东方证券股份有限公司分析师(曾朵红)12月10日发布森源电气(002358)的研究报告。

　　投资要点

　　森源电气以现金2.19亿从集团收购郑州森源新能源91.6%的股权，2013年8倍PE。郑州森源新能源公司，2011年11月成立，是森源集团全资子公司，截至2013年10月31日，根据收益法确定评估值为2.39亿元，净资产为0.74亿元，评估增值率为221.19%，预测2013年的净利润为0.316亿元，2014年为0.43亿元，2013年和2014年PE分别不到8倍和6倍。森源电气拟以现金2.19亿元收购91.6%股权，郑州新能源拟任管理层及森源董事7人以同等价格即0.2亿元收购8.4%股权，进一步说明收购价格较低，且后续有利于激发管理层积极性。森源集团也承诺2013-2015年每年净利润0.32\0.43\0.46亿元，否则以现金补偿上市公司，简单测算增厚2013-2015年EPS0.07\0.10\0.11元。12月25日召开临时股东大会投票通过即可完成交易。

　　郑州新能源2013年开始快速增长，持续高速增长可以期待。郑州新能源主营业务为风光互补发电系统、光伏发电系统、LED照明等产品，在智能离网型风光互补照明系统产品核心部件方面取得了4项发明专利，销售区域覆盖河南、河北、山东、内蒙古、新疆、甘肃等地。市场拓展自2013年以来取得了显著成果，2012年，郑州新能源订单为0.51亿元，2013年1-10月，郑州新能源新增订单3.39元，比上年增加562.10%。截至目前，郑州新能源尚未执行订单总额为2.26亿元。根据评估机构的报告，预测2013年和2014年的收入分别为1.69亿和2.19亿元，与2012年和2013年1-10月新接订单数量相当，实际上新能源公司产品风光互补发电系统需求好，政府采购积极，分析师预计明后年持续增长有望好于报告预期。

　　收购是贯彻“大电气、大森源”战略，协同作用显著。郑州新能源的快速发展，资金需求加大，收购郑州新能源既有利于郑州新能源利用上市公司品牌、资金、技术等优势，更快的发展。还有利于上市公司贯彻“大森源、大电气”的战略目标，在做大做强现有主营业务的基础上，实质性地进入到分布式发电系统的新兴市场中，拓展公司产业链，增加公司盈利能力，协同作用显著。

　　财务与估值

　　考虑到郑州新能源收入盈利情况良好，在手订单充足，收购后预计公司2013-2015年每股收益分别为0.72、1.05、1.40元(原预测为0.7/0.95/1.25元)，同增50/46/33%，参考可比公司估值和CAGR，给予30%溢价，给予2014年25倍PE，对应目标价26.25元，维持公司买入评级。

　　风险提示：宏观经济增长放缓、毛利率下滑、盈利预测包含收购的新能源公司，后续仍需12月25日股东大会通过，2013年是否及时并表有不确定性。