金融证券 史成波

　　公司近况：

　　近期我们对网络印刷进行草根调研，走访了行业专家及从业者。

　　评论：

　　我们认为长荣股份在网络印刷领域大有可为，主要基于：

　　1、从长荣股份云印刷项目的合作方——台湾网络印刷的领军企业健豪印刷来看，其网络印刷收入5亿元(20%YoY)，占台湾商业印刷市场25%，且净利率30%左右，已成为殿堂级网络印刷企业。

　　2、健豪成功的主要优势在于1)印刷服务价格比市场平均便宜20%，2)送货上门周期比其他短1-2天，3)印刷质量高。在这优势的背后是：公司实现了网络印刷的全流程自动化，用户体验极佳，运营效率极高。

　　3、反观国内网络印刷市场，保守估算市场规模200亿以上，且还没有出现竞争力较强的企业。市场培育的难点在于：消费模式未成熟、商业习惯没扭转、知识产权保护意识淡漠。但网络印刷服务已经得到越来越多的认识，印刷服务转向网络是大势所趋。

　　4、长荣健豪云印刷主要的优势是：资金实力雄厚，能够承受前期的宣传费和设备采购费；技术实力突出，台方整套云印刷系统已经成熟市场验证，长荣印后设备和管理团队认可度高。双方强强联合后，合资公司在国内现有网络印刷市场中实力应属最强。

　　估值建议：

　　虽然印后设备下游市场低迷，但公司转型的步伐从未中止。短期来看，公司并购力群印刷，将延伸产业链进入高档商业印刷领域；中期来看，网络印刷服务、喷墨数字印刷机、设备再制造正在形成盈利能力；中长期来看，纸电池已经实现了产业化设备的研发，只待市场需求培育成熟，将有望爆发式增长。一言蔽之，转型之路必然有阵痛，中长期无限风光。

　　不考虑增发、云印刷等新产品对业绩的影响，预计2013-14 年EPS分别为1.08、1.32 元，对应的P/E分别为23.1x、18.7x；考虑到收购摊薄后的影响，2013-14EPS分别为1.47、1.70元，对应的P/E分别为17.1x、14.7x，维持“推荐”评级。

　　风险：

　　印后设备大幅下滑；云印刷前期投入大，盈利能力低于预期。