湘财证券 栾钊

　　三季度实现净利润87.7百万元，同比增长3.3%，每股收益0.49元。

　　前三季度，公司实现营业收入385.1百万元，同比增长21%，实现归属上市公司股东净利润87.7百万元，同比增长3.3%，每股收益0.49元。其中三季度单季实现营业收入127.2百万元，同比增长19.1%，环比下降4%，实现归属于母公司所用者净利润33.2百万元，同比增长17.6%，环比增长19%，基本每股收益0.18元。

　　产品结构改善，毛利率回升好于预期。

　　公司上半年毛利率下降至37.g%，为公司公开数据中的历史最低值，毛利率降幅较大是上半年营收增长较快而净利润下滑的最主要原因。第三季度公司单季毛利率快速回升至43.8%，好于我们之前的预期，主要原因是公司产品结构得以改善，三季度公司增加了毛利率较高的农用机械产品的生产，另外对轿车齿轮的配套也有所增加，对合资品牌配套齿轮占营收的比例从年中的73.8%上升至77.5%，同比增长29.7%。这些措施有效对冲了募投项目投产导致一次性投入成本与折旧增加对毛利率的拖累。

　　市场拓展顺利，储备项目充足。

　　因大连大众变速器厂调整今年DQ200的生产计划以及公司生产线搬至新厂需重新大众认证，今年会司结合齿业务增长低于预期，但公司已及时调整，目前产能利用较好，订单充足。公司市场拓展顺利，报告期内包括天津大众DQ500结合齿项目等多项产品立项或已送样试产，充足的新立项与试产项目保证了公司未来几年的增长，但短期大量新项目的研发投入也成为导致第三季度管理费用率突然升至11.03%的主要原因。

　　成长路径清晰，国内承接新增变速器精锻齿轮需求的首选。

　　虽然产能集中投放与DQ200短期事件将影响公司今年业绩，但公司竞争优势依然明显。公司有清晰的成长路径，作为国内最大的轿车精锻齿轮供应商，多年的研发投入与客户积累使公司的技术实力在行业中有明显优势，是国内承接新增变速器精锻齿轮需求的首选，DQ500项目证明了公司在结合齿产品的竞争力，大众在国内推广DSG的方向并未改变，未来公司结合齿业务发展空间广阔。

　　估值和投资建议：

　　预计今年业绩与12年基本持平，如大连大众认证四季度能够完成，DQ200项目将在14年迎来爆发期，预计公司13至15年EPS分别为0.64、0.78、1.01元，维持“增持”评级。

　　投资风险：

　　下游客户需求释放低于预期；公司产品价格下降过快导致毛利率下滑；公司有效产能释放低于预期。