艺与新领域协同发展,开启中国迪斯尼之路。①根据公司文化航母的战略,本次事件开启收购迈向中国迪斯尼之路,预计后续在“两大新领域”(电影、互联网游戏)仍有建树。公司品牌优势及文化演艺高盈利、稳增长、现金充裕三大特性,与两大新领域的缺资金品牌互补,提升收购成功概率。预计两大新领域对公司演艺及主题公园有内容和营销的联动效应,包括影视版权获得并用于主题公园/演艺开发,公园和演艺获得更好的广告平台等,并在未来成为重要的利润增长点。②2014年主业仍具看点:三亚丽江经营有望超预期,演艺谷+独木桥为迎接散客化做铺垫。维持2013-14年EPS0.56/0.77元,目标价24元,增持。 催化剂:异地项目经营超预期、文化产业链延伸 国泰君安

　　观富钦 大北农 农林牧渔类行业

　　近日我们走访了公司。公司积极打造“智慧大北农”的信息化服务平台,通过大北农服务网为经销商、养殖户提供有效的管理手段,让其分别更专注于客户开发及养殖事宜,以加强其对公司的粘性,藉此公司也实现了高速的销售扩张。下一阶段,公司仍将专注于销售扩张。此外,公司在生物育种方面领先于行业,未来随着相关政策的出台,有可能实现业绩及估值的双提升。总的来说,公司在养殖业及种植业皆有布局,未来成长空间巨大,强烈推荐。 投资要点: 市场空间广阔,销售扩张为当务之急。随着饲料行业服务营销模式的的深化,中小饲料企业在技术、资金及服务支持等方面均处于下风,正处于加速退出的阶段,加上饲料商品化率的提升,公司面临的市场空间巨大。而当前公司的饲料销量仅占全国销量的4~5%,因此现阶段的经营重心在于持续的销售扩张,抢占市场份额; 国内生猪养殖水平落后,高毛利、高费用的模式仍可持续。目前,公司主要服务100~300头母猪规模的养殖场,产品结构以高毛利的前端料(教槽料、保育料、仔猪料)为主。对于市场担心的经营模式的可持续性问题,我们认为仍可持续3~5年的时间。与国内的禽养殖技术已与国际接轨不同(对应地,禽料的同质化更明显,毛利率仅4~6%),国内的生猪养殖水平仍落后于美国近20年。因此,行业在饲料技术、养殖技术、规划化发展上均仍有很大的提升空间,而中小企业与行业龙头之间的技术差距也仍然明显,这些都构成了公司高毛利水平得以持续的基础; 费用控制逐步要求,费用率预计略有下滑。当前公司的重点在于抢占市场份额,因此费用控制仍然让位于销售扩张。同时,公司采用的是授权管理,短期内费用控制的主动权更多受下属事业单元支配,预计短期内费用控制的效果并不明显。但考虑到明年的销售人员的同比扩张增速约30%,低于我们预计的业绩增速(40%以上),因此预计费用率仍能略有下滑; 14年高增长确定性高。2011-13年,公司的销售人员高速扩张(5706/7551/约17500人),对应着,收入也保持年均35%以上的增速。我们谨慎预测14年公司的毛利率及费用率保持稳定,考虑到新增销售人员在6、7个月以后将逐步释放效益以及公司股权激励计划的要求,我们预计14年的业绩增长当在30%以上; 生物育种领军行业,有助于公司提估值。养殖业和种植业是公司长期发展的两大方向,而种植业的核心在于育种。公司在生物育种技术上的投入以及研发能力皆领先于行业,当前已有转基因测试品种在国外试验。我们认为,生物育种作为未来的发展重点,随着相关政策的出台,公司将率先受益并有望建立长期的领先优势,对公司的业绩及估值都有明显的提振; 中投证券

　　强静 华润三九 医药生物

　　投资亮点 品牌和渠道优势奠定OTC行业引领者地位。中国OTC市场规模超过1600亿元,2000~2011年复合增长率为18%,随着自我药疗意识提高,预计2014年市场规模将达到1923亿元。公司多年深耕OTC领域,通过“1+N”品牌策略清晰定位产品结构,覆盖了全国最优质的经销商和近8万家销售终端,培育出三九胃泰、999感冒灵、999皮炎平等7个过亿单品。公司将外延式发展作为重要的发展路径,未来有望通过并购不断丰富产品线。 拥有两大中药注射剂独家品种。中药注射剂是中药板块增长最快、单品规模最大的领域。公司拥有参附和华蟾素两个独家品种,定价能力突出,参附广泛用于各种休克、心血管疾病及肿瘤辅助治疗,华蟾素是抗肿瘤类中药注射剂唯一的医保甲类品种,两者均有潜力成长为10亿元级的重磅品种。 具备中药配方颗粒生产资格,分享行业高成长。中药配方颗粒是传统中药饮片很有前景的替代产品,市场规模约33亿元,06-12年复合增长率约60%,仅有6家企业获批生产,由于中药配方颗粒仍处于科研试点研究阶段,我们认为国家标准出台前不会再有新的企业获批。公司解决产能瓶颈、积极参与标准制定,推动学术营销,预计未来仍可保持30%~40%的增速。 财务预测 我们预计2013-2014年EPS为1.23元和1.50元,同比增长为19%和22%,对应P/E为21x和17x。 估值与建议 首次覆盖给予“推荐”评级,目标价30元,对应2014年20倍估值。 公司OTC行业领先地位稳固、品牌策略清晰,辅以中药注射剂、中药配方颗粒两大快速增长点,同时积极寻找并购机会。 风险 OTC市场竞争激烈,产品销售可能低于预期;药品降价;中药注射剂不良反应事件;中药材及辅料价格大幅上涨;并购进度可能低于预期。 中金公司

　　廖欣宇 青岛海尔 家用电器行业

　　子公司海尔电器与阿里巴巴达成战略合作 控股子公司(上半年末持股48.14%)海尔电器(1169.HK)公告,与阿里巴巴达成合作协议,后者将对海尔电器及其物流业务日日顺进行战略投资。阿里巴巴将以18.413港元认购海尔电器增发后2%股份,总金额9.65亿港元(约合人民币7.6亿元)。同时以5.4亿港元(约合人民币6亿元)认购日日顺9.9%的股份,并以13.2亿港元(约合人民币10亿元)认购其可换股(占股24.1%)和可转债。合计投资金额28亿港元,约合22亿元人民币。 意在加强三四级市场大件物流的竞争优势 物流是海尔电器日日顺较突出的竞争优势,特别是三四线市场的大件物流上优势明显。近几年来背靠海尔自身庞大的内销规模积极布局,已形成全国性的物流网络,并可完成最后一公里配送直达消费者。公司物流业务2012年实现营收29亿元人民币,净利润1.3亿元。由于阿里巴巴销售额较大,预计战略合作后日日顺社会化物流将获得快速增长。 海尔制造业务亦有望受益,加快线上销售和产品反应速度 青岛海尔除了从日日顺物流的快速增长直接获益外,海尔制造业务也有望受益于与阿里巴巴的战略合作,双方更紧密的合作将促进海尔产品在天猫等平台上的线上销售。同时通过收集和整理双方在物流合作中产生的数据,海尔能够更好把握消费者的偏好信息,加快海尔产品对消费趋势的反应速度。 估值:重申“买入”评级,目标价24元 我们维持公司2013-15年1.52/1.81/2.21元的EPS 预测,基于瑞银VCAM 贴现模型(WACC 假设10.9%),维持24.0元的目标价,重申“买入”评级。 瑞银证券

　　于洋 普邦园林 建筑和工程

　　成立全资香港子公司,收购泛亚控股34%股权 为提升公司竞争实力,加大与海外领先园林企业合作力度,公司拟在香港设立全资子公司。同时公司拟通过香港子公司以9185万港币收购泛亚国际母公司泛亚控股31%股权,并以另外1500万港币对泛亚控股进行增资,全部完成后公司将持有泛亚控股34%股权。 深耕综合景观设计领域,竞争实力突出 泛亚国际是亚洲最具代表性的景观设计事务所之一,在城市综合开发、公共空间及主题公园景观设计、住宅及商业地产景观设计等业务领域具有很强竞争实力。目前泛亚在北京、上海、广州、深圳等地均设有分公司,并与龙湖、中海、绿地等国内大型房地产开发商具有长期合作基础,行业竞争实力较强。 提升公司设计能力,完善园林一体化产业链 公司是继东方园林、棕榈园林后又一家与国际顶级景观设计公司进行合作的园林施工企业,这将有利公司整合上下游资源,衔接产业链条,搭建“总规划—建筑设计—园林设计—园林施工”一体化全产业平台。我们认为公司未来将以综合景观供应商模式切入市政领域,大幅提升持续盈利能力。 估值:维持盈利预测及“买入”评级 我们维持公司13-15年EPS分别为0.58/0.79/1.09元盈利预测以及19.70元目标价(基于瑞银VACM模型,WACC10%),继续给予“买入”评级。 瑞银证券

　　陈子仪 青岛海尔 家用电器行业

　　事件:青岛海尔控股子公司海尔电器集团有限公司(01169.HK)于12月9日发布公告《阿里巴巴集团对本集团进行战略性投资涉及由目标公司配发及发行股份及配发及发行认购股份及发行可换股及可转换债券恢复买卖》公告,宣布海尔电器集团与阿里巴巴集团进行战略性合作。 合作方案:阿里巴巴对海尔电器总投资28.22亿元港币,设立合资公司,其中包括:1)认购海尔电器旗下的日日顺物流9.9%股权,金额是5.41亿元港币;2)认购海尔电器发行的金额13.16亿港币的可转换债券,未来可转换成日日顺物流24.1%股权;3)以认购新股方式投资9.65亿港币获得海尔电器2%股权。此外,海尔集团承诺委任一名由阿里巴巴特殊目的公司提名一位出任海尔电器集团非执行董事及战略委员会成员。 海尔电器、阿里巴巴强强联合,优势互补,携手共赢。阿里巴巴掌握庞大的线上交易平台,以及商户、消费者信息资源,而日日顺物流拥有强大的大件商品物流配送能力,双方合作互补性很强,将联手打造大件商品的仓储、物流、配送、安装与服务一体化网络体系,客户包括家电、家具、卫浴等品类的厂商、线下零售商和电子商务客户,其中最优增长潜力的是电子商务客户。 日日顺物流之强:日日顺物流是海尔电器旗下的家电配送物流服务体系,在全国大件商品物流,尤其是三四线市场上具备强大配送实力和优势。目前,日日顺物流在全国拥有9个发运基地,90个物流配送中心,仓储面积200万平方米以上,县级专卖店7600多家, 乡镇专卖店26000个,村级联络站19万个,在全国2800多个县建立了物流配送站和17000多家服务商网点。除新疆、西藏、内蒙古和青海外,日日顺在其他地区均可配送到乡镇,其中约40%区域可实现24小时配送。 2012年,日日顺物流业务实现营业收入28.99亿元,同比增长11.24%,净利润1.28亿元,同比增长12.03%;2013年上半年,营业收入16.40亿元,净利润0.74亿元。目前,日日顺物流的日订单配送能力达到10多万单,实际日配送量8万多单,其中海尔公司品牌占70%左右。 阿里巴巴之强:阿里巴巴的电商平台占据我国B2C网站交易规模56.7%市场份额,2013年上半年,天猫电器城3C家电类销售额突破350亿元,全年有望突破1000亿元。2013年天猫双十一,白电、黑电和厨电的单日零售额超过12亿元,大家电交易额同比增长350%以上,包括家具在内的大件商品交易额同比增长150%。 此外,根据奥维咨询数据,2013国内线上家电销售额预计716亿元,同比增长79%,线上市场占家电市场整体销售额比例约6%,较去年提升2.4个百分点。其中,电视机、冰箱、空调和洗衣机这四类大家电占比达到45.7%,油烟机、燃气灶、热水器等厨房电器占比33.6%。 合作意义重大且深远:我们认为,双方合作将对海尔电器形成三方面利好: 第一,双方合作将直接带动日日顺物流业务量增长。目前,天猫仅占日日顺物流电商业务25%左右,随着天猫商家大件商品物流服务向日日顺物流倾斜,订单规模存在很大增长空间; 第二,利用日日顺在物流服务上的运营经验和阿里巴巴集团在电子商务领域领先优势,为客户提供大件的端到端配送及服务解决方案,并在此基础上,共同开发、提供创新的供应链管理解决方案,增强日日顺物流在管理调度、信息系统建设等,提高资源利用率和规模效应,带动营收和利润率双提升; 第三,阿里巴巴拥有庞大的消费者数据资源,以及领先的大数据分析能力,有助于提高海尔在用户数据库建设、数据分析方面的能力,进而促进海尔家电业务竞争力提升。 综合分析,我们认为,此次合作将直接利好海尔电器下的日日顺物流业务发展,海尔电器为A股青岛海尔的控股子公司,青岛海尔积极布局智能家电/智能家庭领域,合作有助于促进公司在消费者数据库、大数据分析方面能力,对青岛海尔未来业绩和家电业务发展构成长期利好。预计公司2013-15年EPS预测为1.52元、1.83元、2.15元,给予公司2014年13倍PE,目标价23.79元,维持“买入”评级。 风险与不确定性。合作进展不及预期。 海通证券

　　胡春霞 林园远 柯海东 金枫酒业 食品饮料行业

　　首次覆盖,“增持”。公司处于战略转型期,内部整合推动2013年业绩恢复增长,定增+上海国企改革将加速公司战略转型,公司有望迎来二次成长,预测2013、2014年EPS为0.27、0.33元,参考公司历史PE中枢,给予2014年32倍PE,目标价10.6元,首次覆盖给予“增持”评级。 整合效果逐步显现,2013年已出现恢复性增长。2008年公司合并华光酿酒后整合缓慢,收入、利润增长陷入停滞。2012年起公司加大整合力度,至2013年中期公司已完成了管理层人事变动、产品结构梳理、经销商调整等,整合效果开始显现,2013前三季度公司总销量增速恢复到10%以上,预计2013年全年收入、净利增长12%、14%。 产品梳理、渠道拓展,老市场夺回、新市场拓展可期。公司在上海的市场份额约58%,但在江浙地区60亿收入规模公司仅占1亿。产品上,公司将以“和酒”为省外主拓产品,并于2014年推出低酒精度的金色年华争夺年轻消费群体。渠道上,公司除了和商源签订了合作协议外,还注重电商平台。如2014-2015年公司在江浙地区每年市占率提升3pct,则公司收入增速将维持在15%左右。 定增推进、激励改善,公司业绩改善预期明确。在公司初步整合,业绩出现恢复性增长的背景下,定增项目将新增的10万吨产能也将促发公司加快营销激励(预计2014年)。此外,因光明乳业股权激励后效果显著,我们认为公司顺应国企改革,实施股权激励的概率较高,而这也将进一步提升公司业绩增速。 风险提示:高档餐饮下滑、沪外拓展不达预期、国企改革进程不确定 国泰君安

　　张镭 刘越男 宋城股份 社会服务业（旅游...）

　　公司与深圳大盛国际传媒有限公司签署战略投资合作框架协,以现金增资和受让股权相结合的方式获得大盛国际35%的股权。 投资要点: 投资企业资质良好。大盛国际2010年成立,专业从事电影及影视娱乐相关业务。创始人安晓芬女士(个人持股97.5%,丈夫持股2.5%)是知名制片人,先后参与制作、发行了《如果爱》、《叶问》、《锦衣卫》、《叶问2》、《李献计历险记》、《飞越老人院》、《小时代》、《小时代2:青木时代》等多部影片。(其中大盛国际制作发行的有《锦衣卫》、《叶问2》、《李献计历险记》、《飞越老人院》、《小时代》、《小时代:青木时代》等)。《锦衣卫》和《叶问2》均进入2010年国产影片票房前十位,《小时代》、《小时代:青木时代》均进入2013年国产影片票房前十位。 协议内容相对合理1)估值相对合理。公司合计以不超过12250万元持有丙方35%股权。而安晓芬承诺大盛国际2013年-2016年四年累计净利润总额不低于15695万元。本次投资估值为10倍2014年预期净利润,在业绩达预期的前提下,估值比较有吸引力。2)股权绑定形成利益共同体。安晓芬通过老股转让所获得的资金,扣除所得税后必须在半年内购买宋城股份的股票,所获股票在业绩对赌期内不得变现,解禁之后每年可变现50%。3)对赌协议可为公司提供保障。若业绩未能实现对赌累计业绩,安晓芬同时以所持宋城股份股票、大盛国际股权补偿,大盛国际股权补偿上限以宋城股份持股比例不超过安晓芬女士持股。 将能够与公司现有演艺项目形成联动效应,或开启进军传媒文化产业之路。公司主营的演艺项目与之有共通之处,不排除日后在演出中借鉴的可能;而主题公园也可能引进电影的概念,形成独特的卖点。公司一直有意进军传媒文化产业,本次投资可能只是收购重组的第一步,进一步扩张值得期待。 维持强烈推荐。公司是板块中成长性较好的标的之一,且近期释放利好动力强。维持强烈推荐。 风险提示:正式协议落实的时间和具体内容有一定不确定性;三亚、丽江及九寨项目最终盈利情况存在不确定性;《旅游法》或对宋城客流量产生影响;人才流失风险;演艺项目增多,竞争压力增大的风险。 中投证券

　　杨春燕 吴繁 宋城股份 社会服务业（旅游...）

　　公司公告:公司拟使用自有资金,以现金增资和受让股权相结合的方式,获得深圳大盛国际传媒有限公司35%的股权,并与安晓芬女士及大盛国际签署战略投资合作框架协议。同时,还与安晓芬约定业绩对赌和补偿。 收购价格较为合理,预计将增厚公司2014年EPS 0.022元。我们查看了目前申万三级行业分类(影视动漫)2014年的估值水平,行业均值(整体法)约为39倍、行业中值约为35倍。根据公司公告,宋城将以合计1.225亿元取得大盛国际35%的股权,投资估值按照2014年预期净利润的10倍估值确定;我们认为,虽然大盛国际成立时间不长,但自成立以来制作发行了《锦衣卫》、《叶问2》、《小时代》等国产票房前十影片,收购价格较为合理。 业绩对赌和补偿将成为大盛国际的经营动力及公司的重要保障。大盛国际实际控制人安晓芬女士承诺大盛国际2013-2016年四年累计净利润总额不低于15695万元。若业绩未能兑现,则安晓芬同时以所持宋城股份股票、大盛国际股权补偿,补偿不足部分以现金方式补偿。并且,若对赌期内的任何一年大盛国际产生亏损或累计实际业绩低于承诺业绩的60%,宋城股份有权选择退出,退出收益年利率将不低于8%。我们认为,(1)业绩对赌较好的控制了本次投资的风险,同时也反映出安晓芬女士对大盛国际的信心;(2)根据公告内容,我们预计大盛国际2014年的净利润为3500万元,假设15-16年的净利润增速相同,若2013年的净利润在1500-2500万元,则对应15-16年两年的净利润平均增速为24-32%(申万三级行业分类(影视动漫)Wind一致预期行业整体15-16年平均增速为30%)。 打造文化宋城更进一步,前景谨慎看好。(1)10月底,小说《盗墓笔记》改编而成的话剧在宋城·中国演艺谷拉开全国巡演首站,票房火爆;(2)根据三季报,公司承接了榕树湾文化演艺项目剧目创作编导业务;(3)现在,公司又与大盛国际进行战略合作试水传媒领域;宋城股份在打造文化宋城的道路上稳步前进。 财务与估值 我们维持公司13-15年EPS分别为0.51、0.64和0.77元的预测,考虑到宋城异地项目将陆续推出以及产业延伸方向的发展前景,维持给予公司2013年40倍估值,对应目标价20.40元,维持公司“买入”评级。 风险提示 异地项目、产业扩张低于预期,《旅游法》影响超预期,大股东解禁等 东方证券

　　廖绪发 刘智景 方竹静 宋城股份 社会服务业（旅游...）

　　最新事件 宋城股份公告,与深圳大盛国际传媒公司签订战略投资合作协议,以不超过人民币1.05亿元现金对大盛国际增资扩股30%,另外以不超过人民币1,750万元受让原有股东增资后的5%股权。该项投资对应大盛国际2014年预期净利润的10倍市盈率。大盛国际控制人安晓芬承诺2013-16年累计净利润总额不低于1.57亿元,若业绩未能实现承诺,安晓芬将对宋城股份进行补偿。 潜在影响 (1)我们较为看好宋城股份进军娱乐文化领域的动作。公司选择电影发行领域作为首个投资领域,将受益于中国电影行业高速的发展机遇。我们预计中国电影票房在2013-15年仍将保持30%的复合增长,优质电影发行公司将从中受益;(2)大盛国际创始人安晓芬女士在传媒行业有丰富的从业经验和人脉资源,曾任国内领先制片公司(北京新画面)、影院投资公司(星美影院、时代今典影院投资)领导职务。安女士在大盛国际牵头发行了《锦衣卫》、《小时代》 1、2部等票房大作;(3)未来宋城可在品牌推广、广告植入、电影合作参投多个方面与大盛国际进行合作,从而更深的切入传媒文化领域的运营。我们维持2013-15年EPS 预测不变。 估值 我们保持基于 Director’s Cut 的12个月目标价人民币20.30元不变,估值比率仍为1.32倍。我们依然看好公司的旅游主业异地扩张和文化宋城战略,重申“买入”。 主要风险 主景区游客数量低于预期。 高盛高华

　　周海晨 蔡雯娟 格力电器 家用电器行业

　　投资要点: 长期看增长潜力,短期业绩确定;国企改革预期有望提升估值中枢。我们小幅上调盈利预测,预计13-15年(归属于母公司的)净利润为100.8亿,119.04亿和138.2亿,对应EPS 为3.35、3.96和4.60元。我们给予公司14年EPS12X的估值,6-12个月合理股价为48元,目前股价32.38元,仍有近50%上涨空间,重申“买入”评级。 有别于大众的认识:长期以来格力电器的股价上涨来自于EPS 稳定增长,资本市场估值存在一定折价,主要是大家质疑其家用空调主业长期增长空间遭遇天花板。我们认为市场没有充分认识到公司在业务经营和股权结构方面可能出现的新变化。 长期看,公司的增长潜力来自于:1)能效标准提升和预期中的“领跑者”制度落地后,行业整合加速,公司在家用空调领域市场份额进一步提升。2)中央空调市场扩容以及公司份额的快速提升。公司依旧坚持产品领先、营销并重的战略,在冷水机、多联机方面同欧美、日资的技术差距缩小,在单元机市场牢牢占据半壁江山。3)生活电器新品蓄势待发,在功能品质和工业设计上更加迎合现代消费者的理念,同公司原有的产品、渠道形成较好的协同效应。 短期看,13年公司完成100亿净利润的目标进一步确定。根据产业在线披露的空调内销数据和凌达12月压缩机排产计划,我们认为新冷年经销商打款备货积极性高,结合公司在淡季更具优势,我们认为短期业绩增长确定性较高。 关注珠海市国企改革预期落实,有望改善公司经营效率,提升资本市场估值。公司有望成为珠海市国企改革先驱,我们猜测可能采用的方案是:1)引入战略投资者,股权结构多元化;2)建立更充分的股权激励机制。从过往经验看,改革长期有利于激发企业活力带来经营业绩上的改善,在资本市场估值也有一定提升。 投资案件 投资评级与估值 我们小幅上调盈利预测,预计13-15年营业收入分别为1188亿,1402.3亿和1616.3亿,(归属于母公司的)净利润为100.84亿,119.04亿和138.24亿,对应EPS为3.35、3.96和4.60元。我们给予公司14年EPS12X 的估值,6-12个月合理股价为48元,目前股价32.38元,仍有近50%上涨空间,重申“买入”评级。 关键假设点 家用空调内销市场保持相对平稳增速12%,公司市场份额由45%稳步提升,预计至2016年达到50%。 中央空调和生活电器新品市场推广较好 珠海市政府在未来2-3年内积极推进公司体制改革完成 有别于大众的认识 公司资本市场估值长期存在一定折价,主要是大家质疑其家用空调主业长期增长空间遭遇天花板。我们认为市场没有充分认识到公司在业务经营和股权结构方面可能出现的新变化。长期看,公司的增长潜力来自于:1)行业整合加速,家用空调领域市场份额进一步提升。2)中央空调市场扩容以及“产品领先、营销并重“战略下公司份额的快速提升。3)生活电器新品蓄势待发,同公司原有的产品、渠道形成较好的协同效应。 市场倾向于认为国企改革牵涉利益广泛,难以得到实质性推动。我们认为从过去公司大股东让权,改变一股独大的股权结构中可以看到实际控制人珠海市国资委从体制上支持公司发展的决心,且珠海市敢闯敢干、敢为天下先的特区精神使得公司国企改革进度可能存在超预期。 股价表现的催化剂年报业绩超高增长;国企改革积极推进核心假设风险风险来自两点:家用空调需求增长乏力,公司中央空调和生活电器新品拓展遇阻;国企改革方案和进度低于市场预期。 申银万国

　　赵雅君 华联股份 批发和零售贸易

　　核心推荐理由: 收入实现较快增长,盈利能力稳定提升。公司主营业务定位于购物中心的运营管理,目前正式营业的购物中心共25家,另有三家收购门店或于今年年底或明年年初开业。公司目前仍处于扩张阶段,筹备店铺超过20家。公司第三季度营业收入增长38.52%,归属净利润增长38.52%,营收的快速增长主要来源于公司对于老门店的不断调整以及新门店的拉动作用。 成立新加坡子公司,引进管理人才。公司拟在新加坡设立全资子公司,投资总额1000万新加坡元。新加坡的商业地产及零售业发展较快,在购物中心运营领域有一定的影响力,亚洲最大的商业地产集团之一的凯德集团总部就设在新加坡并在新加坡上市。公司在新加坡成立公司,可以引入国外先进的管理团队及专业化运营管理经验,适应公司在购物中心领域做大的需求,推动业务发展。 股价催化因素及时间:未来刺激股价的因素包括且不局限于盈利模式的优化、渠道的拓宽及投资收益的兑现。 风险提示:1、宏观经济增速持续下滑; 2、新开门店经营效率不达预期; 3、竞争加剧。 信达证券

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